Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam

Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 120 
 Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam 
The solutions to the development of government bond market in Vietnam 
Huỳnh Thị Minh Duyên* 
Minh Duyen Huynh Thi* 
Khoa Luật Kinh tế, Trường Đại học Tài chính - Kế toán, Quảng Ngãi, Việt Nam 
Economic Law Deparment, University of Finance and Accountacy, Quang Ngai, Vietnam 
 (Ngày nhận bài: 18/8/2020, ngày phản biện xong: 30/8/2020, ngày chấp nhận đăng: 20/9/2020) 
Tóm tắt 
Khi nền kinh tế phát triển, thị trường trái phiếu Chính phủ ngày càng đóng vai trò quan trọng trong việc cung ứng vốn 
trung và dài hạn. Hơn nữa, đây là kênh đầu tư khá hấp dẫn với công chúng đầu tư vì lãi suất trái phiếu cao hơn so với lãi 
suất tiết kiệm thông thường tại các ngân hàng và trái phiếu thường có tính thanh khoản cao. Do đó thị trường trái phiếu 
có sức hút mạnh mẽ với nhà đầu tư nhưng quy mô hiện nay còn nhỏ, thị trường chủ yếu phát triển theo chiều rộng mà 
chưa có chiều sâu. Nhiều vấn đề còn tồn tại như hàng hoá trên thị trường còn đơn giản, cơ sở nhà đầu tư kém đa dạng, 
thị trường chưa phát triển tương xứng với tiềm năng. Qua bài viết này, tác giả đánh giá thực trạng chung của thị trường 
trái phiếu Chính phủ (TPCP) Việt Nam và đề xuất một số giải pháp phát triển thị trường này trong thời gian tới. 
Từ khoá: Trái phiếu Chính phủ; thị trường trái phiếu; thị trường chứng khoán Việt Nam. 
Abstract 
As the economy develops, the government bond market increasingly plays an important role in providing medium and 
long-term capital. Moreover, this is an attractive investment channel for the investors because bond interest rates are 
higher than normal savings interest rates at banks and bonds are high liquid assets. Therefore, the bond market has a 
strong attraction to investors but the current scale is small, the market mainly develops in width, but not in depth. Many 
outstanding issues such as goods on the market are simple, the investor base is less diverse, the market has not 
developed commensurately with the potential. Through this article, the author assesses the general situation of 
Vietnam's government bond market (TPCP) and proposes some solutions to develop this market in the near future. 
Key words: Government bonds; bond market; Vietnam stock market. 
1. Giới thiệu 
Thị trường trái phiếu Chính phủ là một kênh 
dẫn vốn hữu hiệu cho nền kinh tế đồng thời tạo 
ra sự đa dạng hoá các công cụ đầu tư trên thị 
trường tài chính cho các nhà đầu tư (NĐT). Thị 
trường này còn là nền tảng cơ bản cho sự phát 
triển của thị trường trái phiếu công ty thông qua 
việc cung cấp cơ sở định giá chuẩn tin cậy cho 
các công cụ khác. Ngoài ra, nó còn giúp tăng 
cường sự độc lập trong điều hành chính sách 
tiền tệ của Ngân hàng Trung ương thông qua 
mua bán TPCP, tác động trực tiếp đến lượng 
cung tiền và các biến số kinh tế vĩ mô. 
Thị trường TPCP Việt Nam được hình thành 
05(42) (2020) 120-131
* Email: huynhthiminhduyen@tckt.edu.vn 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 121 
từ năm 1990 và bắt đầu phát triển từ năm 2000. 
Trong giai đoạn đầu, Chính phủ chỉ phát hành 
một số công cụ nợ (trái phiếu) với các tên gọi 
như: công trái giáo dục, công trái quốc gia, trái 
phiếu kho bạc... Bên cạnh đó các Ngân hàng 
thương mại (NHTM), tập trung là NHTM nhà 
nước phát hành trái phiếu (TP), chứng chỉ tiền 
gửi (có kỳ hạn trên 1 năm). Nhưng tất cả các 
loại TP đó chỉ xuất hiện trên thị trường sơ cấp 
và được thanh toán cho người mua một lần khi 
đến hạn. 
Đến tháng 7/2000, Trung tâm Giao dịch 
Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (nay là Sở 
GDCK TP. Hồ Chí Minh - HOSE) chính thức 
đi vào hoạt động. Sau đó, một số TPCP được 
niêm yết giao dịch trên Trung tâm này đánh dấu 
sự ra đời của thị trường TP thứ cấp. Cùng với 
việc Ngân hàng Nhà nước (NHNN) tổ chức đấu 
thầu tín phiếu kho bạc và tín phiếu NHNN (có 
thời hạn dưới 1 năm), thì tại HOSE cũng tổ 
chức đấu thầu một số loại TPCP. Đây là hoạt 
động đầu tiên nhằm thúc đẩy sự phát triển của 
thị trường TPCP của Việt Nam. Cũng vào năm 
2000, NHNN đưa vào hoạt động thị trường mở, 
đây cũng là tiền đề góp phần thúc đẩy sự phát 
triển của thị trường TP Việt Nam. Đến năm 
2005, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà 
Nội (nay là Sở GDCK Hà Nội - HNX), được 
thành lập chính thức đi vào hoạt động với 
nhiệm vụ chính là tổ chức thị trường giao dịch 
chứng khoán niêm yết, đấu giá cổ phần và đấu 
thầu trái phiếu. 
Từ 01/7/2006 Sở GDCK TP. Hồ Chí Minh 
không tổ chức đấu thầu TPCP, nhiệm vụ này 
được tập trung về một đầu mối tại Sở GDCK 
Hà Nội. Ngày 24/9/2009, tại HNX đã khai 
trương đưa vào vận hành hệ thống giao dịch 
TPCP chuyên biệt. Hệ thống này được khai 
trương với hơn 500 loại trái phiếu được niêm 
yết, trị giá hơn 166 nghìn tỷ đồng, giao dịch 
bằng hệ thống công nghệ từ xa an toàn và hiện 
đại, với gần 30 thành viên, trong đó có nhiều 
NHTM lớn. 
Phương thức giao dịch áp dụng là phương 
thức thoả thuận, phù hợp với đặc thù của giao 
dịch TP là tần suất giao dịch không nhiều 
nhưng giá trị mỗi giao dịch lớn. Ngoài ra, các 
thành viên cũng có thể yết các lệnh chào mua, 
chào bán với cam kết chắc chắn về giá, khối 
lượng công khai trên toàn hệ thống theo hình 
thức giao dịch thoả thuận điện tử. Trong khi 
giao dịch thoả thuận thông thường hỗ trợ tối đa 
tính linh hoạt trong giao dịch của các NĐT, thì 
hình thức giao dịch thoả thuận điện tử giúp thị 
trường nâng cao sự công khai, minh bạch. 
Hệ thống giao dịch TPCP chuyên biệt được 
tổ chức cho 2 loại hình giao dịch TP: Giao dịch 
thông thường (Outright) và giao dịch mua bán 
lại (Repo). Do đó, hệ thống này sẽ giúp thu 
thập thông tin về tình hình cung - cầu, giá TP 
và lãi suất trên thị trường thứ cấp chính xác 
hơn. Qua đó giúp tăng cường tính thanh khoản 
của thị trường thứ cấp cũng như giúp các tổ 
chức phát hành huy động vốn có hiệu quả hơn 
qua việc xác định lãi suất huy động hợp lý trên 
thị trường sơ cấp. 
Bên cạnh hệ thống giao dịch, HNX chú 
trọng phát triển các công cụ chỉ báo cho thị 
trường TP. Bắt đầu với đường cong lãi suất ra 
mắt ngày 18/3/2013, HNX tiếp tục ra mắt bộ 
chỉ số trái phiếu (Bond Index) của Kho bạc Nhà 
nước với nhiều kỳ hạn khác nhau vào ngày 
05/01/2015. Hai hãng thông tin Quốc tế 
Bloomberg và Reuters đều cung cấp thông tin 
về hệ thống chỉ báo này dưới tên gọi “VN Bond 
Yield Curve” (đường cong lãi suất) và “VN 
Bond Index” (chỉ số TP) cho các NĐT quốc tế 
theo dõi. 
Tuy nhiên, so với tiềm năng của nền kinh tế 
và so với các nước khác trong khu vực, quy mô 
thị trường TP Việt Nam vẫn còn nhỏ. Theo số 
liệu thống kê, quy mô thị trường TP của 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 122 
Malaysia đạt 95% GDP (thị trường TPCP 
chiếm 49,7% GDP); Singapore là 81,1% GDP 
(thị trường TPCP chiếm 49,6% GDP), Thái Lan 
là 73% GDP (thị trường TPCP chiếm 53% 
GDP), Hàn Quốc là 124,6% GDP (thị trường 
TPCP chiếm 73,6% GDP), Trung Quốc là 
68,8% GDP (thị trường TPCP chiếm 49,8% 
GDP). Giá trị giao dịch bình quân phiên trên thị 
trường TP Việt Nam đạt 10.400 tỷ VND, thấp 
hơn nhiều so với một số thị trường như 
Singapore hay Hàn Quốc. 
Nói về thị trường trái phiếu Chính phủ cũng 
đã có một số bài viết của các tác giả đề cập đến 
sự phát triển của thị trường như phát triển cơ sở 
nhà đầu tư [3], hay đề xuất các giải pháp để thị 
trường TPCP “xứng tầm” [4], nhưng chỉ dừng 
lại ở việc thống kê, đánh giá thực trạng chung, 
và đề xuất một số giải pháp cho thị trường Việt 
Nam. Các bài viết này chưa đi sâu vào phân 
tích những nguyên nhân, hạn chế dẫn đến tình 
trạng thị trường còn chưa phát triển tương xứng 
với tiềm năng. Qua bài viết này, tác giả sẽ có 
những phân tích, đánh giá tổng quan về thị 
trường TPCP nói chung và đề xuất một số giải 
pháp để thị trường TPCP Việt Nam phát triển 
xứng tầm hơn với tiềm năng trong thời gian tới. 
2. Thực trạng phát triển thị trường trái 
phiếu Chính phủ tại Việt Nam 
2.1. Phương pháp nghiên cứu 
Trong bài báo này, tác giả sử dụng phương 
pháp thống kê, mô tả, phân tích tổng hợp, so sánh, 
thu thập số liệu, tài liệu từ Sở giao dịch chứng 
khoán, công ty chứng khoán, sách báo, website. 
2.2. Thực trạng phát triển thị trường TPCP tại 
Việt Nam giai đoạn 2016 - 2019 
Hiện nay, TPCP được phát hành theo 4 
phương thức: đấu thầu TP, bảo lãnh phát hành, 
đại lý phát hành và bán lẻ TP. Trước đây, TPCP 
dài hạn được phát hành bằng cách bán trực tiếp 
cho Bảo hiểm xã hội (BHXH) Việt Nam. Trong 
những năm gần đây, TPCP chủ yếu phát hành 
thông qua đấu thầu tại HNX và thông qua bảo 
lãnh phát hành. Đối với tín phiếu kho bạc nhà 
nước (KBNN) thì được đấu thầu qua KBNN. 
Trước năm 2011, TPCP được phát hành bởi 
KBNN và Ngân hàng phát triển. Từ năm 2011 
trở đi, chỉ có KBNN mới phát hành TPCP. 
Trong những năm qua, hoạt động TPCP có 
những điểm nổi bật lên như sau: 
2.2.1. Về khuôn khổ pháp lý 
Trong năm 2017, khuôn khổ pháp lý về phát 
triển thị trường TP nói chung, thị trường TPCP 
nói riêng đã tiếp tục được hoàn thiện từ cấp 
Nghị định đến Thông tư hướng dẫn. Thủ tướng 
Chính phủ đã ban hành Quyết định 1191/QĐ-
TTg năm 2017 “Phê duyệt lộ trình phát triển thị 
trường trái phiếu giai đoạn 2017 - 2020, tầm 
nhìn đến năm 2030”. Hiện nay, việc điều chỉnh 
thị trường TPCP thực hiện theo quy định tại 
Nghị định số 01/2011/NĐ-CP, Bộ trưởng Bộ Tài 
chính ban hành Thông tư số 111/2015/TT-BTC 
ngày 28/7/2015 về “Hướng dẫn phát hành trái 
phiếu Chính phủ tại thị trường trong nước”, Bộ 
Tài chính ban hành Thông tư số 234/2012/TT-
BTC về “Hướng dẫn quản lý giao dịch trái phiếu 
Chính phủ, trái phiếu được Chính phủ bảo lãnh 
và trái phiếu chính quyền địa phương”, Bộ Tài 
chính cũng đã ban hành Thông tư số 
150/2011/TT-BTC ngày 9/11/2011 về “Hướng 
dẫn hoán đổi trái phiếu Chính phủ”, liên Bộ Tài 
chính - Ngân hàng Nhà nước ban hành Thông tư 
liên tịch số 92/2016/TTLT-BTC-NHNN ngày 
27/6/2016 “Hướng dẫn việc phát hành tín phiếu 
kho bạc qua Ngân hàng Nhà nước Việt Nam”. 
Năm 2019, Bộ Tài chính ban hành Thông tư 
111/2018/TT-BTC ngày 15/11/2018 về “Hướng 
dẫn phát hành và thanh toán công cụ nợ của 
Chính phủ tại thị trường trong nước”; tham gia 
cùng cơ quan quản lý hoàn tất việc xây dựng 
Thông tư hướng dẫn đăng ký, lưu ký, niêm yết, 
giao dịch và thanh toán giao dịch công cụ nợ của 
Chính phủ, TPCP bảo lãnh và TP chính quyền 
địa phương. Với công tác đấu thầu, HNX sẽ tiếp 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 123 
tục thực hiện huy động vốn cho các tổ chức phát 
hành an toàn, hiệu quả; triển khai nghiệp vụ đấu 
thầu mua lại, hoán đổi TP theo Nghị định 
95/2018/NĐ-CP. Trên thị trường thứ cấp, HNX 
sẽ triển khai kết nối hệ thống giao dịch TPCP 
với hệ thanh toán bù trừ và lưu ký mới của 
Trung tâm Lưu ký Chứng khoán Việt Nam 
(VSD); điều chỉnh hệ thống giao dịch TPCP để 
triển khai theo Nghị định 95/2018/NĐ-CP và 
Thông tư hướng dẫn; vận hành hệ thống giao 
dịch TPCP nâng cấp theo Thông tư 10/2017/TT-
BTC sau khi Thông tư Giá có hiệu lực; triển 
khai Hợp đồng tương lai TPCP trong năm 2019. 
Các văn bản pháp lý hướng dẫn đã quy định 
rõ về quy trình thủ tục phát hành, đăng ký, lưu 
ký, niêm yết và giao dịch TPCP nhằm tăng tính 
công khai minh bạch và tạo điều kiện thuận lợi 
cho nhà đầu tư tham gia trên thị trường. 
2.2.2. Về kỳ hạn và lãi suất TPCP 
Có những thay đổi đáng kể, đa dạng hoá kỳ 
hạn từ 1 năm đến 30 năm. Trước năm 2013, kỳ 
hạn TPCP chủ yếu là ngắn hạn, từ 5 năm trở 
xuống. Giai đoạn 2013 - 2016, triển khai phát 
hành TPCP kỳ hạn dài đến 15 năm, 20 năm, 30 
năm. Điều này nhằm đáp ứng tốt nhu cầu vay 
dài hạn của các quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm 
và hướng đến mục tiêu cải thiện cơ cấu danh 
mục nợ của Chính phủ. Theo đó, kỳ hạn phát 
hành TPCP năm 2015 đạt 6,98 năm tăng 2,14 
năm so với mức 4,84 năm của năm 2014, năm 
2016 đạt 8,71 năm, năm 2017 tăng mạnh đạt 
đến 12,74 năm, tăng so với mức 4,1 năm của 
năm 2011 và tăng 8,83 năm so với mức 3,91 
năm của năm 2011. Hiện nay, phần lớn TPCP 
phát hành có kỳ hạn từ 5 năm trở lên, trong đó 
93,12% khối lượng phát hành có kỳ hạn từ 10 
năm trở lên. Năm 2019, kỳ hạn phát hành bình 
quân TPCP đạt mức kỷ lục là 13,55 năm (tăng 
0,86 năm so với cuối năm 2018 và tăng 4,84 
năm so với cuối năm 2016). Việc huy động 
TPCP kỳ hạn dài góp phần kéo dài kỳ hạn còn 
lại bình quân, đảm bảo tính bền vững của danh 
mục nợ TPCP. 
Trong khi kỳ hạn phát hành bình quân đạt 
mức cao nhất từ trước đến nay, thì lãi suất phát 
hành TPCP năm 2017 đạt mức thấp nhất từ 
trước đến nay (bình quân lãi suất phát hành là 
6,07%/năm giảm 0,4% so với năm 2016, giảm 
0,19% so với năm 2015). Đặc biệt, các TP kỳ 
hạn dài giảm mạnh về điểm, kỳ hạn 5 - 7 năm 
giảm 65 - 75 điểm, kỳ hạn 10-15 năm giảm 75 -
145 điểm và kỳ hạn 20-30 năm giảm khoảng 
180 - 190 điểm. Lãi suất phát hành trung bình 
năm 2017 xuống còn 6,07%/năm, giảm 42 điểm 
cơ bản so với lại suất năm 2016 (6,49%/ năm). 
Lãi suất bình quân 11 tháng đầu năm 2019 đạt 
4,68%/năm, giảm từ 1,2 - 1,6%/năm so với thời 
điểm đầu năm 2019, trong đó lãi suất các kỳ 
hạn từ 10 năm đến 30 năm đang ở mức thấp 
nhất từ trước đến nay. Điều này góp phần tiết 
kiệm chi phí huy động vốn cho NSNN. 
Bộ Tài chính đã phát hành đa dạng các kỳ 
hạn để hình thành đường cong lãi suất chuẩn 
trên thị trường TP, kỳ hạn phát hành rất đa 
dạng từ 3 tháng đến 3 năm, 5 năm, 7 năm, 10 
năm, 15 năm, 20 năm và 30 năm để nâng cao 
khả năng huy động vốn cho ngân sách nhà 
nước và cơ cấu lại danh mục TPCP theo hướng 
bền vững. Việc kỳ hạn bình quân của TPCP 
từng bước được kéo dài, tạo điều kiện để mở 
rộng đường cong lợi suất lên đến 30 năm. Nhờ 
sự đa dạng về kỳ hạn, NĐT có nhiều lựa chọn 
hơn trên thị trường này và đồng thời cũng giúp 
giảm áp lực trả nợ trong thời gian ngắn, tăng 
hiệu quả cho đầu tư phát triển xã hội. 
Bảng 1. Kỳ hạn bình quân phát hành TPCP giai đoạn 2014 - 2019 
Năm 2014 2015 2016 2017 2018 2019 
Kỳ hạn bình quân (năm) 4,84 6,98 8,71 12,74 12,69 13,55 
 (Nguồn: HNX, Bộ Tài chính) 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 124 
Bảng 2. Danh mục kỳ hạn TPCP phát hành giai đoạn 2016 - 2019 
Năm 2016 2017 2018 2019 
Dưới 5 năm (%) 15,4% 0% 0% 33,94% 
Từ 5 năm trở lên (%) 84,6% 100% 100% 5,36% 
Dưới 10 năm (%) 75,7% 29,5% 2,52% 37,5% 
Từ 10 năm trở lên (%) 24,3% 70,5% 90,3% 19,7% 
Từ 20 năm trở lên (%) 0% 0% 7,18% 3,6% 
 (Nguồn: HNX, Bộ Tài chính) 
2.2.3. Về tổ chức thị trường 
Ngày 16/8/2012, HNX đã khai trương hệ 
thống đấu thầu điện tử với các tính năng vượt 
trội giúp rút ngắn thời gian từ đấu thầu lên niêm 
yết, giao dịch, thời gian xét thầu, xác định kết 
quả đấu thầu và kết nối với cơ quan quản lý. Hệ 
thống đấu thầu điện tử có chức năng kết nối cơ 
quan quản lý, thành viên thị trường và NĐT, 
giúp các bên có thể  ...  Việt Nam và tổ chức tài chính khác. 
Trong số các NĐT trên, hiện nay, NHTM là 
NĐT có tổ chức tham gia chủ yếu trên thị 
trường do hệ thống NHTM hiện nay chiếm tỷ 
trọng chính trong hệ thống tài chính Việt Nam 
và là trung gian tài chính lớn nhất thu hút 
nguồn vốn tiết kiệm từ khu vực dân cư và 
doanh nghiệp. Bên cạnh đó, sự tham gia của 
các công ty bảo hiểm và quỹ hưu trí ngày càng 
gia tăng cùng với sự phát triển của thị trường 
bảo hiểm. 
Năm 2019 đã tiếp tục có sự thay đổi tích cực 
theo hướng tăng tỷ lệ nắm giữ TPCP của NĐT 
dài hạn, giảm tỷ lệ nắm giữ TPCP của các 
NHTM. Tính đến cuối năm 2019, tỷ lệ nắm giữ 
TPCP của các NHTM tiếp tục giảm xuống mức 
45% (giảm 31,7% so với đầu năm 2016), tỷ lệ 
nắm giữ của khối bảo hiểm và các NĐT dài hạn 
khác đạt 55% (tăng 31,7% so với đầu năm 
2016). Đối với NĐT nước ngoài, ngày 
26/6/2015 Chính phủ ban hành Nghị định số 
60/2015/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung Nghị định 
58/2012/NĐ-CP ngày 20/7/2012 hướng dẫn 
Luật Chứng khoán và Luật Chứng khoán sửa 
đổi, theo hướng không hạn chế đầu tư vào trái 
phiếu của NĐT nước ngoài, thực hiện đơn giản 
hóa thủ tục đầu tư cho NĐT nước ngoài. Trong 
năm 2016, lần đầu tiên Bộ Tài chính cũng đã 
phát hành được 7.000 tỷ đồng TPCP kỳ hạn 30 
năm cho nhà đầu tư 100% vốn nước ngoài là 
doanh nghiệp bảo hiểm không có trụ sở tại Việt 
Nam. 
Mặc dù cơ cấu NĐT trên thị trường TP Việt 
Nam có sự thay đổi theo hướng mở rộng, đa 
dạng hoá loại hình NĐT, giảm tỷ lệ nắm giữ 
của khối NHTM tương đương với nhiều quốc 
gia trong khu vực nhưng cơ cấu NĐT là công ty 
bảo hiểm, quỹ hưu trí, quỹ tương hỗ vẫn chưa 
tương xứng. Do sự phát triển của nền kinh tế 
còn ở mức thấp nên nguồn vốn tiết kiệm dài 
hạn từ các công ty bảo hiểm, các quỹ hưu trí bắt 
buộc còn hạn chế trong khi hệ thống các quỹ 
hưu trí tự nguyện chưa hình thành. Thị trường 
còn thiếu các NĐT là các quỹ đầu tư chuyên 
nghiệp, các NĐT nước ngoài. Nhà tạo lập thị 
trường hoạt động chủ yếu trên thị trường sơ 
cấp, vai trò và quyền lợi vẫn còn hạn chế trên 
thị trường thứ cấp. Do đó cần sự hỗ trợ từ phía 
Bộ Tài chính và các cơ quan quản lý trong việc 
mở rộng thị trường, đa dạng hoá loại hình sản 
phẩm, tháo gỡ khó khăn cho NĐT, tiến đến 
phát triển thị trường bền vững. 
2.2.8. Về tổ chức trung gian tài chính 
Từ năm 2012, theo quy định của Nghị định 
số 01/2011/NĐ-CP của Chính phủ và Thông tư 
số 17/2012/TT-BTC của Bộ Tài chính hướng 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 128 
dẫn phát hành TPCP tại thị trường trong nước, 
đã hình thành hệ thống thành viên đấu thầu 
TPCP với quyền lợi, nghĩa vụ cơ bản như khối 
lượng mua TPCP tối thiểu, cam kết niêm yết 
giá chào mua, chào bán... Hiện nay, hệ thống 
thành viên đấu thầu của Việt Nam gồm có 24 
thành viên với 18 NHTM, 6 công ty chứng 
khoán. Bộ Tài chính tiếp tục phát triển hệ thống 
nhà tạo lập thị trường với nền tảng là các thành 
viên đấu thầu TPCP hiện nay với đầy đủ các 
nghĩa vụ và quyền lợi tương tự như các nước 
trên thế giới. Đến năm 2013, Bộ Tài chính đã 
có sự thay đổi về chính sách. Vào cuối mỗi 
năm, Bộ Tài chính đều có quyết định công bố 
danh sách thành viên đấu thầu cho năm tiếp 
theo. Chỉ có các thành viên đáp ứng các chỉ tiêu 
về vốn, hệ thống, thị phần và tích cực tham gia 
vào hoạt động đấu thầu của năm trước mới 
được tiếp tục làm thành viên của năm sau. 
Ngoài ra, các thành viên đấu thầu còn có nghĩa 
vụ phải tham gia chào giá để xác định đường 
cong lãi suất. 
 Các thành viên trong danh sách đều rất tích cực 
tham gia vào hoạt động đấu thầu và ngày càng 
khẳng định tính chuyên nghiệp. Tại mỗi phiên đấu 
thầu trái phiếu KBNN có trung bình 15 thành viên 
đấu thầu tham gia vào phiên thầu chính và 3 - 5 
thành viên tham gia phiên thầu phụ. 
Bảng 5. Danh sách 15 thành viên tham gia đấu thầu trái phiếu Chính phủ năm 2019 
TT Mã thành viên Tên thành viên 
1 002 
Công ty Cổ phần Chứng khoán Ngân hàng Đầu tư và Phát triển Việt 
Nam 
2 009 
Công ty TNHH Chứng khoán Ngân hàng TMCP Ngoại thương Việt 
Nam 
3 011 Công ty Cổ phần Chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh 
4 ACB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Á Châu 
5 BID Ngân hàng Thương mại Cổ phần Đầu tư và Phát triển Việt Nam 
6 CTG Ngân hàng Thương mại Cổ phần Công thương Việt Nam 
7 LPB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Bưu điện Liên Việt 
8 MBB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Quân đội 
9 MSB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Hàng hải Việt Nam 
10 SGT Ngân hàng Thương mại Cổ phần Sài Gòn Thương Tín 
11 TCB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Kỹ thương Việt Nam 
12 TPB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Tiên Phong 
13 VBA 
Công ty TNHH Một thành viên Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển 
Nông thôn Việt Nam 
14 VCH Ngân hàng Thương mại Cổ phần Ngoại thương Việt Nam 
15 VIB Ngân hàng Thương mại Cổ phần Quốc tế Việt Nam 
 (Nguồn: Quyết định số 2355/QĐ-BTC) 
3. Kết luận 
Trong giai đoạn 2016 - 2019, thị trường 
TPCP đã đạt được những kết quả nhất định, tuy 
nhiên vẫn còn tồn tại một số hạn chế như sau: 
Thứ nhất, khuôn khổ pháp lý chưa được ban 
hành theo chuẩn mực quốc tế 
Khuôn khổ pháp lý tại Việt Nam mới chỉ phù 
hợp với tình hình thực tế hiện nay. Một số cơ 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 129 
chế chính sách chưa được ban hành theo chuẩn 
quốc tế như cơ chế cho vay trái phiếu đối với 
nhà tạo lập thị trường, thị trường Repo chưa phát 
triển do chưa có mẫu hợp đồng Repo chuẩn, hệ 
thống giao dịch Repo chưa linh hoạt, việc thay 
đổi kỳ hạn các giao dịch Repo không thể thực 
hiện trên hệ thống. Ngoài ra, chưa có quy định 
về việc thành lập và hoạt động của tổ chức tạo 
lập thị trường. Chính sự thiếu vắng của tổ chức 
tạo lập thị trường đã làm cho chứng khoán thiếu 
sự linh hoạt và tính thanh khoản, mất đi tính hấp 
dẫn đối với NĐT. Hoạt động mua lại hoán đổi 
TPCP còn phụ thuộc vào các quy định khá chặt 
chẽ của Luật Quản lý nợ công, hạn chế quyền tự 
quyết và chủ động của KBNN là tổ chức phát 
hành. Các giao dịch đầu cơ như mua bán khống, 
giao dịch trước phát hành và các giao dịch phái 
sinh chưa được quy định, khiến thị trường TPCP 
thiếu một số NĐT quan trọng để cung cấp thanh 
khoản cho thị trường. 
Bên cạnh đó, khuôn khổ pháp lý cho các 
NĐT tham gia thị trường chưa hoàn thiện; chưa 
có khung pháp lý đồng bộ về cơ chế đầu tư 
TPCP của các loại hình NĐT. Theo đó, mỗi 
loại hình NĐT khi đầu tư, giao dịch, nắm giữ 
TP lại chịu sự điều chỉnh của từng văn bản quy 
phạm pháp luật riêng; chưa có khuôn khổ pháp 
lý về NĐT chuyên nghiệp theo thông lệ quốc tế 
vì theo Luật Chứng khoán thì NĐT chuyên 
nghiệp chỉ bao gồm các định chế tài chính, 
trong khi đó theo thông lệ quốc tế, ngoài các 
định chế tài chính, NĐT chuyên nghiệp còn có 
tổ chức, cá nhân có năng lực tài chính, am hiểu 
thị trường. 
Thứ hai, các sản phẩm trên thị trường thiếu 
sự đa dạng, phong phú 
Hiện nay, chiếm đa số trong tổng dư nợ 
TPCP vẫn tập trung vào các TP có lãi suất cố 
định, thanh toán lãi định kỳ hàng năm, thanh 
toán gốc một lần khi đến hạn. Đây là hạn chế 
lớn nhất làm cho thị trường kém hấp dẫn và 
thiếu chiều sâu do các NĐT không có nhiều sự 
lựa chọn. Thị trường vẫn thiếu sản phẩm kỳ hạn 
dưới 5 năm do KBNN không phát hành, trên thị 
trường chưa có sản phẩm TP có lãi suất thả nổi, 
TP có lãi suất gắn với chỉ số lạm phát. Tại một 
số thời điểm, nguồn cung trên thị trường bị hạn 
chế do giải ngân vốn đầu tư công chậm, KBNN 
phải giảm khối lượng phát hành. 
Hơn nữa, việc xây dựng kế hoạch phát hành 
chưa thực sự hiệu quả, khối lượng phát hành 
chưa căn cứ vào tình hình thực tế của thị 
trường, và tính tham khảo của kế hoạch phát 
hành chưa cao do khối lượng phát hành thường 
xuyên bị điều chỉnh. Kế hoạch phát hành TPCP 
dựa vào nhu cầu chi tiêu của NSNN trên cơ sở 
dự toán NSNN đã được Quốc hội thông qua, 
chưa tính đến chiến lược tổng thể về phát triển 
kinh tế - xã hội và các mục tiêu của chính sách 
tài khóa. 
Thứ ba, cơ sở nhà đầu tư và đối tượng tham 
gia thị trường chưa đa dạng 
Cơ sở nhà đầu tư trên thị trường TPCP cần 
được cải thiện, đặc biệt là NĐT dài hạn. Cơ cấu 
NĐT đa dạng hơn nhưng vẫn phụ thuộc vào hệ 
thống NHTM, nhất là trên thị trường thứ cấp, 
trong khi nhu cầu mua TP của các NHTM chủ 
yếu là kỳ hạn ngắn và phụ thuộc nhiều vào 
thanh khoản và chính sách tiền tệ của NHNN. 
Hơn nữa, BHXH Việt Nam chưa tham gia thị 
trường TP một cách chuyên nghiệp, tỷ lệ đầu tư 
vào TPCP còn thấp so với tổng số vốn đầu tư 
của định chế này. 
Thứ tư, các định chế tài chính trung gian và 
dịch vụ thị trường chưa được hình thành đầy đủ 
Hiện nay, Việt Nam chưa có cơ chế chính 
sách để thiết lập hệ thống nhà tạo lập thị trường 
(PDs) với đầy đủ quyền và nghĩa vụ theo thông 
lệ quốc tế. Hoạt động của PDs chủ yếu tập 
trung trên thị trường sơ cấp, vai trò trên thị 
trường thứ cấp còn hạn chế. Đối với thị trường 
thứ cấp, trong thời gian qua đã thí điểm thực 
hiện nghĩa vụ chào giá hai chiều của các thành 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 130 
viên đấu thầu TPCP, tuy nhiên hiệu quả còn 
hạn chế. Bên cạnh đó, thị trường chưa hình 
thành đầy đủ hệ thống định chế trung gian, tiềm 
lực tài chính và năng lực hoạt động của các 
định chế trung gian như Công ty chứng khoán, 
Công ty quản lý quỹ, các NHTM chưa cao do 
nguồn vốn còn mỏng, phạm vi và chất lượng 
hoạt động còn hạn chế. 
Thị trường dịch vụ xếp hạng tín nhiệm chưa 
được hình thành và phát triển mặc dù đã có 
khuôn khổ pháp lý cho việc thành lập và hoạt 
động doanh nghiệp xếp hạng tín nhiệm đã được 
ban hành với Quyết định số 507/QĐ-TTg ngày 
17/4/2015 về quy hoạch phát triển dịch vụ xếp 
hạng tín nhiệm đến năm 2020 và tầm nhìn đến 
năm 2030. Tổ chức định mức tín nhiệm đóng vai 
trò quan trọng và cần thiết trong việc phát triển 
thị trường. Nhờ các tổ chức này mà việc xác 
định rủi ro trở nên dễ dàng hơn, các NĐT không 
mất nhiều thời gian để đánh giá và phân tích. 
4. Một số giải pháp đề xuất 
Trong thời gian tới, để phát triển thị trường 
TPCP tại Việt Nam cần tập trung hoàn thiện 
các vấn đề sau: 
Thứ nhất, hoàn thiện khuôn khổ pháp lý 
Tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý để 
phát triển thị trường TPCP ổn định, bền vững 
theo xu hướng và thông lệ quốc tế; tập trung 
phát triển hệ thống nhà tạo lập thị trường. Để 
đa dạng hóa nghiệp vụ và tăng tính thanh khoản 
cho thị trường, Chính phủ cần ban hành khung 
pháp lý cho các nghiệp vụ phái sinh, chiết khấu, 
cầm cố trái phiếu, xây dựng khung hợp đồng 
mẫu giao dịch có kỳ hạn (Repo) chuẩn. 
Xây dựng và hoàn thiện khuôn khổ pháp lý 
làm cơ sở cho việc hình thành và phát triển các 
NĐT dài hạn, bao gồm: Quỹ hưu trí tự nguyện, 
quỹ bảo hiểm liên kết, khuyến khích hoạt động 
đầu tư vào TP của các công ty bảo hiểm, bảo 
hiểm tiền gửi, NĐT nước ngoài. 
Hoàn thiện khuôn khổ pháp lý về cơ chế đầu 
tư của các tổ chức bảo hiểm: Nghị định 
73/2016/NĐ-CP ngày 1/7/2016 của Chính phủ 
về quy định chi tiết thi hành Luật kinh doanh 
bảo hiểm và Luật sửa đổi, bổ sung một số điều 
của Luật kinh doanh bảo hiểm, quy định doanh 
nghiệp bảo hiểm nhân thọ được đầu tư TPCP 
với khối lượng không hạn chế, cho phép BHXH 
được giao dịch sản phẩm mua bán có kỳ hạn 
TPCP (Repo TPCP). Ngoài ra, quy định về đầu 
tư trên thị trường TP của bảo hiểm tiền gửi 
(BHTG) khá chặt chẽ, phần nào hạn chế hiệu 
quả đầu tư của BHTG. BHTG chỉ có thể mua 
và nắm giữ TPCP đến ngày đáo hạn, không 
được phép giao dịch trên thị trường thứ cấp. Do 
đó cần sửa đổi mở rộng phạm vi đầu tư của 
BHTG theo hướng cho phép BHTG được tham 
gia không hạn chế trên cả thị trường sơ cấp và 
thị trường thứ cấp TPCP, cho phép BHTG được 
bán TPCP khi cần thiết. 
Thứ hai, hoàn thiện và phát triển các sản 
phẩm mới trên thị trường 
Tiếp tục tập trung sản phẩm truyền thống và 
trái phiếu loại long/short coupon. Nghiên cứu 
phát hành các sản phẩm mới phù hợp với sự 
phát triển của thị trường và nhu cầu của NĐT 
như: TP có lãi suất thả nổi, TP có gốc, lãi được 
giao dịch tách biệt (strip bond), TP gắn với chỉ 
số lạm phát... Phát triển thêm các sản phẩm 
phái sinh TP như: hợp đồng tương lai, hợp 
đồng kỳ hạn, hợp đồng quyền chọn. Phát hành 
TPCP với kỳ hạn dài để thu hút các NĐT là các 
công ty bảo hiểm, các quỹ đầu tư, quỹ hưu trí. 
Thực hiện các nghiệp vụ về phát hành bổ 
sung TP hoặc hoán đổi TP, mua lại TP để hình 
thành các mã TP chuẩn nhằm tăng thanh khoản, 
ổn định thị trường và quản lý phòng ngừa rủi ro 
danh mục nợ TPCP. 
Thứ ba, đa dạng hóa các nhà đầu tư trên thị 
trường trái phiếu 
Huỳnh Thị Minh Duyên / Tạp chí Khoa học và Công nghệ Đại học Duy Tân 05(42) (2020) 120-131 131 
Phát triển hệ thống nhà đầu tư đóng vai trò 
quan trọng trong việc duy trì ổn định và phát 
triển thị trường TPCP. Trước tiên, tập trung 
phát triển nhà đầu tư dài hạn để tạo cầu bền 
vững thông qua các giải pháp đổi mới cơ chế 
đầu tư của BHXH Việt Nam trên thị trường TP 
theo quy định tại Nghị định 30/2016/NĐ-CP 
của Chính phủ. 
Phát triển hệ thống NĐT dài hạn như các 
quỹ đầu tư, hệ thống quỹ hưu trí tự nguyện, 
khuyến khích các doanh nghiệp bảo hiểm đặc 
biệt là bảo hiểm nhân thọ tăng tỷ lệ đầu tư vào 
TP. Xây dựng các chính sách ưu đãi, khuyến 
khích đầu tư để thu hút NĐT nước ngoài tham 
gia vào thị trường. 
Bên cạnh phát triển hệ thống NĐT cần tạo 
lập kênh đối thoại thường xuyên với các NĐT 
nhằm chuyển tải thông tin, định hướng chính 
sách, giới thiệu, quảng bá thị trường TPCP đến 
các NĐT tiềm năng cũng như nắm bắt nhu cầu, 
giải quyết vướng mắc kịp thời. 
Thứ tư, phát triển các định chế trung gian 
Xây dựng hệ thống nhà tạo lập thị trường 
chuyên nghiệp với các điều kiện về quyền lợi 
và nghĩa vụ để thực hiện chức năng tạo lập, dẫn 
dắt và phát triển thị trường sơ cấp và thứ cấp 
nhằm tăng tính thanh khoản của thị trường, hấp 
dẫn các NĐT. 
Xây dựng và phát triển tổ chức định mức 
tín nhiệm. Đây là vấn đề hết sức cấp thiết giúp 
cho quá trình hội nhập và phát triển của thị 
trường TP Việt Nam được nhanh và bền vững. 
NĐT sẽ dễ dàng hơn trong việc lựa chọn sản 
phẩm TP có định mức tín nhiệm phù hợp do họ 
không cần thực hiện việc tự đánh giá rủi ro tín 
dụng của từng TP. Hơn nữa, để phát hành TP 
ra thị trường quốc tế đạt kết quả tốt vấn đề cơ 
bản và lâu dài đối với Việt Nam là phải nâng 
cao định mức tín nhiệm. 
Tài liệu tham khảo 
[1] Bộ Tài chính, Báo cáo thường niên thị trường trái 
phiếu. 
[2] Chính phủ (2017), QĐ1911/QĐ-TTg ngày 14/8/2017, 
“Phê duyệt lộ trình phát triển thị trường trái phiếu 
Việt Nam giai đoạn 2017 - 2020, tầm nhìn đến năm 
2030”. 
[3] Vụ tài chính các ngân hàng và tổ chức tài chính 
(2019), “Phát triển hệ thống cơ sở nhà đầu tư trên 
thị trường trái phiếu Việt Nam”, Tạp chí tài chính số 
tháng 01. 
[4] Lê Thị Ngọc (2018), “Một số vấn đề về phát triển thị 
trường trái phiếu Chính phủ”, Tạp chí tài chính số 
tháng 8. 
[5] Website: www.hnx.vn, www.mof.gov.vn, 
www.ssc.gov.vn, www.thoibaotaichinh.vn