Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam-Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới

36
Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
Số 219- Tháng 8. 2020
© Học viện Ngân hàng
ISSN 1859 - 011X 
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- 
Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
Trần Thị Xuân Anh Phạm Tiến Mạnh Trần Anh Tuấn
Ngày nhận: 11/02/2020 
Ngày nhận bản sửa: 21/02/2020 
Ngày duyệt đăng: 17/03/2020
Phân hạng thị trường là cách thức sắp xếp các thị trường chứng khoán (TTCK) vào 
các nhóm phù hợp về các tiêu chí cơ bản như mức độ phát triển của nền kinh tế, 
sự ổn định về chính trị, quy mô và tính thanh khoản của thị trường, hiệu quả vận 
hành của thị trường, khả năng lưu chuyển dòng vốn Việc nghiên cứu và phân 
hạng TTCK trên thế giới, ngoài mục tiêu xác định rõ vị trí của từng thị trường trong 
bức tranh tổng thể, còn giúp xác định các điều kiện để các thị trường định hướng 
phát triển trong tương lai, tiến tới nâng hạng thị trường nhằm thu hút nguồn vốn 
đầu tư nước ngoài, tăng tính thanh khoản của thị trường và cuối cùng là thúc đẩy 
tăng trưởng kinh tế. Tính đến thời điểm hiện tại, cả ba tổ chức đánh giá phân hạng 
thị trường gồm MSCI, FTSE và S&P đều xếp hạng Việt Nam ở mức thị trường cận 
biên. Tuy nhiên, ở một số tiêu chí xếp hạng, TTCK Việt Nam đã có những cải thiện 
Vietnam stock market classification- Issues raised in the near future 
Abstract: Market classification is method of arranging a stock market into a suitable group which is based on 
basic criteria such as the level of economics development, political stability, scale and liquidity of market as well 
as performance and capital flow of the market. The purposes of market research and classification market are 
realizing the current positions of the markets to help them upgrade in a higher market classification, attracting 
foreign capital, enhancing market liquidity and improving economy in the future. Up to now, MSCI, FTSE 
and S&P have ranked Vietnam at frontier market. However, in Vietnam stock market, some important criteria 
have been significantly improved recently, beside others needs to upgrade. This paper is going to insightful 
analyzed these current situations to find out the issues which are needed to be focused to improvement in near 
future to enhance Vietnam stock market classification.
Keywords: market classification, stock market, frontier market, emerging market
Anh Thi Xuan Tran
Email: anhttx@hvnh.edu.vn
Manh Tien Pham
Email: manhpham@hvnh.edu.vn
Tuan Anh Tran
Email: trantuan@hvnh.edu.vn
Organization of all: Faculty of Finance, Banking Academy of Vietnam
Khoa Tài chính, Học viện Ngân hàng
TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
37Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
đáng kể bên cạnh những tiêu chí chưa đủ đánh giá nâng hạng. Bài viết làm rõ về độ 
mở và mức độ tiếp cận thông tin của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng 
khoán Việt Nam cũng như các hạn chế về quy và thanh khoản thị trường nhằm đưa 
ra những vấn đề cần chú trọng trong thời gian tới để TTCK Việt Nam đạt được mục 
tiêu nâng hạng.
Từ khoá: phân hạng thị trường, thị trường chứng khoán, thị trường cận biên, thị 
trường mới nổi
1. Đặt vấn đề
Việc phân hạng thị trường chứng khoán 
(TTCK) trên thế giới hiện nay được thực 
hiện bởi ba tổ chức tài chính lớn gồm 
MSCI, FTSE Russell, S&P Down Jone. 
Đây là những tổ chức chuyên xây dựng các 
bộ chỉ số về TTCK với mục đích hỗ trợ các 
nhà đầu tư trên thế giới đánh giá các cơ hội 
đầu tư trên thị trường quốc tế. Các tổ chức 
này thường phân chia thị trường thành ba 
nhóm chính, đó là nhóm thị trường phát 
triển; thị trường mới nổi và thị trường cận 
biên. Mỗi một tổ chức lại dựa trên các cơ 
sở, quan điểm, phương pháp luận riêng biệt 
khi đưa ra các tiêu chí phân loại thị trường 
của mình, nhưng nhìn chung có một số tiêu 
chí chung trong phân hạng thị trường được 
các tổ chức này sử dụng, đó là: (1) Quy mô 
thị trường; (2) Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư 
nước ngoài; (3) Khả năng tự do chuyển đổi 
ngoại tệ; (4) Phương thức thanh toán sau 
giao dịch; và (5) Giao dịch bán khống và 
cho vay chứng khoán trên thị trường.
Việc phân hạng thị trường của từng tổ chức 
luôn có ý nghĩa nhất định đối với từng chủ 
thể tham gia thị trường trong việc theo đuổi 
và thực hiện các mục tiêu của mình.
TTCK phát triển thường thuộc về các quốc 
gia đã phát triển. Đối với thị trường này, 
các điều kiện tài chính rất lý tưởng như có 
tính thanh khoản rất cao; hành lang pháp 
lý chặt chẽ, đầy đủ; quy mô thị trường vốn 
lớn; đặc biệt là người dân có mức thu nhập 
bình quân rất cao. Các quốc gia điển hình 
có TTCK được xếp hạng là phát triển như 
Mỹ, Canada, Đức, Anh, Australia, New 
Zealand, Nhật Bản Tuy nhiên trên thực 
tế, mỗi một quốc gia lại có những đặc 
thù TTCK riêng biệt, do đó trong một số 
trường hợp, một quốc gia có thể vừa được 
xếp hạng là thị trường phát triển, đồng thời 
được xếp hạng là thị trường mới nổi. Ví 
dụ, năm 2010 Hàn Quốc được xếp hạng 
là quốc gia có TTCK phát triển theo tiêu 
chuẩn của MSCI; nhưng nếu xét theo quy 
chuẩn của FTSE, quốc gia này lại được xếp 
vào TTCK mới nổi.
Đối với TTCK mới nổi và thị trường cận 
biên, tiêu chuẩn để phân biệt có phần phức 
tạp hơn. Quốc gia có TTCK mới nổi, được 
hiểu là quốc gia đang trong quá trình tăng 
trưởng và phát triển nhanh, nhưng có mức 
thu nhập bình quân đầu người và mức độ 
phát triển của thị trường thấp hơn so với 
các quốc gia phát triển. Ví dụ như các nước 
trong nhóm BRICs, Brazil, Nga, Ấn Độ và 
Trung Quốc. Thị trường cận biên được hiểu 
là thị trường bên trong (các tiêu chuẩn nhỏ 
hơn) của thị trường mới nổi. Có thể hiểu đơn 
giản, thị trường cận biên có thể là thị trường 
mới nổi, hoặc sắp trở thành thị trường mới 
nổi, nhưng thị trường mới nổi không thể là 
thị trường cận biên. Cụ thể hơn, thị trường 
cận biên có quy mô thị trường nhỏ hơn, có 
mức độ thanh khoản nhỏ hơn, có mức thu 
nhập bình quân đầu người thấp hơn so với 
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
38 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
các quốc gia phát triển, và cả với các quốc 
gia đang phát triển. Tuy nhiên, do các quốc 
gia có TTCK được xếp hạng mức cận biên 
chưa trải qua các giai đoạn phát triển kinh 
tế mạnh mẽ nên có tiềm năng tăng trưởng 
rất lớn trong tương lai, vì thế rất được các 
nhà đầu tư ưa thích mạo hiểm quan tâm và 
đầu tư vào.
Thị trường cận biên bao gồm các quốc gia 
nhóm CIVETS (Colombia, Indonesia, Việt 
Nam, Ai Cập, Thổ Nhĩ Kỳ, Nam Phi) và 
các quốc gia khác như Nigeria, Bangladesh, 
Botswana. Cũng giống như sự khác biệt 
giữa những quốc gia có TTCK phát triển và 
các quốc gia có TTCK mới nổi, sự khác biệt 
giữa thị trường mới nổi truyền thống và thị 
trường cận biên có thể khác nhau dựa trên 
những yếu tố nhất định, tuy nhiên đôi khi 
ranh giới giữa sự khác biệt này chưa rõ ràng. 
Ví dụ Colombia có thể được coi là thị trường 
mới nổi, trong khi đồng thời được một số tổ 
chức tài chính coi là thị trường cận biên. 
Với các nhóm nước thuộc phân hạng thị 
trường cận biên, việc cố gắng được nâng 
hạng lên nhóm thị trường mới nổi hoặc 
được đưa vào nhóm danh sách chờ nâng 
hạng luôn là cơ hội tốt để khẳng định vị trí 
trên thị trường tài chính quốc tế, song quan 
trọng hơn cả thu hút vốn đầu tư nước ngoài, 
tăng cường mức thanh khoản của thị trường 
nhằm thu hút nguồn vốn đầu tư trung và dài 
hạn hỗ trợ phát triển kinh tế. Đây cũng chính 
là vấn đề đang đặt ra cho TTCK Việt Nam 
trong thời gian tới nhằm phát triển và đa 
dạng hoá nguồn vốn trung và dài hạn trong 
hệ thống tài chính, từ đó giảm gánh nặng đối 
với hệ thống ngân hàng thương mại.
2. Phân hạng thị trường chứng khoán 
Việt Nam
Tính đến thời điểm hiện tại, cả ba tổ chức 
đánh giá phân hạng thị trường gồm MSCI, 
FTSE và S&P đều xếp hạng Việt Nam ở 
mức thị trường cận biên. Tuy nhiên, ở một 
số tiêu chí xếp hạng, TTCK Việt Nam đã 
có những cải thiện đáng kể bên cạnh những 
tiêu chí chưa đủ đánh giá nâng hạng. Cụ thể 
như sau:
(1) Phân hạng thị trường chứng khoán Việt 
Nam theo FTSE Russell
Ngày 27/9/2018, FTSE Russell đưa TTCK 
Việt Nam vào danh sách theo dõi nâng hạng 
từ thị trường cận biên (Frontier Market) lên 
thị trường mới nổi hạng hai (Secondary 
Emerging Market). Đây được xem là tín 
hiệu tích cực phản ánh nỗ lực trong việc 
nâng cao chất lượng và hiệu quả TTCK 
Việt Nam. Trong nhóm các tiêu chí đánh 
giá đạt (9/21), hoạt động về giao dịch, lưu 
ký và thanh toán được đánh giá cao. Tuy 
nhiên vẫn còn 7/21 tiêu chí “hạn chế” và 3 
tiêu chí không đạt gồm (FTSE, 2018):
- Thanh toán- tự do chuyển nhượng chứng 
khoán
- Cho phép bán khống
- TTCK phái sinh phát triển.
Tại kỳ đánh giá tháng 3/2019, FTSE 
Russell đánh giá 7/21 tiêu chí ở mức “Đạt”, 
9/21 tiêu chí mức “Hạn chế”, 3/21 tiêu chí 
“Không đạt”, một tiêu chí giao dịch T+2 
và một tiêu chí không có dữ liệu xác định 
(N/A). FTSE Russell đã có sự thay đổi về 
những tiêu chí đánh giá trị trường trong đợt 
này. Cụ thể về việc đánh giá theo từng tiêu 
chí như sau (FTSE, 2019):
- Thị trường phái sinh phát triển: Thay đổi 
tích cực, chuyển từ trạng thái “Không đạt” 
sang “Hạn chế”.
TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
39Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
- Tỉ lệ các giao dịch thất bại hiếm: Chuyển 
từ trạng thái “Đạt” sang “N/A” (Không có 
dữ liệu xác định do các thông lệ thị trường 
trong việc kiểm tra trước giao dịch.
- Lưu kí: Quản lý tài khoản tách biệt có sẵn 
cho nhà đầu tư quốc tế: Hạ từ “Đạt” xuống 
“Hạn chế”.
- Giao dịch ngoại hối: Tiêu chí này bị hạ từ 
“Hạn chế” xuống “Không đạt”.
Như vậy, trong đợt đánh giá này, TTCK 
Việt Nam chỉ có sự cải thiện trong việc 
đánh giá thị trường phái sinh, nhưng lại 
“thụt lùi” về ba tiêu chí liên quan đến giao 
dịch, lưu kí.
Trong kỳ đánh giá tháng 9/2019, Việt Nam 
tiếp tục được giữ lại trong danh sách theo 
dõi (Watch List) để phân loại. Như vậy, Việt 
Nam vẫn chưa được chính thức nâng hạng 
lên thị trường mới nổi loại hai trong kỳ đánh 
giá thường niên này do vẫn chưa có bất kỳ 
sự cải thiện lớn và rõ rệt nào nhằm khắc phục 
những thiếu sót của TTCK Việt Nam so với 
thời điểm FTSE đưa Việt Nam vào danh 
sách theo dõi nâng hạng hồi tháng 9/2018, 
đặc biệt là khi Luật Chứng khoán sửa đổi đã 
được Quốc hội thông qua trong kỳ họp thứ 8 
diễn ra vào cuối tháng 11/2019).
Theo kết quả của kỳ đánh giá và xem xét 
tạm thời diễn ra vào tháng 3/2019, Việt 
Nam đã thỏa mãn 7/9 điều kiện tiên quyết 
để được nâng hạng lên thị trường mới nổi 
loại hai. Hai tiêu chí còn lại là “Thanh 
toán- Ít có giao dịch thất bại” và “Thanh 
toán bù trừ”. Trong 2 tiêu chí này, chỉ có 
tiêu chí thứ 2 là Việt Nam được đánh giá là 
vẫn còn cần phải cải thiện, còn tiêu chí đầu 
tiên là tiêu chí mà FTSE cho rằng cần phải 
có thông tin để đánh giá chứ không phải là 
không đạt (FTSE, 2019).
Cũng theo công bố của FTSE, danh sách 
theo dõi được duy trì cho cả vốn chủ sở hữu 
và thu nhập cố định nhằm theo dõi các điều 
kiện đầu tư và đảm bảo tính minh bạch của 
thị trường.
(2) Phân hạng thị trường chứng khoán Việt 
Nam theo MSCI
Theo đánh giá của MSCI (2019), TTCK 
Việt Nam hiện đang được xếp hạng ở nhóm 
các thị trường sơ khai (Frontier market) 
cùng với các thị trường khác trong khu vực 
Châu Á Thái Bình Dương như Sri Lanka và 
Bangladesh. Cụ thể, về nhóm tiêu chí định 
lượng, ngoại trừ nhóm tiêu chí A không cần 
điều kiện thì thị trường Việt Nam đã đáp 
ứng hoàn toàn đầy đủ các tiêu chí nhóm 
B- có ít nhất ba doanh nghiệp đạt được các 
điều kiện gồm:
- Tổng quy mô vốn hoá đạt 1,375 triệu USD.
- Vốn hoá tự do đạt 687 triệu USD.
- Tỷ lệ giá trị giao dịch hằng năm đạt tối 
thiểu 15%.
Đối với nhóm tiêu chí định tính, kết quả 
đánh giá của MSCI trong giai đoạn 2015- 
2019 đối với TTCK Việt Nam cho thấy, từ 
2015- 2017 thị trường Việt Nam có 10/17 
tiêu chí cần phải cải thiện. Vì vậy Việt Nam 
cũng là thị trường có số tiêu chí cần phải 
cải thiện nhiều nhất trong nhóm thị trường 
sơ khai. Cụ thể, trong kỳ đánh giá tháng 
6/2017, MSCI nhấn mạnh một số vấn đề 
chính của TTCK Việt Nam gồm:
- Giới hạn sở hữu nước ngoài có một số 
cải thiện nhất định qua việc nới lỏng giới 
hạn sở hữu nhưng vẫn bị khống chế đối với 
việc sở hữu các doanh nghiệp trong nhóm 
ngành có điều kiện, nhạy cảm, đồng thời thị 
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
40 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
trường cổ phiếu bị ảnh hưởng lớn bởi vấn 
đề giới hạn room nước ngoài.
- Quyền công bằng đối với nhà đầu tư nước 
ngoài đã có thêm nhiều thông tin công bố 
trên sàn và trên trang web của Trung tâm 
Lưu ký Chứng khoán (VSD) có thể tìm 
thấy bằng tiếng Anh. Mặc dù vậy, thông tin 
Bảng 1. Kết quả đánh giá phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam của FTSE Russell
Các tiêu chí đánh giá TTCK Việt Nam của FTSE Russell Đánh giá 
T9/2018
Đánh giá 
T3/2019
Đánh giá 
T9/2019
Thị trường và môi trường pháp lý 
Cơ quản quản lý TTCK chính thức chủ động giám sát thị 
trường (SEC, FSA, SFC) Đạt Đạt Đạt
Đối xử công bằng với cổ đông thiểu số Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Không hạn chế hoặc hạn chế chọn lọc quyền sở hữu của 
nhà đầu tư nước ngoài Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Không phản đối hoặc hạn chế đáng kể hoặc hình phạt áp 
dụng cho khoản đầu tư vốn hoặc rút vốn và thu nhập Đạt Đạt Đạt
Thị trường vốn tự do và phát triển Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Thị trường ngoại hối tự do và phát triển Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Không có hoặc quá trình đăng ký đơn giản cho nhà đầu tư 
nước ngoài Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Lưu ký và thanh toán 
Tỷ lệ các giao dịch thất bại hiếm Đạt N/A N/A
Lưu ký- cạnh tranh hiệu quả để đảm bảo dịch vụ lưu lý chất 
lượng cao Đạt Đạt Đạt
Thanh toán- T+2/T+3 T+2 T+2 T+2
Thanh toán- Tự do chuyển nhượng chứng khoán Không đạt Không đạt Không đạt
Lưu ký- quản lý tài khoản tách biệt có sẵn cho nhà đầu tư 
quốc tế Đạt Hạn chế Hạn chế
Hoạt động giao dịch 
Môi giới- cạnh tranh hiệu quả để đảm bảo dịch vụ môi giới 
chất lượng cao Đạt Đạt Đạt
Thanh khoản- giá trị giao dịch đủ cho đầu tư quốc tế Đạt Đạt Đạt
Chi phí giao dịch- chi phí ngầm định và chính thức phải hợp 
lý và cạnh tranh Đạt Đạt Đạt
Cho phép vay mượn cổ phiếu Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Cho phép bán khống Không đạt không đạt Không đạt
Giao dịch ngoại hối Hạn chế Không đạt Không đạt
Cơ chế giao dịch hiệu quả Hạn chế Hạn chế Hạn chế
Tính minh bạch- thông tin chuyên sâu về thị trường, có tính 
hiển thị và báo cáo quá trình giao dịch kịp thời Đạt Đạt Đạt
Phái sinh 
Thị trường phái sinh phát triển Không đạt Không đạt Không đạt
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp từ FTSE 2018-2019
TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
41Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
doanh nghiệp có liên quan không phải lúc 
nào cũng được cung cấp bản tiếng Anh. 
- Mức độ tự do trên thị trường ngoại hối 
vẫn chưa được cải thiện do thiếu thị trường 
giao dịch ngoại hối tại nước ngoài (offshore 
currency market) gây khó khăn trong vi ...  hòa Séc, Hungary vào danh sách 
theo dõi nâng hạng từ thị trường mới nổi 
lên thị trường phát triển. 
Như vậy, về cơ bản, Việt Nam đã thỏa mãn 
các điều kiện định lượng liên quan tới quy 
mô thị trường và quy mô giao dịch. Các 
điều kiện định tính là những rào cản cuối 
cùng để MSCI cũng như các tổ chức phân 
loại thị trường khác như FTSE và S&P cân 
nhắc khả năng nâng hạng. Ở kịch bản thuận 
lợi nhất, Việt Nam có thể được MSCI nâng 
hạng lên thị trường mới nổi vào năm 2020, 
trước đó cần ít nhất 1 năm để MSCI xin ý 
kiến tư vấn đánh giá từ cộng đồng đầu tư 
quốc tế, và thêm 1 năm để các quỹ đầu tư 
chuẩn bị cho các thay đổi và tái cơ cấu các 
danh mục đầu tư. Theo lịch định kỳ, tháng 
6/2020 sẽ là thời điểm MSCI công bố kết 
quả đánh giá phân loại thị trường hàng năm 
và chuẩn bị danh sách các thị trường cần tư 
vấn đánh giá cho kỳ tiếp theo.
3. Những vấn đề đặt ra
Trong thời gian qua, Việt Nam đã nỗ lực 
không ngừng để cải thiện các hạn chế của 
thị trường dựa trên các đánh giá của MSCI, 
FTSE Russell và S&P Dow Jones. Dù một 
số tiêu chí đã được cải thiện song vẫn còn 
nhiều vấn đề đặt ra có thể ảnh hưởng tiêu 
cực đến cơ hội nâng hạng thị trường trong 
thời gian tới.
Một là, mức độ mở cửa của TTCK Việt 
Nam chưa tương xứng với quy mô thị 
trường và còn khá thấp so với các nước 
trong khu vực. Nhóm nghiên cứu Trần Thị 
Xuân Anh (2019) khảo sát về mức độ mở 
cửa hội nhập của TTCK Việt Nam với các 
thị trường trong khu vực ASEAN và Châu 
Á, trong đó thị trường Thái Lan được chọn 
là benchmark cho khu vực ASEAN và thị 
trường Nhật Bản là benchmark cho khu vực 
Châu Á khi tính hệ số beta (beta coefficient) 
và beta hội tụ (beta convergence). Kết 
quả cho thấy thước đo hệ số beta (beta 
coefficient) là thước đo được kỳ vọng có 
giá trị ước lượng xấp xỉ 1 thể hiện mức độ 
mở cửa hội nhập cao của thị trường trái 
phiếu quốc gia nghiên cứu với thị trường 
khu vực, tuy nhiên hệ số beta ước lượng 
được cho các quốc gia được khảo sát, 
gồm cả Việt Nam, Malaysia, Philippines, 
Singapore và Thái Lan, chỉ đạt từ -0,5 tới 
0,6 hàm ý mức độ mở cửa hội nhập ở mức 
thấp và trung bình (Biểu đồ 1). Mặc dù vậy, 
kể từ năm 2014, sau một giai đoạn (2011- 
2013) duy trì ổn định quanh ngưỡng hội 
nhập thấp (-0,5 tới 0,2), mức độ mở cửa hội 
nhập thị trường trái phiếu của các quốc gia 
đã thể hiện xu hướng tăng rõ rệt, thể hiện 
triển vọng về giai đoạn hội nhập sâu rộng 
hơn của thị trường trái phiếu khu vực. 
Biểu đồ 1 cho thấy giá trị ước lượng hệ số 
beta của Việt Nam giai đoạn 2014- 2018 
duy trì quanh ngưỡng 0 và 0,2, cho thấy mức 
độ mở cửa hội nhập tài chính với khu vực ở 
khía cạnh thị trường trái phiếu tương đối yếu 
và thấp nhất trong số các quốc gia nghiên 
cứu. Thậm chí, đánh giá mức độ mở cửa hội 
nhập của thị trường trái phiếu Việt Nam với 
thị trường Châu Á (đại diện bởi thị trường 
trái phiếu Nhật Bản) không đem lại kết quả 
có ý nghĩa thống kê, nghĩa là gần như không 
có sự liên kết với thị trường Châu Á.
Kết quả ước lượng về hệ số beta và beta 
hội tụ cho thấy thị trường cổ phiếu của các 
nước Đông Nam Á (Indonesia, Malaysia, 
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
44 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
Philippines, Thái Lan, Singapore, Việt 
Nam) trong nghiên cứu có mức độ mở cửa 
hội nhập, nhìn chung khả quan hơn mức độ 
mở cửa hội nhập của thị trường trái phiếu, ở 
mức trung bình tới cao so với thị trường cổ 
phiếu khu vực Châu Á và thế giới (Biểu đồ 
2 & 3). Với trường hợp của Việt Nam, mặc 
dù thị trường cổ phiếu Việt Nam đạt được 
mức độ hội nhập so với thị trường khu vực 
và thị trường thế giới cao hơn tương đối 
so với mức độ hội nhập của thị trường trái 
phiếu, mức độ hội nhập thị trường cổ phiếu 
Việt Nam vẫn ở mức thấp hơn nhiều so với 
các thị trường khác trong khu vực.
Ngoài ra, xét trong khung hội nhập của 
Quinn, Schindler và Toyoda (2011), Việt 
Nam thuộc về “nhóm quốc gia có chính 
sách mở cửa tài chính (thể hiện qua chỉ 
số KAOPEN) tuy nhiên lượng vốn luân 
chuyển thực tế thấp”. Đây cũng chính là 
đặc thù của các quốc gia kém phát triển 
với cơ sở hạ tầng kinh tế- tài chính chưa 
đủ mạnh để hấp thụ hiệu quả lợi ích của 
việc mở cửa hội nhập thị trường tài chính. 
Chính vì vậy, việc duy trì ổn định các cân 
đối vĩ mô đang được Chính phủ và Ngân 
hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN) thực 
hiện tốt, giúp tạo niềm tin cho cộng đồng 
đầu tư quốc tế. Quan trọng hơn, thị trường 
ngoại hối cần được tổ chức linh hoạt hơn để 
đáp ứng nhu cầu lưu chuyển dòng vốn của 
nhà đầu tư ra vào lãnh thổ Việt Nam, từ đó 
góp phần tăng cường độ mở TTCK.
Hai là, khả năng tiếp cận TTCK Việt Nam 
-.6
-.4
-.2
.0
.2
.4
.6
I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III
2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_Malaysia_Indonesia
Beta_Philippines_Indonesia
Beta_Singapore_Indonesia1
Beta_Thailand_Indonesia
Beta_Vietnam_Indonesia
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
Biểu đồ 1. Hệ số beta (Beta Coefficient): Hội nhập thị trường trái phiếu 
khu vực
TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
45Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
đối với nhà đầu tư nước ngoài. Theo MSCI 
(2019), thị trường Việt Nam dù đã có cải 
thiện nhưng vẫn còn nhiều hạn chế đối với 
khả năng thâm nhập và tiếp cận thị trường 
dành cho khối ngoại. Hiện tại nhà đầu tư 
nước ngoài đã có thể tìm kiếm thông tin 
về TTCK, các quy định giao dịch và thông 
tin trên trang web của VSD bằng ngôn 
ngữ tiếng Anh. Bên cạnh đó, các báo cáo 
quan trọng như báo cáo tài chính, báo cáo 
thường niên, công bố thông tin giao dịch 
của doanh nghiệp bằng tiếng Anh cũng đã 
được nhiều doanh nghiệp chú trọng hơn. 
Tuy vậy, số lượng doanh nghiệp tuân thủ 
việc công bố các văn bản bằng tiếng Anh 
vẫn chưa thể gọi là nhiều. Trong năm 2017, 
số lượng doanh nghiệp niêm yết công bố 
báo cáo thường niên bằng tiếng Anh đạt 40 
doanh nghiệp, tăng trưởng mạnh so với các 
năm trước đó. Dù vậy con số này vẫn còn 
khá ít nếu so với quy mô thị trường Việt 
Nam hiện tại. 
Nhằm cải thiện yếu tố này, thị trường Việt 
Nam đã có nhiều sự thay đổi lớn chỉ trong 
thời gian qua. Có thể kể đến như việc gia 
tăng khả năng tiếp cận cơ hội đầu tư dành 
cho khối ngoại thông qua kênh sản phẩm 
đầu tư Chứng quyền có bảo đảm giúp khối 
ngoại không bị giới hạn room nắm giữ 
chứng quyền trên tài sản cơ sở là các cổ 
phiếu thuộc nhóm Bluechip VN30. Điều 
này tạo ra lợi thế đầu tư so với nắm giữ cổ 
phiếu vốn bị giới hạn bởi quy định room 
ngoại. Sự ra đời của thị trường phái sinh 
trong tháng 8/2019 với sản phẩm đầu tư 
-0.4
-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
1.2
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_China_MSCIAsia
Beta_Indonesia_MSCIAsia
Beta_S.Korea_MSCIAsia
Beta_Malaysia_MSCIAsia
Beta_Philippines_MSCIAsia
Beta_Singapore_MSCIAsia
Beta_Thailand_MSCIAsia
Beta_Vietnam(HNX)_MSCIAsia
Beta_Vietnam(VNI)_MSCIWorld
Biểu đồ 2. Hệ số beta: Hội nhập thị trường cổ phiếu khu vực
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
46 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
đầu tiên là Hợp đồng tương lai trên chỉ số 
cổ phiếu VN30-Index đã chính thức tạo 
cơ hội cho nhà đầu tư kiếm lời theo chiều 
giá giảm. Tuy nhiên quy mô của thị trường 
phái sinh vẫn còn rất hạn chế, do đó trong 
thời gian tới cần tiếp tục phát triển đa dạng 
thêm các sản phẩm phái sinh nhằm tăng 
sức hút của thị trường cũng như tạo các cơ 
hội để nhà đầu tư trong và ngoài nước thực 
hiện các chiến lược đầu tư khác nhau.
Ba là, vấn đề về thanh toán bù trừ. Hiện 
nay Việt Nam vẫn là thị trường tiền mặt, 
nghĩa là phải có tiền trong tài khoản mới 
được giao dịch (pre-funding). Theo FTSE 
Russell, Việt Nam cần theo thông lệ quốc 
tế là thực hiện nhận cổ phiếu thì trả tiền 
(Delivery vs Payment - DvP), tức là chỉ cần 
kiểm tra số dư tiền vào ngày T+2 rồi thực 
hiện chuyển giao cổ phiếu và thanh toán, 
thay vì việc kiểm tra tài khoản và trừ tiền 
ngay tại thời điểm T+0. Nếu thay đổi được 
điểm này, TTCK Việt Nam sẽ tiến gần hơn 
tới thông lệ quốc tế.
Bốn là, vấn đề quy mô và thanh khoản thị 
trường. Theo số liệu từ VSD, tổng số lượng 
tài khoản giao dịch chứng khoán tại Việt 
Nam hiện nay vào khoảng hơn 2,23 triệu 
tài khoản, chỉ chiếm khoảng 2% dân số, 
đây được coi là tỷ lệ khá khiêm tốn. Bên 
cạnh đó, hiện nay số lượng các tài khoản do 
các nhà đầu tư cá nhân chiếm đa số (lên đến 
99,4%, tính đến tháng 01/2019), sự tham 
gia của các nhà đầu tư cổ chức, đặc biệt 
là các quỹ đầu tư mạo hiểm còn hạn chế 
(Phạm Tiến Mạnh, 2019). Một điều đáng 
lưu tâm đó là tỷ trọng giao dịch của các 
-0.2
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Beta_Indonesia_S&PGlobal100
Beta_Malaysia_S&PGlobal100
Beta_Philippines_S&PGlobal100
Beta_Singapore_S&PGlobal100
Beta_Thailand_S&PGlobal100
Beta_Vietnam(HNX)_S&PGlobal100
Beta_Vietnam(VNI)_S&PGlobal100
Biểu đồ 3. Hệ số beta: Hội nhập thị trường cổ phiếu thế giới
Nguồn: Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019)
TRẦN THỊ XUÂN ANH - PHẠM TIẾN MẠNH - TRẦN ANH TUẤN
47Số 219- Tháng 8. 2020- Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng
nhà đầu tư nước ngoài luôn thấp hơn rất 
nhiều so với toàn bộ thị trường. Đơn cử số 
liệu giao dịch tại Sở giao dịch chứng khoán 
TP. Hồ Chí Minh (HOSE), tại năm 2011 tỷ 
lệ khối lượng mua chỉ đạt 13,68% (tương 
đương 23,37% giá trị), tỷ lệ khối lượng bán 
chỉ đạt 9,22% (tương đương 22,36% về giá 
trị); trong khi đó tỷ lệ mua-bán tương ứng 
tại HNX là 1,26% khối lượng mua (tương 
ứng 1,29% giá trị) và 1,23% khối lượng bán 
(tương ứng 1,28% giá trị); tại UPCOM là 
1,08% khối lượng mua (tương ứng 2,03% 
giá trị) và 1,53% khối lượng bán (tương 
ứng 2,24% giá trị). 
Đến năm 2018, tại HOSE tỷ 
lệ khối lượng mua chỉ đạt 
10,18% (tương đương 19,1% 
giá trị), tỷ lệ khối lượng bán 
chỉ đạt 6,77% (tương đương 
19,44% về giá trị); trong khi 
đó tỷ lệ mua- bán tương ứng 
tại HNX là 2,45% khối lượng 
mua (tương ứng 3,79% giá 
trị) và 3,78% khối lượng bán 
(tương ứng 4,44% giá trị); tại 
UPCOM 6,99% khối lượng 
mua (tương ứng 15,64% giá 
trị) và 9,09% khối lượng bán (tương ứng 
15,36% giá trị). Như vậy trong giai đoạn từ 
2010- 2018, tỷ lệ về khối lượng và giá trị 
giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài tại 
TTCK Việt Nam vẫn còn khá khiêm tốn, 
vì thế vấn đề cần thiết đặt ra là thu hút hơn 
nữa được đối tượng nhà đầu tư nước ngoài, 
nhằm nâng cao tính thanh khoản của TTCK 
Việt Nam.
Đối với vấn đề quy mô thị trường, theo số 
liệu từ World Bank, tỷ lệ vốn hoá TTCK 
Việt Nam so với GDP có sự tăng trưởng 
khá nhanh qua các năm, từ mức 19,15% 
năm 2011, đã tăng lên 54,1% năm 2018, 
Biểu đồ 4. Tỷ trọng mua-bán của nhà đầu tư nước ngoài so với toàn thị 
trường tại HOSE
Nguồn: Nhóm tác giả tổng hợp
Biểu đồ 5. Tỷ lệ vốn hóa thị trường chứng khoán so với 
GDP (%) của Việt Nam1
Nguồn: Data.worldbank.org (2020)
1 Số liệu do WB thống kê chỉ bao gồm giá trị vốn hóa thị trường của 
những công ty nội địa đang niêm yết trên SGDCK
Phân hạng thị trường chứng khoán Việt Nam- Những vấn đề đặt ra trong thời gian tới
48 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng- Số 219- Tháng 8. 2020
và 78,6% năm 2019. Tuy nhiên, so với các 
quốc gia khác, tỷ lệ vốn hóa thị trường so 
với GDP ở Việt Nam vẫn còn khá khiêm 
tốn; ví dụ tại Malaysia là 160,25% năm 
2010, 127,1% năm 2015 và 111% năm 
2018; tại Ấn Độ, vốn hóa thị trường của 
những công ty trong nước niêm yết trên 
TTCK đã đạt 72,08% GDP vào năm 2015, 
tăng lên 76,63% năm 2018. Như vậy, muốn 
gia tăng vốn hóa thị trường, Việt Nam cần 
thiết khuyến khích, thúc đẩy các công ty 
niêm yết trên TTCK, đặc biệt cần đẩy 
nhanh và mạnh tiến trình cổ phần hóa các 
doanh nghiệp nhà nước, như Agribank, 
Vinachem, Mobifone, Viecm, Genco 1, 
Genco 2 
Như vậy, trong thời gian qua, mặc dù 
TTCK Việt Nam đã có sự cố gắng rất nhiều 
trong việc cải thiện các chỉ số với mục đích 
nâng hạng từ thị trường cận biên lên thị 
trường mới nổi; tuy nhiên thực tế cho thấy, 
TTCK Việt Nam vẫn còn rất nhiều vấn đề 
cần phải lưu tâm, có thể kể đến đó là mức 
độ hội nhập về cổ phiếu của Việt Nam còn 
thấp hơn rất nhiều so với các quốc gia trong 
khu vực; lượng vốn luân chuyển vẫn còn 
thấp, trong khi đó thị trường ngoại hối vẫn 
chưa cho thấy mức độ sôi động cần thiết 
khi so sánh với các quốc gia đã đạt được 
mức thị trường mới nổi. Ngoài ra, mức độ 
tiếp cận của nhà đầu tư nước ngoài đối với 
thị trường còn hạn chế, đặc biệt vấn đề tiếp 
cận thông tin về công ty niêm yết về ngôn 
ngữ tiếng Anh. Bên cạnh đó, TTCK Việt 
Nam còn nhiều hạn chế đối với thị trường 
phái sinh, khi sản phẩm còn chưa phong 
phú, đa dạng, chưa thực sự trở thành một 
kênh phòng chống rủi ro cho các nhà đầu 
tư; quy mô của thị trường và tính thanh 
khoản, đặc biệt là sự tham gia của nhà đầu 
tư nước ngoài so với tổng chung toàn thị 
trường vẫn còn nhiều hạn chế ■
Tài liệu tham khảo
1. Burnham, Gakidis, Wurgler- Investing in the Presence of Massive Flows: The case of MSCI Country 
Reclassifications- NBER Working Papers 2017
2. Databank.worldbank.org/source/world-development-indicators#
3. Dulieu.mbs.com.vn/vi/TransactionsForeign
4. FTSE Russell (2018)- FTSE Country Classification Process- March 2018
5. FTSE Russel (2019), FTSE Equity Country Classification Process 
6. MSCI (2010) - MSCI Global Investable Market Indices Methodology – May 2010
7. MSCI (2015-2019) Global Market Accessibility Review
8. FTSE Russel (2017-2019), FTSE Equity Country Classification, Annual Report
9. MSCI (2019) Market Classification Framework 
10. Nguyễn Quang Long (2015), Xếp hạng thị trường chứng khoán và giải pháp nâng hạng thị trường chứng khoán 
Việt Nam, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp Ủy Ban, Ủy Ban chứng khoán Nhà nước.
11. Pham Tien Manh (2019), Venture Capital Worldwide and Policy Implication for Vietnam, International Journal of 
Advanced Engineering and Management Research, 4(02), pp. 39-45.
12. S&P Dow Jones Indicates (2017), S&P Dow Jones Indicates’ 2017 Country Classification Consultant Results
13. S&P Dow Jones Indicates (2018), S&P Dow Jones Indicates’ 2018 Country Classification Consultant Results
14. S&P Dow Jones Indicates (2019), Country Classification Methodology
15. S&P Dow Jones Indicates (2019), S&P Dow Jones Indicates’ 2019 Country Classification Consultant Results
16. S&P Dow Jones Indicates (2019), S&P Emerging Markets Core Index Methodology
17. S&P Dow Jones Indicates (2020), S&P Frontier Indicates Methodology
18. Saidi, Prasad, Naik- From frontier to emerging: Does market reclassification matter- SSRN Electric Journal 2010
19. Standard &Poor’s- Country Classification Methodology- August 2019
20. Trần Thị Xuân Anh và cộng sự (2019), Đánh giá định lượng mức độ hội nhập của thị trường tài chính Việt Nam và 
hàm ý chính sách giai đoạn 2017-2020, Đề tài cấp ngành ĐTNN 012/18, NHNN