Một số trao đổi từ thương vụ thoái vốn nhà nước tại công ty cổ phần bia-rượu-nước giải khát Sài Gòn

28 Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
1. Giới thiệu chung về Sabeco
Là một thương hiệu bia quốc gia dẫn đầu thị 
trường Việt Nam, Sabeco hiện đang thống trị thị 
trường bia miền Nam, chiếm 46% thị phần bia 
Việt Nam (EBVN, 2016); đồng thời là thương 
hiệu được người tiêu dùng phân khúc thấp và 
trung cấp ưa thích. Sabeco liên tục thực hiện chiến 
lược đa dạng hoá sản phẩm và thị trường tiêu thụ. 
Sabeco đã phát triển 8 dòng sản phẩm bia; các 
sản phẩm nước giải khát Chương Dương và rượu 
Bình Tây. Trong top 10 sản phẩm bia phổ biến 
nhất, có 3 sản phẩm thuộc sở hữu của Sabeco là 
Saigon Export, 333 Export và Saigon Lager, tổng 
chiếm 44,9% tổng thị phần. Sản phẩm xuất khẩu 
của Sabeco cũng đã có mặt tại 28 quốc gia trên 
thế giới, bao gồm các thị trường nổi tiếng với yêu 
cầu cao như Đức, Mỹ, Nhật Bản, Hà Lan,
Sabeco thực hiện chiến lược đầu tư nâng cao 
năng lực sản xuất và mở rộng mạng lưới phân 
phối trên khắp toàn quốc. Sabeco hiện nay có một 
hệ thống sản xuất gồm 23 nhà máy sản xuất bia, 
1 nhà máy sản xuất nước giải khát, 1 nhà máy 
sản xuất rượu cồn, với quy trình sản xuất khép 
kín, đội ngũ chuyên gia sản xuất bia tay nghề cao, 
thiết bị hiện đại. Năng lực sản xuất của Sabeco 
hiện gấp đôi các công ty xếp hạng hai và ba là 
Heineken (0,95 tỉ lít/năm) và Habeco (0,8 tỉ lít/ 
năm), gấp bốn lần Carlsberg (0,425 tỉ lít/năm). Hệ 
thống phân phối bán hàng của Sabeco bao gồm: 
01 Công ty Thương mại (Công ty TNHH MTV 
Thương mại Bia Sài Gòn); 10 CTCP Thương mại 
Bia Sài Gòn khu vực, quản lý 44 chi nhánh trên 
toàn quốc; 08 Tổng kho phục vụ điều phối sản 
phẩm; 800 Nhà phân phối cấp I và trên 32.000 
điểm bán trên 63/63 tỉnh thành toàn quốc; hệ 
thống 23 nhà máy sản xuất bia trên toàn quốc, 01 
nhà máy sản xuất rượu và 01 nhà máy sản xuất 
nước giải khát.
2. Đánh giá tình hình tài chính của Sabeco 
trước khi bán cổ phần Nhà nước
2.1. Quy mô doanh thu và lợi nhuận
Trong giai đoạn 2014-2016, doanh thu thuần 
từ bán hàng và cung cấp dịch vụ của Sabeco gia 
tăng liên tục với tốc độ tăng bình quân là 11,71%. 
Cùng với sự gia tăng của doanh thu thuần, lợi 
nhuận sau thuế của công ty cũng cho thấy sự 
MỘT SỐ TRAO ĐỔI TỪ THƯƠNG VỤ THOÁI VỐN NHÀ NƯỚC
TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN BIA - RƯỢU - NƯỚC GIẢI KHÁT SÀI GÒN 
PGS.TS. Phạm Thị Thanh Hòa - Ths. Hồ Quỳnh Anh*
Ngày nhận bài: 4/10/2019
Ngày chuyển phản biện: 6/10/2019
Ngày nhận phản biện: 19/10/2019
Ngày chấp nhận đăng: 23/10/2019
Trong thương vụ thoái vốn tại Công ty Cổ phần Bia - Rượu - Nước giải khát Sài Gòn, doanh nghiệp (DN) 
này đóng vai trò là DN bán, hiểu rõ vị thế cạnh tranh của mình trên thị trường, đã chủ động trong việc công 
khai minh bạch trong quá trình bán vốn cổ phần nhà nước. Bài viết nhìn lại quá trình thực hiện thương vụ 
bán vốn cổ phần nhà nước tại Sabeco (SAB), đồng thời đưa ra các đánh giá về tình hình tài chính của SAB 
sau thương vụ, tác động của thương vụ bán vốn đến lợi ích của chủ sở hữu từ đó nêu ra một số vấn đề 
cần trao đổi.
• Từ khóa: Sabeco, bán vốn, thoái vốn
In the divestment of Saigon Beer - Alcohol - 
Beverage Joint Stock Company, this enterprise 
plays the role of a selling company, understands 
its competitive position in the market, and has 
been proactive in disclosing the transparency in 
the process of selling state capital. This article 
looks at the process of implementing the sale of 
state equity in Sabeco (SAB), and provides an 
assessment of the financial situation of SAB after 
the deal, the impact of the capital sale on owner 
benefits... from which to list a number of important 
issues.
• Keywords: Sabeco, divestment, divestment.
* Học viện Tài chính
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙC Soá 11 (196) - 2019
29Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCSoá 11 (196) - 2019
cải thiện đáng kể. Tốc độ tăng bình quân hàng 
năm của lợi nhuận sau thuế đạt 28,75%, cao gấp 
đôi tốc độ tăng bình quân của doanh thu thuần. 
Ngoài những lý do khách quan từ sự phục hồi 
của kinh tế, tăng trưởng toàn thị trường bia đạt 
tốc độ 5,9%, Sabeco đã tích cực đẩy mạnh các 
hoạt động tiếp thị sản phẩm, cạnh tranh hiệu quả 
với các thương hiệu bia quốc tế khác ngay tại thị 
trường Việt Nam. Bên cạnh đó, việc tiết giảm chi 
phí, giá thành (do giá cả các loại nguyên vật liệu 
sản xuất chính như malt và vỏ lon nhôm giảm và 
quyết định thời điểm mua hàng phù hợp) đã góp 
phần gia tăng lợi nhuận đáng kể cho Sabeco. 
Về cơ cấu doanh thu và lợi nhuận của Sabeco, 
bia và bao bì vật tư là hai nhóm đem lại doanh 
thu cho Sabeco, chiếm trên 98% tổng doanh thu 
thuần. Bia là lĩnh vực chính đem lại lợi nhuận 
chính cho Tổng Công ty khi chiếm khoảng 95% 
đến 97% lợi nhuận gộp trong giai đoạn 2014-
2016. Trong bốn năm gần đây, sản lượng bia tiêu 
thụ hàng năm của Sabeco tăng 6,8%/năm, chậm 
hơn mức tăng trưởng của ngành 7,8%/năm. Dù 
thị phần vẫn giữ ở mức cao (45,8% trong năm 
2015) và vượt xa các đối thủ còn lại là Habeco 
(17,8%) và Heineken (17,3%), những bước đi 
chậm lại dường như là một chỉ báo không lạc 
quan đối với tình hình hoạt động của Habeco. 
Đối với các DN có quy mô hoạt động lớn, tăng 
trưởng chậm hàm ý về sự suy giảm thị phần, 
đặc biệt là trong ngành cạnh tranh gay gắt như 
ngành bia hiện nay.
2.2. Đánh giá một số chỉ tiêu tài chính chủ 
yếu
Về hệ số khả năng thanh toán, từ năm 2010 
đến tháng 9/2017, hệ số khả năng thanh toán hiện 
thời tăng từ 1,07 lên 1,80, trung bình cả giai đoạn 
là 1,45; hệ số khả năng thanh toán nhanh cũng 
cải thiện từ 0,88 lên thành 1,5, trung bình cả giai 
đoạn là 1,18. Qua so sánh với mức trung bình 
ngành1, có thể thấy thanh khoản của Sabeco đang 
ở mức cao hơn trung bình ngành và có thể đảm 
bảo được an toàn thanh toán nợ ngắn hạn.
Về cơ cấu tài sản, từ 2010 đến T9/2017, cơ 
cấu tài sản của Sabeco có sự dịch chuyển từ tài 
sản dài hạn sang ngắn hạn. Tỷ trọng tài sản ngắn 
hạn tăng từ 35,35% (2010) lên thành 61,20% 
(9/2017). Tiền mặt và các khoản đầu tư tài chính 
ngắn hạn chiếm trung bình 70% trong tổng 
TSNH. Đây là nguồn tài chính dồi dào phục 
vụ cho quá trình đầu tư mở rộng của DN.
Về cơ cấu nguồn vốn, nợ phải trả chỉ chiếm 
trên 36% tổng tài sản. Tại ngày 30/09/2017, 
vay và nợ ngân hàng chỉ chiếm khoảng 17% 
NPT, tương đương khoảng 6,2% tổng tài sản. 
Đồng thời, lãi tiền gửi của công ty rất lớn, 
gấp 5 lần lãi vay phải trả do lượng tiền mặt 
lớn, trên 10 nghìn tỷ đồng.
Về tỷ suất sinh lời, nhìn chung hoạt động 
của Sabeco tương đối hiệu quả. Trong năm 
2015, tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 27,84%, tỷ 
suất lợi nhuận ròng là 15,23% và tỷ suất 
lợi nhuận vốn chủ sở hữu đạt 28,53%. Tỷ 
suất sinh lời trên VCSH của Sabeco thường dao 
động ở mức 26%, chỉ thấp hơn một vài công ty 
trong ngành như Carlsberg (Malaysia) và Multi 
Bintang (Indonesia).
Về cơ cấu cổ đông của Sabeco, tính đến ngày 
07/07/2017, Bộ Công Thương đang nắm giữ 
574.519.134 cổ phần, tương ứng với tỷ lệ 89,59%. 
Số lượng cổ phần do cổ đông nước ngoài nắm giữ 
là 9,84% (trong đó có 80 tổ chức nước ngoài với 
tổng mức sở hữu là 9,79%). Tỷ lệ sở hữu của nhà 
đầu tư cá nhân là 0,37%. Có thể thấy cơ cấu sở 
hữu của Sabeco có tính tập trung cao, mức độ 
sở hữu của nhà nước trong vốn điều lệ lên đến 
trên 75%.
3. Phân tích thương vụ bán vốn nhà nước 
tại Tổng công ty cổ phần Bia - Rượu - Nước 
giải khát Sài Gòn (Sabeco)
3.1. Quy trình thực hiện thương vụ bán cổ 
phần Sabeco
1 Hệ số khả năng thanh toán tổng quát ngành bia 1,5; Hệ số 
khả năng thanh toán nhanh ngành bia 1,18 (Số liệu được cung 
cấp bởi BVS).
các hoạt động tiếp thị sản phẩm, cạnh tranh hiệu quả với các thương hiệu bia quốc tế
khác ngay tại thị trường Việt Nam. Bên cạnh đó, việc tiết giảm chi phí, giá thành (do giá 
cả các loại nguyên vật liệu sản xuất chính như malt và vỏ lon nhôm giảm và quyết định 
thời điểm mua hàng phù hợp) đã góp phần gia tăng lợi nhuận đáng kể cho SABECO. 
Doanh thu và lợi nhuận Sabeco giai đoạn 2014-2017 
Nguồn:Vietstock 
 Về cơ cấu doanh thu và lợi nhuận của SABECO, bia và bao bì vật tư là hai nhóm 
đem lại doanh thu cho SABECO, chiếm trên 98% tổng doanh thu thuần. Bia là lĩnh vực 
chính đem lại lợi nhuận chính cho Tổng Công ty khi chiếm khoảng 95% đến 97 % lợi 
nhuận gộp trong giai đoạn 2014- 2016. Tro g bốn năm gần đây, sản lượ g bia tiêu thụ 
hàng năm của SABECO tăng 6,8%/năm, chậm hơn mức tăng trưởng của ngành 
7,8%/năm. Dù thị phần vẫn giữ ở mức cao (45,8% trong năm 2015) và vượt xa các đối 
thủ còn lại là HABECO (17,8%) và Heineken (17,3%), những bước đi chậm lại dường 
như là một chỉ báo không lạc quan đối với tình hình hoạt động của SABECO. Đối với 
các DN có quy mô hoạt động lớn, tăng trưởng chậm hàm ý về sự suy giảm thị phần, đặc 
biệt là trong ngành cạnh tranh gay gắt như ngành Bia hiện nay. 
2.2. Đánh giá một số chỉ tiêu tài chính chủ yếu 
Về hệ số khả năng thanh toán, từ 2010 đến T9/2017, hệ số khả năng thanh toán 
hiện thời tăng từ 1,07 lên 1,80, trung bình cả giai đoạn là 1,45; hệ số khả năng thanh 
toán nhanh cũng cải thiện từ 0,88 lên thành 1,5, trung bình cả giai đoạn là 1,18. Qua so 
sánh với mức tru g bình ngà h1, ó thể thấy thanh khoản của SABECO đang ở mức 
cao hơn trung bình ngành và có thể đảm bảo được an toàn thanh toán nợ ngắn hạn. 
Về cơ cấu tài sản, từ 2010 đến T9/2017, cơ cấu tài sản của SABECO có sự dịch 
chuyển từ tài sản dài hạn sang ngắn hạn. Tỷ trọng tài sản ngắn hạn tăng từ 35,35% 
(2010) lên thành 61,20% (9T2017). Tiền mặt và Các khoản đầu tư tài chính ngắn hạn
chiếm trung bình 70% trong tổng TSNH. Đây là nguồn tài chính dồi dào phục vụ cho 
quá trình đầu tư mở rộng của DN. 
Về cơ cấu nguồn vốn, Nợ phải trả chỉ chiếm trên 36% tổng tài sản. Tại ngày 
1 Hệ số khả năng thanh toán tổng quát ngành bia 1,5; Hệ số khả năng thanh toán nhanh gành bia 1,18. 
Số liệu được cung cấp bởi BVS 
Lợi nhuận trước thuế (tỷ VNĐ) Doanh thu (tỷ VNĐ) 
Lợi nhuận sau thuế (tỷ VNĐ) 
2017 2016 2015 2014 
6.3005.137 4,655 4.3663.507 3.5952.808 5.000 
5.707 
20.000 
15.000 
10,000 
25.442 
28.068 
31.754 
34.167 
40.000 
35.000 
30,000 
30 Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
Giai đoạn 1- Lập kế hoạch thực hiện bán vốn
+ Lộ trình bán cổ phần nhà nước tại Sabeco
Theo kế hoạch của Chính phủ, Bộ Công 
Thương lập kế hoạch và thực hiện bán phần vốn 
nhà nước tại Sabeco. Mục đích của việc chào 
bán cổ phiếu của Bộ Công Thương tại Sabeco là 
nhằm giảm bớt tỷ lệ sở hữu nhà nước trong Vốn 
điều lệ của Sabeco. Việc bán vốn được chia làm 
hai giai đoạn, giai đoạn một bán 53,59% vốn điều 
lệ (tương đương 24.500 tỷ đồng) trong năm 2016. 
Giai đoạn hai sẽ bán tiếp 36% vốn điều lệ (tương 
đương 16.000 tỷ đồng) trong năm 2017.
+ Phương thức thực hiện thương vụ
SAB được Sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ 
Chí Minh tổ chức thực hiện chào bán, tổng số cổ 
phần dự kiến thoái vốn là 343.662.587 cổ phần, 
là loại cổ phần phổ thông được phép tự do chuyển 
nhượng, mệnh giá: 10.000 đồng/cổ phần; giá khởi 
điểm chào bán, phương pháp tính giá: được quy 
định rõ tại Quy chế chào bán cạnh tranh cổ phần 
của Bộ Công Thương tại Sabeco. Phương thức 
bán vốn: Cổ phần được đấu giá công khai và chào 
bán cạnh tranh giữa các nhà đầu tư đủ điều kiện 
tham gia mua cổ phần theo quy định của pháp 
luật và Quy chế chào bán cạnh tranh cổ phần của 
Bộ Công Thương tại Sabeco; phương thức thanh 
toán: Tiền mặt; thời gian thực hiện thoái vốn: 
Quý IV năm 2017; giới hạn về tỷ lệ nắm giữ đối 
với người nước ngoài: Tỷ lệ nắm giữ tối đa của 
nhà đầu tư nước ngoài là 49% tổng số vốn điều lệ 
của Sabeco theo quy định của Luật DN 2014 và 
các văn bản hướng dẫn. Tỷ lệ cổ phần nhà đầu tư 
nước ngoài được phép tham gia buổi chào bán cổ 
phần tối đa là 38,59% vốn điều lệ. Không có hạn 
chế về chuyển nhượng cổ phần.
Giai đoạn 2 - Thực hiện thương vụ
+	Ngày 29/11/2017, Bộ Công thương công bố 
thông tin chào bán 343.642.587 cổ phần (tương 
đương 53,59% vốn điều lệ của Sabeco) với giá 
khởi điểm là 320.000 VND/cổ phần. Trong đó, 
lượng cổ phần tối thiểu các nhà đầu tư mua là 
20.000 cổ phần, lượng cổ phần tối đa là toàn bộ 
số cổ phần được chào bán; nhà đầu tư nước ngoài 
chỉ được đăng ký mua tối đa là 247.470.409 cổ 
phần (tương ứng 38,59% vốn điều lệ của Sabeco).
+	Ngày 11/12/2017: Vietnam Beverage gửi hồ 
sơ công khai đăng ký mua 327.053.405 cổ phần 
(tương đương 51% vốn điều lệ Sabeco).
+ Ngày 17/12/2017: Sở Giao dịch Chứng 
khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) thông 
báo có 02 nhà đầu tư đăng ký mua cổ phần 
Sabeco, cụ thể:
- Công ty TNHH Vietnam Beverage: Đăng ký 
mua 343.642.587 cổ phần (toàn bộ số cổ phần 
được chào bán).
- 01 cá nhân khác: Đăng ký mua 20.000 cổ 
phần.
+ Ngày 18/12/2017: Tổ chức chào bán cạnh 
tranh trên Sở GDCK TP. Hồ Chí Minh. Kết quả: 
Vietnam Beverage mua 343.642.587 cổ phần 
(tương đương 53,59% vốn điều lệ của Sabeco); 
01 cá nhân khác mua 20.000 cổ phần; với giá đặt 
mua thành công bình quân là 320.000 VND/cổ 
phần.
Giai đoạn 3- Kết thúc thương vụ
+ Ngày 19/12/2017: ThaiBev gửi Công ty cổ 
phần Giao dịch chứng khoán Singapore (SGX-
ST) thông báo về việc Vietnam Beverage thành 
công mua lại 343.642.587 cổ phần của Sabeco.
+ Ngày 29/12/2017: ThaiBev gửi thông báo 
SGX-ST về việc hoàn tất việc chuyển giao cổ 
phần từ Sabeco sang Vietnam Beverage.
+ Kết thúc thương vụ, 53,59% cổ phần 
Sabeco vừa chào bán sẽ đem lại cho ngân sách 
109.972.037.840.000 đồng.
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙC Soá 11 (196) - 2019
30/09/2017, vay và nợ ngân hàng chỉ chiếm khoảng 17% NPT, tương đương khoảng 
6,2% tổng tài sản. Đồng thời, lãi tiền gửi của công ty rất lớn, gấp 5 lần lãi vay phải trả 
do lượng tiền mặt lớn, trên 10 nghìn tỷ đồng. 
Về tỷ suất sinh lời, nhìn chung hoạt động của SABECO tương đối hiệu quả. 
Trong năm 2015, tỷ suất lợi nhuận gộp đạt 27,84%, tỷ suất lợi nhuận ròng là 15,23% 
và tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu đạt 28,53%. Tỷ suất sinh lời trên VCSH của 
SABECO thường dao động ở mức 26%, chỉ thấp hơn một vài công ty trong ngành như 
Carlsberg (Malaysia) và Multi Bintang (Indonesia). 
Về cơ cấu cổ đông của SABECO, tính đến ngày 07/07/2017, Bộ Công Thương 
đang nắm giữ 574.519.134 cổ phần, tương ứng với tỷ lệ 89,59%. Số lượng cổ phần do 
cổ đông nước ngoài nắm giữ là 9,84% (trong đó có 80 tổ chức nước ngoài với tổng 
mức sở hữu là 9,79%). Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư cá nhân là 0.37%. Có thể thấy cơ 
cấu sở hữu của SABECO có tính tập trung cao, mức độ sở hữu của nhà nước trong 
vốn điều lệ lên đến trên 75%. 
Bảng 1. Các chỉ tiêu tài chính chủ yếu 2015-2016 
Chỉ tiêu 2015 2016 
Chỉ tiêu khả năng thanh toán 
- Hệ số KNTTTQ 1,33 1,66 
- Hệ số KNTT nhanh 1,12 1,33 
Cơ cấu nguồn vốn 
- NPT/Tổng TS 0,45 0,35 
- NPT/VCSH 0,82 0,54 
Hiệu suất sử dụng TS 
- Vòng quay HTK 10,43 11,02 
- Vòng quay VKD 1,24 1,48 
Khả năng sinh lời 12,92% 15,23% 
- ROS 28,53% 37,96% 
- ROA 16,02% 22,59% 
- ROE 28,53% 37,96% 
- TSLN gộp 15,95% 16,02% 
- EPS 4.693 4.442 
Nguồn: BCTC hợp nhất kiểm toán năm 2016 của Sabeco 
3. Phân tích thương vụ bán vốn nhà nước tại Tổng công t ...  11 (196) - 2019
1. Thoái vốn nhà nước đầu tư vào DN
* Vốn Nhà nước
Theo quy định tại Khoản 44, Điều 4 Luật 
Đấu thầu 43/2013/QH13: “Vốn Nhà nước bao 
gồm vốn ngân sách Nhà nước; công trái quốc 
gia, trái phiếu chính phủ, trái phiếu chính quyền 
địa phương; vốn hỗ trợ phát triển chính thức, 
vốn vay ưu đãi của các nhà tài trợ; vốn từ quỹ 
phát triển hoạt động sự nghiệp; vốn tín dụng 
đầu tư phát triển của Nhà nước; vốn tín dụng 
do Chính phủ bảo lãnh; vốn vay được bảo đảm 
bằng tài sản của Nhà nước; vốn đầu tư phát triển 
của DN Nhà nước; giá trị quyền sử dụng đất”.
Theo quy định trên, vốn nhà nước được hình 
thành từ ngân sách nhà nước, từ phát hành công 
trái quốc gia, từ phát hành trái phiếu chính phủ 
và trái phiếu chính quyền địa phương; vốn hỗ 
trợ phát triển chính thức của các tổ chức quốc 
tế, vốn vay ưu đãi từ các nhà tài trợ; vốn từ quỹ 
phát triển hoạt động sự nghiệp; vốn tín dụng 
đầu tư phát triển của Nhà nước; vốn tín dụng 
do Chính phủ bảo lãnh; vốn vay được bảo đảm 
bằng tài sản của Nhà nước; vốn đầu tư phát triển 
của DN Nhà nước; giá trị quyền sử dụng đất. 
Vốn nhà nước được hình thành từ đóng góp của 
các tổ chức, cá nhân và huy động từ bên ngoài. 
Việc huy động, phân phối, sử dụng có hiệu quả 
vốn nhà nước là vấn đề hết sức quan trọng quyết 
định sự phát triển kinh tế - xã hội của quốc gia.
Vốn nhà nước được phân phối, đầu tư vào 
các lĩnh vực mà Nhà nước đảm nhận nhằm thực 
hiện nhiệm vụ phát triển kinh tế - xã hội trong 
mỗi giai đoạn. Trong những năm trước thời kỳ 
đổi mới, nền kinh tế vận hành theo cơ chế kế 
hoạch hóa tập trung, Nhà nước thực hiện chế độ 
bao cấp vốn nhà nước cho hầu hết các hoạt động 
kinh tế - xã hội.
Chuyển sang nền kinh tế thị trường, Nhà 
nước giảm dần sự can thiệp trực tiếp vào các 
MỘT SỐ TRAO ĐỔI VỀ THOÁI VỐN NHÀ NƯỚC 
ĐẦU TƯ VÀO DOANH NGHIỆP 
TS. Phạm Thị Quyên*
Ngày nhận bài: 4/10/2019
Ngày chuyển phản biện: 6/10/2019
Ngày nhận phản biện: 19/10/2019
Ngày chấp nhận đăng: 23/10/2019
Thoái vốn nhà nước tại doanh nghiệp (DN) là một chủ trương đúng đắn nhằm giảm bớt gánh nặng cho 
ngân sách nhà nước, hạn chế nợ công, đảm bảo cho các DN cạnh tranh bình đẳng trong nền kinh tế thị 
trường và bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế. Khi đó, nhà nước chỉ tập trung vào ngành, lĩnh vực then chốt, 
cung cấp sản phẩm, dịch vụ công ích thiết yếu cho xã hội; quốc phòng, an ninh; lĩnh vực độc quyền tự 
nhiên; ứng dụng công nghệ cao, đầu tư lớn, tạo động lực phát triển kinh tế - xã hội mà DN thuộc các thành 
phần kinh tế khác không đầu tư.
• Từ khóa: vốn nhà nước, vốn nhà nước đầu tư vào doanh nghiệp, thoái vốn nhà nước đầu tư vào doanh nghiệp.
Government disinvestment in enterprises is 
a sound strategy to decrease the burden on 
state budget, limit public debt, and ensure 
fair competition among enterprises within the 
market economy during the period of economic 
globalization. In doing so, the government only 
focuses on key areas that enterprises of other 
economic categories do not invest in, provides 
public goods and services that are essential to the 
society, invests in national defence and security, 
natural monopoly areas, or high-tech applications, 
and makes major investments, thus encouraging 
socioeconomic developments.
• Keywords: state budget, state budget 
investments in enterprises, government 
disinvestment in enterprises.
* Học viện Tài chính
41Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCÂSoá 11 (196) - 2019
hoạt động kinh tế - xã hội để tập trung thực hiện 
chức năng quản lý và điều hành vĩ mô nền kinh 
tế, việc bao cấp vốn nhà nước cho các hoạt động 
kinh tế - xã hội cũng giảm dần. Vốn nhà nước 
được phân bổ có sự lựa chọn, cân nhắc, tính toán 
hơn, có trọng tâm, trọng điểm hơn. Vốn nhà 
nước tập trung đầu tư vào các lĩnh vực then chốt 
của nền kinh tế. Vốn nhà nước đầu tư vào lĩnh 
vực công và các DN hoạt động trong các lĩnh 
vực then chốt.
* Vốn nhà nước đầu tư vào DN
Theo quy định tại Khoản 3, Điều 3 Luật 
số 69/2014/QH13 ngày 26/11/2014 của Quốc 
hội về quản lý, sử dụng vốn Nhà nước đầu tư 
vào sản xuất, kinh doanh tại DN: “Đầu tư vốn 
Nhà nước vào DN là việc Nhà nước sử dụng vốn 
từ ngân sách Nhà nước hoặc vốn từ các quỹ do 
Nhà nước quản lý để đầu tư vào DN”.
Vốn nhà nước đầu tư vào DN là nhà nước sử 
dụng nguồn lực của nhà nước để đầu tư vào các 
DN nhằm để thực hiện các mục tiêu về phát triển 
kinh tế - xã hội.
* Thoái vốn nhà nước đầu tư vào DN
Thoái vốn là một khái niệm rất phổ biến 
trong kinh doanh và đầu tư, khi mà nhà đầu tư 
cá nhân hay tổ chức muốn rút vốn đầu tư của 
mình. Thoái vốn ngược lại đầu tư vốn. Một cá 
nhân hay DN kinh doanh có thể thoái vốn ở một 
số tài sản đã đầu tư, một số mảng hoạt động kém 
hiệu quả để tập trung đầu tư vốn vào những tài 
sản, những hoạt động có hiệu quả phù hợp với 
mục tiêu, tương ứng với khả năng rủi ro có thể 
gặp phải.
Vốn nhà nước gắn với chủ thể là nhà nước. 
Thoái vốn nhà nước đầu tư vào DN là hình thức 
nhà nước rút vốn đầu tư từ các DN. Cách thức 
thoái vốn nhà nước được quy định cụ thể đối với 
từng loại hình DN: (1) Đối với DN cổ phần, việc 
thoái vốn nhà nước được thực hiện bằng cách: 
(a) Chuyển nhượng vốn tại công ty cổ phần đã 
niêm yết hoặc đăng ký giao dịch trên thị trường 
chứng khoán theo các phương thức giao dịch 
cổ phiếu trên hệ thống giao dịch của thị trường 
chứng khoán do Sở giao dịch chứng khoán tổ 
chức, phải đảm bảo giá giao dịch không thấp 
hơn giá khởi điểm; (b) Chuyển nhượng vốn tại 
công ty cổ phần đã niêm yết hoặc đăng ký giao 
dịch trên thị trường chứng khoán nhưng không 
thực hiện trên sàn giao dịch chứng khoán thì 
thực hiện theo thứ tự phương thức đấu giá công 
khai, chào bán cạnh tranh, thỏa thuận (thực hiện 
giao dịch ngoài sàn). (2) Đối với công ty TNHH 
từ hai thành viên trở lên, thực hiện thoái vốn 
bằng cách chuyển nhượng vốn cho các thành 
viên khác trong công ty hoặc chuyển nhượng 
vốn cho tổ chức, cá nhân không phải thành viên 
công ty (theo quy định tại Nghị định 32/2018/
NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của Nghị 
định 91/2015/NĐ-CP, trong đó bổ sung quy định 
phương thức thực hiện chuyển nhượng vốn nhà 
nước tại công ty cổ phần và công ty trách nhiệm 
hữu hạn hai thành viên trở lên).
2. Tính cấp thiết phải thoái vốn nhà nước 
đầu tư vào DN
Nghị quyết Trung ương 3 khóa IX đã nêu rõ 
quan điểm chỉ đạo: “Kiên quyết điều chỉnh cơ 
cấu để DN nhà nước có cơ cấu hợp lý, tập trung 
vào những ngành, lĩnh vực then chốt và địa bàn 
quan trọng, chiếm thị phần đủ lớn đối với các 
sản phẩm và dịch vụ chủ yếu; không nhất thiết 
phải giữ tỷ trọng lớn trong tất cả các ngành, lĩnh 
vực, sản phẩm của nền kinh tế. Đại bộ phận DN 
nhà nước phải có quy mô vừa và lớn, công nghệ 
tiên tiến; một bộ phận cần thiết có quy mô nhỏ 
để kinh doanh những sản phẩm, dịch vụ thiết 
yếu, nhất là ở vùng nông thôn, miền núi, vùng 
sâu, vùng xa. Chuyển DN nhà nước sang hoạt 
động theo chế độ công ty; đẩy mạnh cổ phần hóa 
những DN nhà nước mà Nhà nước không cần 
giữ 100% vốn, xem đó là khâu quan trọng để tạo 
chuyển biến cơ bản trong việc nâng cao hiệu quả 
DN nhà nước”. Đây là quan điểm chỉ đạo đúng 
đắn của Đảng nhằm tập trung nguồn lực cho các 
lĩnh vực then chốt của nền kinh tế.
42 Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
Cho đến nay, nhà nước chỉ tập trung nguồn 
lực để đầu tư vào ngành, lĩnh vực then chốt; 
cung cấp sản phẩm, dịch vụ công ích thiết yếu 
cho xã hội; quốc phòng, an ninh; lĩnh vực độc 
quyền tự nhiên; ứng dụng công nghệ cao, đầu tư 
lớn, tạo động lực phát triển kinh tế - xã hội mà 
DN thuộc các thành phần kinh tế khác không 
đầu tư. Cụ thể, phạm vi đầu tư vốn nhà nước 
để thành lập DNNN theo quy định tại Khoản 2, 
Nghị định 32/2018/NĐ-CP (sửa Điều 5, Nghị 
định số 91/2015/NĐ-CP ngày 13/10/2015 của 
Chính phủ về Đầu tư vốn vào DN và quản lý, sử 
dụng tài sản, vốn tại DN) gồm:
(1) DN nhà nước cung ứng sản phẩm, dịch 
vụ công ích thiết yếu, bảo đảm an sinh xã hội, 
bao gồm: a) Dịch vụ bưu chính công ích; b) 
Xuất bản (không bao gồm lĩnh vực in và phát 
hành xuất bản phẩm); c) Hoạt động trong lĩnh 
vực nông, lâm nghiệp theo quy định của Chính 
phủ; d) Quản lý, khai thác hệ thống công trình 
thủy lợi, thủy nông liên tỉnh, liên huyện, kè đá 
lấn biển theo quyết định của Thủ tướng Chính 
phủ; đ) Quản lý, khai thác, điều hành hệ thống 
kết cấu hạ tầng đường sắt quốc gia, đường sắt 
đô thị; điều hành giao thông vận tải đường sắt 
quốc gia, đường sắt đô thị; e) Dịch vụ không 
lưu, dịch vụ thông báo tin tức hàng không, dịch 
vụ tìm kiếm, cứu nạn; g) Bảo đảm an toàn hàng 
hải (không bao gồm nạo vét, duy tu luồng hàng 
hải công cộng); h) Trường hợp khác theo quyết 
định của Thủ tướng Chính phủ.
(2) DN nhà nước hoạt động trong lĩnh vực 
trực tiếp phục vụ quốc phòng, an ninh theo quy 
định của Chính phủ.
(3) DN nhà nước hoạt động trong lĩnh vực 
độc quyền tự nhiên, bao gồm: a) Truyền tải, điều 
độ hệ thống điện quốc gia và quản lý lưới điện 
phân phối; thủy điện đa mục tiêu; điện hạt nhân 
có ý nghĩa đặc biệt quan trọng về kinh tế - xã 
hội gắn với quốc phòng, an ninh; b) Sản xuất, 
kinh doanh vật liệu nổ công nghiệp; c) In, đúc 
tiền và sản xuất vàng miếng và các vật phẩm lưu 
niệm bằng vàng; d) Kinh doanh xổ số; đ) DN 
nhà nước có chức năng đầu tư kinh doanh vốn 
nhà nước, mua bán và xử lý nợ phục vụ tái cơ 
cấu và hỗ trợ điều tiết, ổn định kinh tế vĩ mô; e) 
Trường hợp khác theo quyết định của Thủ tướng 
Chính phủ.
(4) DN nhà nước ứng dụng công nghệ cao, 
đầu tư lớn, tạo động lực phát triển nhanh cho các 
ngành, lĩnh vực khác và nền kinh tế”.
Để thực hiện quan điểm chỉ đạo của Đảng và 
Nhà nước trong bối cảnh ngân sách nhà nước 
luôn thâm hụt và gánh nặng nợ công vẫn theo 
chiều hướng gia tăng về quy mô đặt ra yêu cầu 
cấp thiết phải có các giải pháp để tăng nguồn 
thu, phân bổ nguồn lực có trọng tâm, trọng 
điểm, thể hiện rõ trọng trách, vai trò chủ đạo 
của nhà nước ở những lĩnh vực thiết yếu mà DN 
thuộc các thành phần kinh tế khác không đầu tư. 
Trong đó, thoái vốn nhà nước đầu tư vào DN là 
chủ trương đúng đắn nhằm tăng thu, giảm chi, từ 
đó hạn chế nợ công.
Mặt khác, việc thoái vốn nhà nước đầu tư vào 
DN cũng hạn chế sự can thiệp trực tiếp của nhà 
nước đối với hoạt động kinh doanh của các DN 
ở những lĩnh vực thu hút các nhà đầu tư tư nhân 
và đầu tư nước ngoài đảm bảo cho các DN hoạt 
động trong cùng ngành nghề cạnh tranh bình 
đẳng.
Tài liệu tham khảo:
Ban chấp hành Trung ương, Nghị quyết Hội nghị lần 
thứ ba Ban Chấp hành Trung ương Đảng khoá IX về tiếp 
tục sắp xếp, đổi mới, phát triển và nâng cao hiệu quả DN 
nhà nước
Bộ Tài chính, Quyết toán ngân sách các năm (www.mof.
gov.vn).
Bộ Tài chính, Bản tin nợ công tháng 11/2018 (www.mof.
gov.vn).
Chính phủ, Nghị định 32/2018/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung 
một số điều của Nghị định 91/2015/NĐ-CP về đầu tư vốn 
vào DN và quản lý, sử dụng vốn, tài sản tại DN.
Quốc hội, Luật số 69/2014/QH13 ngày 26/11/2014 của 
Quốc hội về quản lý, sử dụng vốn Nhà nước đầu tư vào sản 
xuất, kinh doanh tại DN.
Một số bài viết trên các trang website.
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙC Soá 11 (196) - 2019
43Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCÂSoá 11 (196) - 2019
1. Giới thiệu
Trong những năm qua, các DNNN đã giữ vai 
trò quan trọng để Nhà nước định hướng và điều tiết 
nền kinh tế, tạo môi trường và điều kiện thúc đẩy 
các thành phần kinh tế cùng phát triển. Tuy nhiên 
bên cạnh những thành công còn tồn tại nhiều hạn 
chế, thiếu sót. Đặc biệt là những tiêu cực gần đây 
xảy ra tại nhiều tập đoàn, tổng công ty lớn của nhà 
nước đã làm thất thoát nghiêm trọng vốn và tài sản 
của Nhà nước. Do đó, Đảng và Nhà nước đã thực 
hiện nhiều chủ trương, chính sách nhằm tái cấu trúc 
lại doanh nghiệp nhà nước (DNNN). Nội dung tái 
cấu trúc DNNN bao gồm ba trụ cột then chốt đó là: 
(i) Thứ nhất, thoái vốn, thu hẹp khu vực DNNN; 
(ii) Thứ hai, thực hiện thống nhất các quyền sở hữu 
vốn của Nhà nước tại DN; (iii) Thứ ba, từng bước 
áp dụng quản trị công ty hiện đại theo nguyên tắc 
và thông lệ quốc tế. Trong đó, nhiệm vụ thoái vốn 
và thu hẹp khu vực DNNN là nhiệm vụ quan trọng 
nhất trong chính sách tái cấu trúc nền kinh tế.
2. Tổng quan các chủ trương, chính sách về 
thoái vốn tại các doanh nghiệp nhà nước
Chủ trương về đổi mới và nâng cao hiệu quả 
hoạt động của các DNNN, nhất là các tập đoàn, các 
TCT nhà nước đã được đề cập trong Chiến lược 
phát triển kinh tế - xã hội 2011-2020 tại Đại hội 
Đảng lần thứ 11 năm 2011 theo định hướng: “Tiếp 
tục đổi mới mạnh mẽ và nâng cao hiệu quả hoạt 
động của DN nhà nước, nhất là các tập đoàn kinh 
tế và các TCT. Sớm hoàn thiện thể chế quản lý hoạt 
động của các tập đoàn, các TCT nhà nước. Đẩy 
mạnh cổ phần hoá DN nhà nước; xây dựng một 
số tập đoàn kinh tế mạnh, đa sở hữu, trong đó sở 
hữu nhà nước giữ vai trò chi phối”. Tuy nhiên, định 
hướng về tái cấu trúc các tập đoàn và DNNN được 
cụ thể hoá một cách rõ nét hơn trong Kết luận số 
50-KL/TW, ngày 29/10/2012, Hội nghị lần thứ 6 
BCH Trung ương Đảng khóa XI về Đề án “Tiếp 
tục sắp xếp, đổi mới và nâng cao hiệu quả DN nhà 
nước”. Kết luận 50/KL-TW được coi là một chủ 
trương rất quan trọng và định hướng cho toàn bộ 
hệ thống các chính sách về tái cấu trúc DNNN nói 
chung và nội dung thoái vốn nói riêng. Theo đó, các 
nội dung liên quan đến thoái vốn được định hướng 
như sau:
GIẢI PHÁP THÚC ĐẨY THOÁI VỐN 
TẠI CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC 
PGS. TS. Đoàn Hương Quỳnh - TS. Đặng Phương Mai*
Ngày nhận bài: 4/10/2019
Ngày chuyển phản biện: 6/10/2019
Ngày nhận phản biện: 19/10/2019
Ngày chấp nhận đăng: 23/10/2019
Doanh nghiệp nhà nước (DNNN) giữ vai trò quan trọng và là nền tảng cho sự phát triển kinh tế - xã hội của 
đất nước. Trong công cuộc đổi mới, Đảng và Nhà nước ta đã ban hành nhiều nghị quyết, cơ chế nhằm tạo 
cơ sở pháp lý cho việc đẩy mạnh quá trình sắp xếp, đổi mới, nâng cao hiệu quả hoạt động của DNNN, bảo 
đảm vai trò chủ đạo của kinh tế nhà nước. Bài viết phân tích thực trạng công tác thoái vốn tại DNNN, trên 
cơ sở đó đề xuất một số giải pháp đẩy mạnh thoái vốn nhằm tiếp tục tái cấu trúc, nâng cao hiệu quả hoạt 
động của DNNN.
• Từ khóa: DN nhà nước, thoái vốn tại DNNN, tái cấu trúc DN.
State-owned enterprises (SOEs) have been 
playing an important role and being a core force 
for the socio-economic development of Vietnam. 
In the renovation stage, The Party and State 
have issued many resolutions and mechanisms 
to create a legal basis for enhancing the process 
of restructuring, renovating and improving the 
efficiency of SOEs, for ensuring the leading role 
of SOEs. This paper assesses the status of 
capital divestment from SOEs and proposes some 
solutions to accelerate divestment in order to 
further restructuring and raising the efficiency of 
state enterprises.
• Keywords: state-owned enterprises (SOEs), 
capital divestment from SOEs, corporate 
restructuring.
* Học viện Tài chính