Nhân tố kinh tế ảnh hưởng đến sự thay đổi giá cổ phiếu ngành bất động sản trên sàn chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh

TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 
10 
NHÂN TỐ KINH TẾ ẢNH HƯỞNG ĐẾN SỰ THAY ĐỔI GIÁ CỔ PHIẾU 
NGÀNH BẤT ĐỘNG SẢN TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN 
THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH 
THE IMPACT OF ECONOMIC FACTORS ON THE CHANGE IN STOCK PRICE 
ON THE HO CHI MINH CITY STOCK EXCHANGE 
Ngày nhận bài: 12/02/2019 
Ngày chấp nhận đăng: 09/07/2019 
Nguyễn Thị Phương Dung 
TÓM TẮT 
Nghiên cứu các nhân tố kinh tế ảnh hưởng đến sự thay đổi giá cổ phiếu ngành bất động sản trên 
sàn chứng khoán TP. HCM. Các nhân tố kinh tế bao gồm 4 nhân tố: (1) lạm phát, (2) giá vàng, (3) 
tỷ giá hối đoái và (4) lãi suất. Số liệu được sử dụng là giá cổ phiếu được thu thập từ 30 cổ phiếu 
được niêm yết trên sàn HOSE, tỷ lệ lạm phát được đo lường bằng chỉ số Chỉ số giá tiêu dùng 
(CPI), giá vàng, tỷ giá hối đoái, lãi suất theo thời gian tần suất là tháng. Tất cả số liệu trên được 
thu thập cho khoảng thời gian từ ngày 01/01/2012 đến ngày 30/02/2018. Phương pháp phân tích 
được sử dụng là mô hình hồi quy đa biến. Kết quả nghiên cứu cho tỷ lệ lạm phát và lãi suất có mối 
quan hệ cùng chiều với sự thay đổi giá cổ phiếu ngành bất động sản. Hai nhân tố là tỷ giá hối đoái 
và giá vàng không ảnh hưởng đến sự thay đổi giá cổ phiếu. 
Từ khóa: nhân tố kinh tế, giá cổ phiếu, sàn giao dịch chứng khoán TP. HCM. 
ABSTRACT 
Study on the impact of economic factors on the change in stock price on the Ho Chi Minh City 
Stock Exchange. Economic factors include: (1) inflation, (2) gold price, (3) exchange rate and (4) 
interest rate. The data used in study include quarterly series of portfolio price index of 30 stocks 
listed on HOSE, the inflation rate is measured by the Consumer Price Index (CPI), gold price, 
exchange rate, interest rate over time is month from 01/01/2012 to 30/02/2018. The method is 
used multivariate regression analysis. Study results also show that inflation and interest rates are 
positively related to the change in the price of real estate stocks. Two factors are the exchange 
rate and the gold price does not affect the change in stock prices. 
Keywords: Economic factor, stock price, HOSE. 
1. Giới thiệu 
Ngành Bất Động Sản Việt Nam đã hình 
thành rất lâu, mang lại rất nhiều lợi ích kinh 
tế. Trong đó, thúc đẩy nhiều ngành và lĩnh 
vực của nền kinh tế phát triển như công 
nghiệp, nông nghiệp, giao thông vận tải, xây 
dựng, các loại hình dịch vụ, du lịch. Thị 
trường nhà ở phát triển nhanh góp phần thúc 
đẩy các hoạt động đầu tư phát triển (cả đầu tư 
trong và ngoài nước) đã từng bước cải thiện 
nhu cầu về chỗ ở của người dân, làm thay đổi 
nhanh nền kinh tế và xã hội của Việt Nam; sự 
phát triển này cũng góp phần huy động được 
một số lượng vốn lớn trong dân đưa vào sử 
dụng trong nền kinh tế. Không những thế 
ngành Bất Động Sản đã thúc đẩy sự phát triển 
của các đô thị và vùng nông thôn theo hướng 
văn minh, hiện đại. Với những đóng góp trên, 
ngành Bất Động Sản đã và đang trở thành 
một trong những ngành kinh tế không thể 
thiếu được của nước nhà. Tuy được hình 
thành từ rất lâu, nhưng do cuộc khủng hoảng 
kinh tế năm 2008 đã khiến nhiều ngành kinh 
tế gặp phải nhiều khó khăn, trong đó cũng có 
ngành Bất Động Sản Việt Nam. Từ năm 2008 
đến nay có thể nói là một thách thức cực lớn 
cho ngành, khi cung – cầu bị mất cân đối từ 
Nguyễn Thị Phương Dung, Khoa Kinh tế - 
Trường Đại học Cần Thơ. 
TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(03) - 2019 
11 
đầu năm, cuối năm Nhà Nước thắc chặt tiền 
tệ, làm tình hình nhiều khối nhà đất ngành 
Bất Động Sản bị đóng băng, nhiều chủ đầu tư 
bị phá sản. Điều này làm các chủ đầu tư e 
ngại đầu tư vào ngành, cho dù ngành đang có 
những khởi sắc tốt và vốn trở thành vấn đề 
cấp thiết nhất của ngành khi muốn phát triển. 
Cho nên, việc phát hành cổ phiếu thường trên 
sàn chứng khoán là cách để thu hút nguồn 
vốn nhanh chóng và ít tốn chi phí nhất. 
Tuy nhiên, cổ phiếu Bất Động Sản trên thị 
trường chứng khoán biến động từng ngày. 
Điển hình năm 2008 là một năm đầy biến 
động của thị trường chứng khoán Việt Nam 
khi chỉ trong hơn 6 tháng đầu năm 2008, VN-
Index đã sụt giảm trên 60% so với thời điểm 
cuối năm 2007. Riêng trong 3 tháng cuối 
năm 2008, VN-Index sụt giảm gần 35% so 
với thời điểm ngày 26/9/2008 và sụt tiếp gần 
22% nữa trong 3 tháng kế tiếp. Do đó, nhà 
phát hành và nhà đầu tư phải luôn quan tâm 
đến các nhân tố tác động đến giá cổ phiếu để 
từ đó đưa ra quyết định tìm kiếm cơ hội sinh 
lời và hạn chế rủi ro xảy ra. Xuất phát từ tầm 
quan trọng cũng như tính cấp thiết của việc 
tìm hiểu các nhân tố tác động đến giá cổ 
phiếu thường nhằm nâng cao khả năng cạnh 
tranh cũng như phát triển của ngành Bất 
Động Sản. Vì vậy, bài viết “Nhân tố kinh tế 
ảnh hưởng đến sự thay đổi giá cổ phiếu: 
ngành Bất Động Sản trên sàn giao dịch 
Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh” 
nhằm mang đến cho các bên liên quan cái 
nhìn toàn diện hơn để có thêm thông tin, có 
cái nhìn chiến lược hơn khi phân tích, dự báo 
cơ hội tăng trưởng của các doanh nghiệp, làm 
cơ sở để phân bổ danh mục đầu tư hiệu quả, 
từ đó nâng cao giá trị của công ty thông qua 
giá cả cổ phiếu của chính công ty đó. 
2. Cơ sở lý thuyết và mô hình nghiên cứu 
2.1. Cơ sở lý thuyết 
Các chỉ số kinh tế vĩ mô của một quốc gia 
ảnh hưởng đến giá cổ phiếu nói chung là kết 
quả được Fama (1981) nghiên cứu và tiếp 
theo kết quả nghiên cứu của ông, có rất nhiều 
nghiên cứu thực nghiệm khám phá xem kết 
quả của Fama là nền tảng cho công trình 
nghiên cứu của họ ở một số quốc gia trên thế 
giới. Những năm gần đây, xu thế toàn cầu 
hóa ngày càng hội nhập sâu và rộng – đã thu 
hút một số lượng lớn các nhà nghiên cứu ở 
Mỹ và Châu Âu nghiên cứu về chủ đề này 
(Dickinson, 2000; Kyereboah và Agyire, 
2008). Phần lớn các nghiên cứu đã chứng 
minh được các yếu tố kinh tế là tỉ lệ lãi suất 
cho vay, chỉ số lạm phát ảnh hưởng đến hiệu 
quả thị trường chứng khoán. Kết quả nghiên 
cứu này được thực hiện ở các nước phát 
triển, liệu rằng ở các nước đang phát triển 
như ở Việt Nam – nền kinh tế chuyển đổi thì 
còn yếu tố nào khác ảnh hưởng nữa hay 
không? Để trả lời câu hỏi trên nghiên cứu 
tiến hành tổng kết lý thuyết về chủ đề này đối 
với các công trình nghiên cứu trong và ngoài 
nước như sau: 
Trước hết nghiên cứu bắt đầu bằng từ 
khóa “các nhân tố ảnh hưởng đến giá cổ 
phiếu”, nghiên cứu đã nhận được trên 100 kết 
quả nghiên cứu nước ngoài có liên quan. Hầu 
hết, các nghiên cứu quan tâm đến sự thay đổi 
của giá cổ phiếu được xét ở 3 quan điểm. 
Trước hết là các nghiên cứu về các nhân tố 
ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu từ góc nhìn 
của công ty như tỉ lệ cổ tức (Tamimi và 
Hussein, 2007; Uddin và cộng sự, 2013). Thứ 
hai là dựa trên cách tiếp cận ảnh hưởng của 
giá dầu đến sự thay đổi giá cổ phiếu ở các 
quốc gia dầu mỏ (Bildirici và Badur, 2019). 
Và cuối cùng là các nhân tố ảnh hưởng từ 
yếu tố vĩ mô như lạm phát, lãi suất (Puah và 
Jayaraman, 2007; Reilly và cộng sự, 2007), 
chỉ số giá tiêu dùng (Gunasekarage và cộng 
sự, 2004; Farooq và Ahmed, 2017). Nghiên 
cứu xác định cách tiếp cận cho bài viết này 
theo các nhân tố kinh tế vĩ mô ảnh hưởng đến 
sự thay đổi giá cổ phiếu, kết quả tìm kiếm 
cho thấy có 10 công trình nghiên cứu của 
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 
12 
nước ngoài có liên quan giai đoạn 2000-
2019. Nhân tố kinh tế vĩ mô được nhắc đến 
đầu tiên trong công trình nghiên cứu của 
mình là lãi suất và lạm phát (Qenae và cộng 
sự, 2002); Tamimi và Hussein (2007) bổ 
sung thêm nhân tố chỉ số giá tiêu dùng. 
Ngoài ra, còn các công trình nghiên cứu 
riêng lẻ như Farooq và Ahmed (2017) nghiên 
cứu về lạm phát ảnh hưởng đến giá cổ phiếu; 
giá dầu ảnh hưởng đến giá cổ phiếu (Raza và 
cộng sự, 2016; Delgado và cộng sự, 2018); 
giá vàng ảnh hưởng đến giá cổ phiếu (Raza 
và cộng sự, 2016). Gía dầu, giá vàng được 
xem là nhân tố kinh tế có ảnh hưởng đến sự 
thay đổi của giá cổ phiếu, thế nhưng các nhà 
nghiên cứu chưa thực hiện đồng thời cùng 
với các yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến sự thay 
đổi của giá cổ phiếu. Thế nhưng giá vàng có 
khả năng ảnh hưởng đến giá cổ phiếu ngành 
Bất động sản vì Chính Phủ Việt Nam kiểm 
soát giá vàng và có nhiều chính sách hỗ trợ 
cho vay giải quyết Bất động sản đóng băng 
trong khoảng thời gian dài. Do đó, giá vàng 
được xem là sẽ ảnh hưởng đến giá cổ phiếu 
ngành này. Gía dầu có thể ảnh hưởng đến giá 
cổ phiếu nói chung nhưng sẽ không ảnh 
hưởng đến giá cổ phiếu ngành Bất động sản 
Việt Nam. Vì vậy, trong bài viết này nghiên 
cứu không xen xét ảnh hưởng của giá dầu. 
Từ khoảng trống về lý thuyết này nghiên cứu 
cho rằng cần phải bổ sung nhân tố giá vàng 
vào công trình nghiên cứu của mình. Các yếu 
tố kinh tế vĩ mô được xem xét trong bài viết 
này là lãi suất, lạm phát, chỉ số giá tiêu dùng 
và giá vàng. 
Nghiên cứu tổng quan các công trình 
nghiên cứu trong nước: Ở Việt Nam đã có 
một vài nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng 
đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán 
Việt Nam (Hussainey và Lê Khánh Ngọc, 
2009; Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương 
Phương Thảo, 2013; Trương Đông Lộc, 
2014). Hầu hết các nghiên cứu đo lường các 
yếu tố vĩ mô ảnh hưởng đến giá cổ phiếu nói 
chung mà không nghiên cứu cụ thể cho một 
ngành. Thêm vào đó, thực hiện các yếu tố 
kinh tế vĩ mô còn rời rạc. Các kết quả nghiên 
cứu này còn cho thấy có những kết luận trái 
chiều và không thống nhất về kết quả do cách 
khai thác và đo lường số liệu từ nhiều ngành 
nghề khác nhau. Vì thế, kết quả chỉ đại diện 
cho thị trường chứng khoán nói chung mà 
chưa điển hình cho một ngành cụ thể; do đó, 
rất có thể mức độ ảnh hưởng là khác nhau. 
Và đó cũng chính là những thông tin quan 
trọng cho nhà đầu tư lựa chọn các kênh đầu 
tư hiệu quả. Mục đích chính của nghiên cứu 
là xác định mức độ tác động của các yếu tố 
kinh tế vĩ mô đến sự thay đổi của giá cổ 
phiếu ngành Bất động sản thành phố Hồ Chí 
Minh (HOSE). 
2.2. Mô hình nghiên cứu đề xuất 
Nhân tố lạm phát: Friedman (1977), cho 
rằng thông tin về lạm phát làm giảm giá 
chứng khoán bởi những tin hành lang, và 
điều này đã được Fischer (1981) chứng minh 
rằng lạm phát không có liên quan nhiều đến 
yếu tố giá và tác giả lập luận rằng những sai 
lệch này làm giảm giá cổ phiếu. Cả hai lập 
luận ở trên là phù hợp với kết quả của Ball và 
Romer (2003), người đã phát triển mô hình 
trong đó lạm phát làm giảm giá cả cổ phiếu 
và tác giả cho rằng nguyên nhân của lạm phát 
có liên quan đến giá hiện tại và tương lai. 
Điều này có thể lý giải rằng lạm phát dẫn đến 
sự biến động về giá cổ phiếu và nó gây khó 
cho các nhà đầu tư là không có khả năng dự 
báo chính xác tình hình lạm phát hiện tại là 
cao, do đó làm cho họ không có thông tin 
nhiều về giá cổ phiếu (Hsu và cộng sự, 
2013). Các nghiên cứu trước cũng kết luận 
rằng các nhà đầu tư cũng nhạy cảm với 
những cổ phiếu biến động về giá (Foucault 
và Frésard, 2012; Farooq và Amin, 2017) 
Tóm lại, các công trình nghiên cứu trước đây 
cho rằng lạm phát, lãi suất ảnh hưởng ngược 
chiều đến giá cổ phiếu (Wongbangpo và 
TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(03) - 2019 
13 
Sharma, 2002; Gunasekarage và cộng sự, 2004) 
và do đó nghiên cứu cần kiểm chứng mối quan 
hệ này ở thị trường Việt Nam như sau: 
H1: Có mối quan hệ âm giữa lạm phát và 
giá cổ phiếu ngành bất động sản trên sàn 
giao dịch chứng khoán. 
Nhân tố giá vàng: Có rất nhiều nghiên 
cứu trước đây đã nhấn mạnh là có mối quan 
hệ giữa giá vàng và giá cổ phiếu. Điển hình 
là Raza và cộng sự (2016) đã xác định tác 
động của thông tin bất cân xứng giữa giá 
vàng đến thị trường chứng khoán ở nền kinh 
tế mới nổi. Một nghiên cứu khác bởi Jain và 
Biswal (2016) đã khám phá ra mối quan hệ 
giữa giá vàng, tỷ giá hối đoái ở thị trường 
chứng khoán India. Hầu hết các kết quả 
nghiên cứu đã chỉ ra rằng giá vàng có mối 
quan hệ với giá cổ phiếu. Và ở thị trường 
Việt Nam, nghiên cứu của Trương Đông Lộc 
(2014) đã chỉ ra được có mối quan hệ ngược 
chiều giữa giá vàng và giá cổ phiếu. Nghiên 
cứu này sẽ kiểm định lại giả thuyết này cho 
ngành bất động sản như sau: 
H2: Có mối quan hệ âm giữa giá vàng và 
giá cổ phiếu ngành bất động sản trên sàn 
giao dịch chứng khoán. 
Nhân tố tỷ giá hối đoái: Basher và 
Sadorsky (2006) có mối quan hệ giữa cổ 
phiếu ở các thị trường mới nổi. Mối quan hệ 
này cũng được tìm thấy ở những quốc gia 
xuất khẩu dầu là tỷ giá hối đoái và giá cổ 
phiếu phụ thuộc vào giá dầu nhiều hơn là các 
nước nhập khẩu dầu (Aloui và Ben, 2016; 
Kayalar và cộng sự, 2017). Điều này có 
nghĩa là tỷ giá hối đoái có liên quan mạnh 
đối với các doanh nghiệp xuất khẩu có niêm 
yết trên sàn giao dịch và tỷ giá này có ảnh 
hưởng lớn đến giá trị của một cổ phiếu của 
công ty. Thế nhưng, ở Việt Nam tỷ giá hối 
đoái có ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của 
ngành bất động sản trong nước không? Và 
điều này đã được Trương Đông Lộc (2014) 
đã chứng minh trong công trình nghiên cứu 
là tỷ giá hối đoái có mối tương quan thuận 
với sự thay đổi của giá cổ phiếu. Nghiên cứu 
này cần kiểm định giả thuyết này cho ngành 
bất động sản như sau: 
H3: Có mối quan hệ dương giữa tỉ giá hối 
đoái và giá cổ phiếu ngành bất động sản trên 
sàn giao dịch chứng khoán. 
Nhân tố lãi suất: Theo Apergis và 
Eleftheriou (2002) đã chỉ ra rằng có mối 
quan hệ giữa tỉ lệ lãi suất và giá cổ phiếu đối 
với các nhà đầu tư cổ phiếu và trái phiếu, tác 
giả còn cho rằng tỉ lệ lãi suất càng cao thì các 
nhà đầu tư càng thích đầu tư vào trái phiếu vì 
khi đó giá cổ phiếu sẽ giảm và ngược lại. 
Tuy nhiên, thì điều này được tìm thấy là mối 
quan hệ ngược lại, nghĩa là có mối quan hệ 
cùng chiều giữa tỉ lệ lãi suất và giá cổ phiếu 
(Jayaraman, 2007; Reilly và cộng sự, 2007). 
Ngoài ra, kết quả nghiên cứu ở một số nước 
đang phát triển cũng chỉ ra rằng có mối quan 
hệ dương giữa lãi suất và lợi nhuận thu về từ 
cổ phiếu (Erdem và cộng sự, 2005; Bohl và 
cộng sự, 2007). Điều này có thể lý giải là có 
mối quan hệ dương giữa tỉ lệ lãi suất và giá 
cổ phiếu không chỉ ở các nước phát triển mà 
kết quả còn được tìm thấy ở các nước đang 
phát triển như Malaysia, Indonesia, 
Philippine và Thái Lan. Vì thế, bài viết này 
cần kiểm chứng mối quan hệ này ở thị trường 
Việt Nam như sau: 
H4: Có mối quan hệ dương giữa tỉ lệ lãi 
suất và giá cổ phiếu ngành bất động sản trên 
sàn giao dịch chứng khoán 
Mô hình nghiên cứu đề xuất 
Hình 1. Mô hình nghiên cứu đề xuất
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 
14 
3. Số liệu sử dụng và phương pháp phân tích 
Số liệu thứ cấp: Số liệu được sử dụng bài 
viết này bao gồm chuỗi giá của 30 cổ phiếu 
bất động sản được niêm yết trên sàn giao 
dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh 
(HOSE). Chỉ số giá tiêu dùng (CPI), giá 
vàng, tỷ giá hối đoái, lãi suất theo thời gian 
tần suất là tháng. Tất cả số liệu trên được thu 
thập cho khoảng thời gian từ ngày 
01/01/2012 đến ngày 30/02/2018. 
Phương pháp phân tích: 
Nghiên cứu sử dụng phương pháp phân 
tích hồi quy OLS để ước lượng tác động của 
các yếu tố đến sự thay đổi giá cổ phiếu ngành 
bất động sản. Trước khi thực hi ... hần Đầu tư và Phát triển 
Đô thị Dầu khí Cửu Long (CCL) 
17 Công ty Cổ phần Long Hậu (LHG) 
3 Công ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển 
Nhà đất COTEC (CLG) 
18 Công ty Cổ phần Đầu tư Năm Bảy Bảy 
(NBB) 
4 Công ty Cổ phần Phát triển Đô thị 
Công nghiệp số 2 (D2D) 
19 Công ty Cổ phần Đầu tư Nam Long 
(NLG) 
5 Công ty Cổ phần Đầu tư Căn nhà mơ 
ước (DRH) 
20 Công ty Cổ phần Phát triển đô thị Từ 
Liêm (NTL) 
6 Công ty Cổ phần Đệ Tam (DTA) 21 Công ty cổ phần Tập đoàn Đầu tư Địa 
ốc No Va (NVL) 
TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(03) - 2019 
15 
7 Công ty Cổ phần Dịch vụ và Xây dựng 
địa ốc Đất Xanh (DXG) 
22 Công ty Cổ phần Phát triển Bất động 
sản Phát Đạt (PDG) 
8 Công ty Cổ phần Tập đoàn FLC (FLC) 23 Công ty Cổ phần Quốc Cường Gia Lai 
(QCG) 
9 Công ty Cổ phần Đầu tư Thương mại 
Bất động sản An Dương Thảo Điền 
(HAR) 
24 Công ty Cổ phần Địa ốc Sài Gòn 
Thương Tín (SCG) 
10 Công ty Cổ phần Phát triển nhà Bà 
Rịa-Vũng Tàu (HDC) 
25 Công ty Cổ phần Đầu tư Phát triển Đô 
thị và Khu công nghiệp Sông Đà (SJS) 
11 Công ty Cổ phần Tư vấn - Thương mại 
- Dịch vụ Địa ốc Hoàng Quân (HQC) 
26 Công ty Cổ phần Sonadezi Long Thành 
(SZL) 
12 Công ty Cổ phần Đầu tư - Kinh doanh 
Nhà (ITC) 
27 Công ty Cổ phần Kinh doanh và Phát 
triển Bình Dương (TDC) 
13 Tổng Công ty Phát triển Đô Thị Kinh 
Bắc – Công ty Cổ phần (KBC) 
28 Công ty Cổ phần Phát triển Nhà Thủ 
Đức (TDH) 
14 Công ty Cổ phần Đầu tư và Kinh 
doanh Nhà Khang Điền (KDH) 
29 Tập đoàn VINGROUP - Công ty Cổ 
phần (VIC) 
15 Công ty Cổ phần Đầu tư LDG (LDG) 30 Công ty Cổ phần Vạn Phát Hưng (VPH) 
4. Kết quả nghiên cứu và thảo luận 
4.1. Thông tin về mẫu nghiên cứu 
 Trên cơ sở mẫu nghiên cứu các chỉ 
tiêu kinh tế vĩ mô trong giai đoạn từ tháng 1 
năm 2012 đến tháng 2 năm 2018, nghiên cứu 
tính toán được một số chỉ tiêu thống kê và 
được trình bày trong bảng 3. 
 Bảng 4: Đặc điểm mẫu nghiên cứu 
Chỉ tiêu N* Lớn nhất Trung bình Nhỏ nhất Độ lệch chuẩn 
CPI (%) 74 159,94 144,42 126,20 8,95 
Giá vàng (1.000 
đồng/lượng) 
74 47,20 37,30 30,43 3,87 
Tỷ giá (đồng) 74 22,76 21,70 20,81 0,74 
Lãi suất (%) 74 13,88 6,10 4 2,35 
Nguồn: IMF, Ngân hàng Vietcombank, Công ty SJC, Ngân hàng ACB 
N: Số quan sát 
Chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là chỉ số dùng 
để đo lường lạm phát, nhìn chung tình hình 
lạm phát của Việt Nam có biến động không 
lớn. Cụ thể, chỉ số tiêu dùng (CPI) cao nhất 
là 159,94%, thấp nhất là 126,20% và mức 
trung bình là 4,216%, độ lệch chuẩn là 
2,996%. Trong giai đoạn này, giá vàng trong 
nước cao nhất ở mức trên 47 triệu 
đồng/lượng, thấp nhất cũng ở khoảng 30,43 
triệu đồng/lượng và trung bình nằm trong 
khoảng 37,3 triệu đồng/lượng. Từ kết quả 
bảng 3 cho thấy, tỷ giá hối đoái song phương 
VND/USD trong giai đoạn này trung bình 
khoảng 21,7 nghìn đồng/USD. Tỷ giá hối 
đoái cao nhất ở mức 22,76 nghìn đồng/USD 
và mức thấp nhất là 20,81 nghìn đồng/USD. 
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 
16 
Lãi suất tiền gửi có nhiều biến động, khi lãi 
suất nhỏ nhất là 4%, cao nhất lại là 13,88% 
và trung bình là 6,1%. 
4.2. Nhân tố kinh tế ảnh hướng đến sự thay 
đổi giá cổ phiếu ngành bất động sản 
Kiểm định phương sai sai số thay đổi, với 
giá trị P = 0,0047, cho phép ta bác bỏ giả 
thuyết H0, không có hiện tượng phương sai 
sai số thay đổi trong mô hình. Cũng tương tự, 
tác giả cũng kiểm định hiện tượng tự tương 
quan với giá trị P là 0,3223, chấp nhận giả 
thuyết H0 không có hiện tượng tự tương 
quan. Đa cộng tuyến được kiểm định thông 
qua nhân tố phóng đại phương sai VIF, VIF 
<10 nên mô hình cũng không có hiện tượng 
đa cộng tuyến. 
Kết quả phân tích hồi quy sau khi kiểm 
định các lỗi thường gặp trong hồi quy, được 
trình bày ở Bảng 4. Kết quả cho thấy 2 trong 
số 4 biến độc lập được đưa vào mô hình có ý 
nghĩa thống kê ở mức 5% và 10%. Điều này 
có nghĩa là sự thay đổi giá của các cổ phiếu 
nhóm ngành bất động sản bị ảnh hưởng bởi 
các nhân tố: CPI (X1), LAISUAT(X4) và 
không bị ảnh hưởng bởi GIAVANG (X2), 
TYGIA (X3). 
Bảng 5: Kết quả phân tích hồi quy 
Tên biến 
Hệ số tương 
quan 
Giá trị P-
value 
Hằng số 0,2944 0,786 
CPI (X1) 0,0049 0,012a 
GIAVANG 
(X2) 
0,0806 0,365 
TYGIA (X3) -0,4364 0,262 
LAISUAT 
(X4) 
0,0101 0,090b 
Số quan sát 73 
R2 điều chỉnh 
(%) 
12,87 
Giá trị thống 
kê F 
2,51 
 a,b: Có ý nghĩa thống kê lần lượt ở mức 5%, 10% 
Phương trình hồi quy được viết lại dưới dạng: 
4.2.1. Tỷ lệ lạm phát 
Kết quả nghiên cứu của Wongbangpo và 
Sharma (2002); Gunasekarage và cộng sự 
(2004) và Trương Động Lộc (2014) đã chỉ ra 
rằng tỷ lệ lạm phát có mối quan hệ ngược 
chiều với giá cổ phiếu. Thế nhưng, nghiên 
cứu này cũng đã chứng minh kết quả nghiên 
cứu là có mối quan hệ cùng chiều giữa tỷ lệ 
lạm phát và giá cổ phiếu. Giá trị hồi quy của 
biến chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là 0,0049, hệ 
số này có mức ý nghĩa thống kê ở mức 5%. 
Điều này cho thấy CPI có tác động cùng 
chiều với sự thay đổi giá của cổ phiếu ngành 
bất động sản, cụ thể là khi chỉ số giá tiêu 
dùng tăng 1% thì giá cổ phiếu ngành bất 
động sản tăng 0,49%, nhưng chỉ số này tăng 
rất ít. Riêng với bài nghiên cứu này, có thể 
giải thích do tâm lý nhà đầu tư Việt Nam, khi 
lạm phát tăng, đồng tiền mất giá, khi đó thị 
trường tiền tệ sẽ đóng băng, các nhà đầu tư sẽ 
chuyển sang đầu tư vào thị trường vốn chứ 
không để dòng tiền nhàn rỗi. Điều này làm 
cho cổ phiếu bất động sản tăng cùng chiều 
với lạm phát. Nhưng cũng do lạm phát, làm 
cho giá cả tăng đồng tiền mất giá, làm nhà 
đầu tư rất e ngại với việc đầu tư. Do có cả 
những nguyên nhân tác động cùng chiều và 
ngược chiều nên là cho giá cổ phiếu bất động 
sản có tăng nhưng rất thấp. Một điều đáng lo 
ngại hơn là vì lạm phát làm cho giá cổ phiếu 
tăng nhưng quá thấp, thì lạm phát cũng có 
thể làm cho giá cổ phiếu giảm vì sự chênh 
lệch giữa tăng và giảm giá cổ phiếu bất động 
sản quá thấp. 
4.2.2. Lãi suất 
Trong mô hình nghiên cứu, nếu các yếu tố 
khác không đổi thì khi lãi suất tăng 1% sẽ tác 
đông cùng chiều làm cho giá cổ phiếu bất 
động sản tăng 1,01%. Cũng tương tự như lạm 
phát, lãi suất cũng có ảnh hưởng tiêu cực đến 
giá cổ phiếu bất động sản, nhưng sự ảnh 
TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(03) - 2019 
17 
hưởng này lại không cao. Có thể hiểu rằng, 
khi lãi suất tăng 1% thì giá cổ phiếu bất động 
sản chỉ tăng lên được hơn mức lãi suất là 
0,1%. Vì thị trường chứng khoán luôn có mối 
quan hệ mật thiết với thị trường tiền tệ, khi 
thị trường này tăng thì thị trường kia sẽ giảm 
và ngược lại. Nên khi lãi suất tăng, nhà đầu 
tư sẽ chọn thị trường tiền tệ để đầu tư, làm 
cho cổ phiếu mất giá. Nhưng ở Việt Nam, do 
thị trường chứng khoán là một thị trường 
mới, các nhà đầu tư đa số là nhỏ lẻ và ít có 
kinh nghiệm, nhất là cổ phiếu bất động sản 
chỉ mới ra đời vào năm 2012, nên cũng có 
một số nhà đầu tư lại cho rằng khi giá cổ 
phiếu giảm thì cũng lại tăng nên họ mua để 
chờ cơ hội mà bán ra để kím lời. Chính điều 
này đã làm cho giá cổ phiếu bất động sản 
không giảm mà lại tăng nhẹ. 
Một điều bất ngờ là kết quả phân tích hồi 
quy cho thấy mối quan hệ giữa hai biến giá 
vàng, tỷ giá với sự thay đổi giá của cổ phiếu 
ngành bất động sản không có ý nghĩa thống 
kê. Như vây, không có cơ sở thể kết luận 
rằng giá vàng và tỷ giá có ảnh hưởng đến giá 
cổ phiếu ngành bất động sản. Có thể nói, 
trong nghiên cứu này cổ phiếu ngành bất 
động sản không bị ảnh hưởng bởi giá vàng và 
tỷ giá vì bất động sản là một ngành có vòng 
quay cực thấp, thời gian hoàn vốn chậm, 
nhưng giá vàng và tỷ giá hối đoái lại có biên 
độ dao động nhanh, những nhà đầu tư vào cổ 
phiếu bất động sản Việt Nam lại đa phần là 
nhà đầu tư có vốn nhàn rỗi , họ không cần lợi 
nhuận từ sự chênh lệch từ giá, mà họ chỉ cần 
lợi nhuận cổ phiếu được chi trả. Cho nên, khi 
giá vàng và tỷ giá tăng cao những nhà đầu tư 
này sẽ ít bị ảnh hưởng bởi sự tăng giá này. 
Ngoài ra, trong mô hình hồi quy trên, giá 
trị của R2 là 12,87%, điều này có nghĩa là 
các biến độc lập trong mô hình giải thích 
được 12,87% sự thay đổi của biến phụ thuộc 
(sự thay đổi giá cổ phiếu bất động sản). Bên 
cạnh đó, giá trị thống kê F của mô hình là 
2,51 cho thấy mô hình hồi quy có ý nghĩa 
thống kê ở mức 5%. 
5. Kết luận 
Kết quả nghiên cứu là bằng chứng thực 
nghiệm về các chỉ số kinh tế ảnh hưởng đến 
giá cổ phiếu ngành bất động sản trên sàn giao 
dịch chứng khoán TP. HCM. Kết quả phân 
tích đã chỉ ra rằng nhân tố lạm phát (CPI) và 
lãi suất có mối quan hệ cùng chiều với giá cổ 
phiếu, còn hai nhân tố là biến động giá vàng 
và tỷ giá hối đoái không ảnh hưởng đến sự 
thay đổi của giá cổ phiếu. Kết quả nghiên 
cứu phù hợp với các công trình nghiên cứu 
trước đây ở thị trưởng mới nổi. Nghiên cứu 
đóng góp vào lý thuyết và thực tiễn như sau: 
+ Lãi suất là nhân tố tác động mạnh nhất 
đến sự thay đổi của giá cổ phiếu ngành Bất 
động sản Việt Nam. Năm 2013, Chính Phủ 
Việt Nam đã ban hành Nghị quyết số 02/NQ-
CP ngày 07/01/2013 thực hiện gói 30.000 tỷ 
giải ngân gói tín dụng cho ngành Bất động 
sản, mà cụ thể lài tỉ lệ lãi suất cho vay được 
ưu đãi với lãi suất thấp. Điều này cũng có thể 
lý giải được thực tiễn Việt Nam tại sao tỉ lệ 
lãi suất lại ảnh hưởng mạnh đến giá cổ phiếu 
của ngành này. 
+ Lạm phát mà cụ thể là chỉ số giá tiêu 
dùng CPI là nhân tố thứ 2 có ảnh hưởng đến 
sự thay đổi của giá cổ phiếu ngành Bất động 
sản Việt Nam. Ở góc nhìn là nhà đầu tư thì 
việc lựa chọn các kênh đầu tư hiệu quả khi 
lạm phát cao dẫn đến sự mất giá của đồng 
tiền và do sự sụt giảm của sức mua. Với sức 
nóng dần tăng của ngành Bất động sản sau 
một thời gian đóng băng thì việc lựa chọn 
đầu tư vào Bất động sản thì suất sinh lời sẽ 
cao hơn các ngành sản xuất và dịch vụ khác. 
Kết quả nghiên cứu chỉ giải thích được 
12,87% các biến độc lập ảnh hưởng đến sự 
thay đổi giá cổ phiếu, còn lại là do những 
nhân tố khác tác động chưa được nghiên cứu 
trong mô hình. Đây cũng chính là hạn chế 
của nghiên cứu và cần được nghiên cứu tiếp 
theo khám phá và bổ sung. 
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ - ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG 
18 
TÀI LIỆU THAM KHẢO 
Aloui R and Ben MS (2016), Relationship between oil, stock prices and exchange rates: A 
vine copula based GARCH method, North American Journal of Economics and 
Finance, 37, 458-471. 
Apergis N and Eleftheriou S (2002), Interest rates, inflation, and stock prices: the case of the 
Athens Stock Exchange, Journal of Policy Modeling, 24, 231-236. 
Ball L and Romer D (2003), Inflation and the Informativeness of Prices, Journal of Money, 
Credit, and Banking, 2, 177-196. 
Basher SA and Sadorsky P (2006), Oil price risk and emerging stock markets, Global 
Finance Journal, 17, 224–251. 
Bildirici ME and Badur MM (2019), The effects of oil and gasoline prices on confidence 
and stock return for Turkey and the US, Energy, 135, 1-19. 
Bohl MT, Siklos PL and Werner T (2007), Do central banks react to the stock market? The 
case of the Bundesbank, Journal of Banking & Finance, 31, 719-733. 
Delgado NAB, Delgado EB and Saucedo E (2016), The relationship between oil prices, the 
stock market and the exchange rate: Evidence from Mexico, North American Journal 
of Economics and Finance, 173, 1234-1241. 
Dickinson DG (2000), Stock market integration and macroeconomic fundamentals: an 
empirical analysis, Applied Financial Economics, 10, 261-276. 
Erdem C, Arslan CK and Erdem MS (2005), Effects of macroeconomic variables on 
Istanbul Stock Exchange indexes, Applied Financial Economics, 15, 987-994. 
Fama EF (1981), Stock returns, real activity, inflation and money, American Economic 
Review, 71, 545-565. 
Farooq O and Amin A (2017), National Culture, Information Environment, and Sensitivity 
of Investment to Stock Prices: Evidence from Emerging Markets, Research in 
International Business and Finance, 39, 41-46. 
Friedman M (1977), Nobel Lecture: Inflation and Unemployment, Journal of Political 
Economy, 3, 451-472. 
Fisher S (1981), Relative Shocks, Relative Price Variability, and Inflation, Brookings 
Papers on Economic Activity, 2, 381-431. 
Foucault T and Frésard L (2012), Cross-Listing, Investment Sensitivity to Stock Prices, and 
Learning Hypothesis, Review of Financial Studies, 1, 3305-3350. 
Gunasekarage A, Pisedtasalasai A and Power DM (2004), Macroeconomic influence on the 
stock market evidence from an emerging market in South Asia, Journal of Emerging 
Market Finance, 3, 285-304. 
Jain A and Biswal PC (2016), Dynamic linkages among oil price, gold price, exchange rate, 
and stock market in India, Resources Policy, 49, 179–185. 
Hsu JC, Kudoh H, and Yamada T (2013), When Sell-Side Analysts Meet High-Volatility 
Stocks: An Alternative Explanation for the Low-Volatility Puzzle, Journal of 
Investment Management, 2, 28-46. 
TẠP CHÍ KHOA HỌC KINH TẾ - SỐ 7(03) - 2019 
19 
Hussainey K and Lê Khánh Ngọc (2009), “The impact of macroeconomic indicators on 
Vietnamese stock prices”, Journal of Risk Finance, 10, 321-332. 
Kayalar DE, Küçüközmen CC and Selcuk-Kestel AS (2017), The impact of crude oil prices 
on financial market indicators: Copula approach, Energy Economics, 61, 162–173. 
Kyereboah CA and AgyireTKF (2008), Impact of macroeconomic indicators on stock 
market performance: the case of the Ghana Stock Exchange, Journal of Risk Finance, 
4, 365-378. 
Phan Thị Bích Nguyệt và Phạm Dương Phương Thảo (2013), “Phân tích tác động của các 
nhân tố kinh tế vi mô đến thị truờng chứng khoán Việt Nam”, Tạp chí Phát triển và hội 
nhập, 8, trang 34-41. 
Puah CH and Jayaraman TK (2007), Macroeconomic activities and stock prices in a South 
Pacific Island economy, International Journal of Economics and Management, 1, 229-
244. 
Qenae Al, Rashid, Carmen Li and Bob Wearing (2002), “The information content of 
earnings on stock price: The Kuwait Stock Exchange”, Multinational Finance Journal, 
6, 97-221. 
Raza N, Jawad Hussain Shahzad S, Tiwari AK and Shahbaz M (2016), Asymmetric impact 
of gold, oil prices and their volatilities on stock prices of emerging Markets, Resources 
Policy, 49, 290–301. 
Reilly FK, Wright DJ and Johnson RR (2007), Analysis of the interest rate sensitivity of 
common stocks, Journal of Portfolio Management, 85-107. 
Tamimi Al, Hussein (2007), “Factors affecting stock price in the UAE financial markets”, 
The Business Review, 5, 225-223. 
Trương Đông Lộc (2014), Các nhân tố ảnh huởng ðến sự thay ðổi giá của cổ phiếu: các 
bằng chứng từ sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh, Tạp chí khoa học 
Trường đại học Cần Thơ, số 33, trang 72-78. 
Uddin, Reaz, Zahidur Rahman and Rajib Hossain (2013), “Determinants of stock prices in 
financial sector companies in Bangladesh: A study on Dhaka Stock Exchange (DSE)”, 
Interdisciplinary Journal of Contemporary Research in Business, 5, 471-480. 
Woisetschläger DM, Lentz P and Evanschitzky H (2011), How habits, social ties, and 
economic switching barriers affect customer loyalty in contractual service settings, 
Journal of Business Research, 64, 800-808.