Giải pháp đẩy mạnh thoái vốn nhà nước tại các doanh nghiệp nhà nước

53Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCÂSoá 11 (196) - 2019
 Thoái vốn nhà nước tại các DNNN và DN có vốn 
nhà nước là việc nhà nước rút vốn đầu tư khỏi các 
DNNN và DN có vốn nhà nước thông qua việc bán 
phần vốn nhà nước tại các DN này trên thị trường vốn. 
Vậy, thoái vốn thành công hay thất bại tùy thuộc vào 
động cơ và phương thức hành động của 2 nhóm chủ 
thể tham gia vào hoạt động này trên thị trường vốn đó 
là: Nhà nước (bên bán) và nhà đầu tư (bên mua).
Thứ nhất: Về động cơ của các chủ thể tham gia 
vào hoạt động thoái vốn
Theo Nghị quyết số 24/2016/QH14 của Quốc hội 
về cơ cấu lại nền kinh tế giai đoạn 2016-2020. Quyết 
định số 707/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ ngày 
25/5/2017 về: Cơ cấu lại DN nhà nước và hàng loạt 
quyết định, nghị quyết của Đảng và nhà nước về tái 
cơ cấu DNNN đều nhất quán mục tiêu: thoái toàn bộ 
vốn nhà nước khỏi các DNNN hoạt động ở các lĩnh 
vực mà tư nhân có thể đảm nhiệm được, tập trung vốn 
nhà nước đầu tư vào ngành, lĩnh vực then chốt; cung 
cấp sản phẩm, dịch vụ công ích thiết yếu cho xã hội; 
quốc phòng, an ninh; lĩnh vực độc quyền tự nhiên; 
ứng dụng công nghệ cao, ngành, lĩnh vực mang tầm 
chiến lược, có tính dẫn dắt, định hướng tạo dựng nền 
kinh tế tri thức, nâng cao năng lực cạnh tranh của toàn 
bộ nền kinh tế; nâng cao năng lực quản lý và năng 
lực quản trị DNNN theo chuẩn mực quốc tế; quản lý, 
giám sát chặt chẽ, công khai, minh bạch DNNN, bảo 
đảm cho các DN thuộc các thành phần kinh tế cạnh 
tranh bình đẳng với nhau. Tách chức năng đại diện 
chủ sở hữu vốn của Nhà nước tại DN nhà nước và DN 
có vốn nhà nước với chức năng quản lý nhà nước của 
các bộ, ngành, địa phương...
Như vậy, có thể thấy rõ động cơ của bên bán - Nhà 
nước trong hoạt động thoái vốn đó là:
- Thoái vốn - bán phần vốn nhà nước tại DN, 
tập trung nguồn lực công cần thiết để tái cơ cấu 
danh mục đầu tư vốn của Nhà nước phù hợp hơn 
với mục tiêu kinh tế, chính trị, xã hội trong bối cảnh 
hội nhập kinh tế quốc tế hiện nay, thay đổi mô hình 
quản trị DNNN một cách thực chất; thu hút đầu tư 
tư nhân trong nước và nước ngoài có năng lực thực 
sự; tối đa hóa giá trị vốn nhà nước theo cơ chế thị 
trường.
- Giảm sự tham gia trực tiếp của Nhà nước vào các 
lĩnh vực kinh doanh thông thường, tăng cường chức 
năng quản lý, điều tiết và giám sát kinh tế của các cơ 
quan hành chính như: bộ, ban, ngành, địa phương...
GIẢI PHÁP ĐẨY MẠNH THOÁI VỐN NHÀ NƯỚC 
TẠI CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC 
PGS.TS. Nghiêm Thị Thà*
Ngày nhận bài: 4/10/2019
Ngày chuyển phản biện: 6/10/2019
Ngày nhận phản biện: 19/10/2019
Ngày chấp nhận đăng: 23/10/2019
Thoái vốn nhà nước tại các DN nhà nước là chủ trương lớn của Đảng và nhà nước nhằm đạt được các 
mục tiêu về kinh tế, chính trị và xã hội trong bối cảnh phát triển kinh tế thị trường theo định hướng xã 
hội chủ nghĩa của Việt Nam. Tuy nhiên, quá trình thoái vốn đang gặp rất nhiều khó khăn vì nhiều nguyên 
nhân khác nhau. Nghiên cứu thực trạng, tìm giải pháp để đẩy mạnh thoái vốn nhà nước tại các DN nhà 
nước và DN có vốn nhà nước giai đoạn 2016-2020 và định hướng đến năm 2025 là chủ đề tác giả trao 
đổi trong bài viết này.
• Từ khóa: thoái vốn nhà nước, DN nhà nước, cổ phần hóa DN.
The state capital divestment in many state-owned 
enterprises is a policy of the government and the 
Communist Party in order to achieve the socio-
economic and political goals to prepare for the 
transition of Vietnam to a market economy with 
socialist orientation. However, the state capital 
divesment faces many problems becauses of a 
myriad of reasons. Therefore, the topic of this 
article is “Reasearch on the facts and the solutions 
to promote the State capital divesment in state-
owned enterprises in the period from 2016 to 2020 
with an orientation to 2025.
• Keywords: state capital divestment, state 
enterprise, equitization.
* Học viện Tài chính
54 Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
- Điều chỉnh dòng chảy vốn theo mục tiêu chuyển 
dịch cơ cấu kinh tế hợp lý hơn, thu hút vốn đầu tư của 
khu vực kinh tế tư nhân trong nước và nước ngoài 
vào các lĩnh vực kinh doanh thông thường, giải phóng 
lực lượng sản xuất xã hội, tạo động lực phát triển 
kinh tế; nâng cao năng lực cạnh tranh của DN trong 
nước, nâng cao hiệu quả đầu tư của vốn nhà nước tại 
DNNN.
- Tạo môi trường kinh doanh minh bạch, bình 
đẳng cho mọi thành phần kinh tế.
Động cơ của bên mua - nhà đầu tư
- Thúc đẩy hệ sinh thái quốc gia khởi nghiệp, tạo 
hàng hóa hấp dẫn trên thị trường chứng khoán giúp 
các nhà đầu tư trong và ngoài nước có nhiều lựa chọn 
hơn trong chiến lược đầu tư dài hạn tại Việt Nam.
- Giúp các nhà đầu tư ngoại tham gia thâm nhập, 
phát triển thị trường tại Việt Nam thuận lợi hơn.
Từ nghiên cứu về động cơ của người bán và người 
mua cho thấy công tác thoái vốn nói riêng, tái cơ cấu 
toàn diện DNNN có cơ hội thành công rất cao do 
những lợi ích mà nó mang lại cho các bên có liên 
quan.
Thứ hai: Về phương thức thực hiện của các chủ 
thể tham gia vào hoạt động thoái vốn
Về phía bên bán vốn - Nhà nước thực hiện thoái 
vốn ở hầu hết các lĩnh vực mà nhà nước không cần 
phải nắm giữ và thực hiện theo đúng cơ chế thị trường. 
Cụ thể, phương thức thực hiện thoái vốn theo chỉ đạo 
của nhà nước cơ bản như sau:
- Đối với những DN mà Nhà nước phải nắm giữ 
cổ phần, vốn góp chi phối thì cần định giá DN một 
cách đầy đủ, cổ phần hóa và bán vốn cổ phần cần 
thoái công khai trên thị trường, đồng thời từng bước 
thực hiện quản trị DN theo thông lệ, chuẩn mực quốc 
tế.
- Đối với những DNNN mà Nhà nước không cần 
phải nắm giữ vốn thì thực hiện thoái vốn theo phương 
thức: định giá DN đầy đủ, công khai, cổ phần hóa và 
bán từng phần đến khi thoái toàn bộ phần vốn nhà 
nước tại DN trên thị trường vốn. Quy định rõ trách 
nhiệm của tổ chức tư vấn định giá độc lập trong định 
giá tài sản, vốn và xác định giá trị DN. Xác định rõ 
trách nhiệm của Kiểm toán Nhà nước trong việc kiểm 
toán xác định giá trị DN, định giá tài sản, vốn nhà 
nước. Giá thị trường là giá đấu thành công để bán 
vốn nhà nước. Các DNNN có thể bán cổ phần theo 
phương thức đấu giá theo lô, phương thức dựng sổ 
đã được quy định trong Nghị định 126/2018/NĐ-CP, 
Nghị định 32/2018/NĐ-CP, Thông tư 21/2019/TT-
BTC nhưng chưa phổ biến ở Việt Nam. Việc thoái 
vốn được thực hiện theo 1 trong 2 trường hợp: chào 
bán giá cổ phần lần đầu hoặc bán cổ phần hiện hữu, 
cụ thể như sau:
Trường hợp 1: Đối với trường hợp DNNN bán cổ 
phần nhà nước lần đầu được quy định trong phương 
án cổ phần hoá DN chào bán ra công chúng bằng 1 
trong các phương thức:
+ Giữ nguyên vốn nhà nước hiện có và phát hành 
thêm cổ phần để tăng vốn điều lệ.
+ Bán một phần hoặc toàn bộ vốn nhà nước tại 
DN.
+ Bán phần vốn nhà nước tại DN (một phần hoặc 
toàn bộ) kết hợp phát hành cổ phiếu tăng vốn điều 
lệ. Việc bán cổ phần lần đầu do cơ quan đại diện chủ 
sở hữu thực hiện. Riêng đối với trường hợp DN Nhà 
nước thuộc danh sách DN mà Nhà nước nắm giữ trên 
50% vốn điều lệ thì phải phối hợp cùng Công ty mua 
bán nợ và tài sản và các chủ nợ để thực hiện mua lại 
các khoản nợ trước khi bán vốn nhà nước.
Trường hợp 2: Đối với các DNNN bán cổ phần 
hiện hữu Nhà nước - thoái vốn từ chủ sở hữu vốn Nhà 
nước sang các chủ sở hữu ngoài nhà nước có thể thực 
hiện trên Sở giao dịch chứng khoán hoặc không qua 
Sở giao dịch chứng khoán.
+ Nếu thoái vốn trên sàn giao dịch chứng khoán, 
theo quy định tại NĐ 32/2018/NĐ-CP, các công ty 
niêm yết sẽ bán cổ phần bằng phương thức đấu giá 
công khai tại Sở Giao dịch chứng khoán, tuân thủ các 
quy định của Sở Giao dịch chứng khoán về đấu giá 
cổ phần theo lô. UBCKNN tại Quyết định 583/QĐ-
UBCKNN đã ban hành quy chế mẫu về bán đấu giá 
theo lô chuyển nhượng vốn nhà nước. 
+ Nếu thoái vốn không qua sàn chứng khoán, 
cơ quan đại diện chủ sở hữu vốn Nhà nước có thể 
lựa chọn phương thức đấu giá công khai để chuyển 
nhượng vốn Nhà nước. 
- Thực hiện phương thức giải thể, phá sản theo 
quy định của pháp luật đối với DNNN lâm vào tình 
trạng phá sản mà không có phương án phục hồi khả 
thi.
- Xóa bỏ các cơ chế can thiệp hành chính trực 
tiếp, bao cấp dành cho DNNN, gỡ bỏ toàn bộ các rào 
cản gây bất bình đẳng với DN thuộc các thành phần 
kinh tế khác, nhất là trong tiếp cận các nguồn lực nhà 
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙC Soá 11 (196) - 2019
5 
Bảng 1: Tình hình thực hiện kế hoạch cổ phần hóa DNNN 
giai đoạn 2016 - 09/2019 
Chỉ tiêu ĐVT 2016 2017 2018 2019 
Tổng 
4 năm 
Kế hoạch CPH DNNN DN 55 44 64 18 181 
Thực hiện CPH DNNN DN 66 70 23 9 168 
Tỷ lệ hoàn thành kế hoạch % 120 159 36 50 93 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Kết quả thực hiện kế hoạch CPH các DNNN đã cho thấy sự cố gắng của cả hệ 
thống chính trị với 93% cho 4 năm gần đây. Tỷ lệ hoàn thành vượt kế hoạch về số 
DNNN cổ phần hóa 2 năm 2016 và 2017 là do có các DNNN từ kế hoạch của giai 
đoạn 2011-2015 chuyển sang, 2 năm 2018 và 2019 đều có tỷ lệ hoàn thành kế 
hoạch CPH chỉ đạt lần lượt là 36% và 50%. 
Về giá trị vốn nhà nước của các DNNN đã được phê duyệt phương án cổ phần 
hóa 4 năm qua trong bảng 2 
Bảng 2: Giá trị vốn nhà nước theo quyết định CPH 
Quyết định công bố 
giá trị DN 
ĐVT 2016 2017 2018 2019 Tổng 4 năm 
Tổng giá trị DN Tr.đ 40.206.598 370.362.982 31.706.310 780.552 443.056.441 
Tổng giá trị phần vốn 
của nhà nước “ 27.328.917 161.955.324 16.739.812 670.172 206.694.225 
Tỷ lệ vốn nhà nước 
trong DN % 68 44 53 86 47 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Tại các DNNN cổ phần hóa 4 năm qua tỷ lệ vốn nhà nước bình quân chiếm 
47% giá trị DN, với tổng giá trị là: 206.694 tỷ đồng, thoái vốn thành công theo 
các quyết định đã được phê duyệt 4 năm qua sẽ tạo được nguồn vốn khá lớn cho 
các mục tiêu đầu tư những năm tới. Các chủ thể tham gia mua phần vốn của các 
DNNN theo quyết định CPH 4 năm qua trong bảng 3 vẫn cho thấy nhà nước còn 
đang năm giữ tỷ lệ vốn chiếm trên 40% tổng vốn điều lệ của DN sau CPH, tỷ lệ 
nắm giữ của nhà đầu tư chiến lược và các bên có liên quan còn thấp. 
55Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
nước, tín dụng, đất đai, tài nguyên, cơ hội đầu 
tư, kinh doanh, tài chính, thuế,...
- Tiền thu từ cổ phần hóa, thoái vốn nhà 
nước được quản lý tập trung và chỉ sử dụng 
cho các mục đích chi đầu tư phát triển; không 
sử dụng cho chi thường xuyên của ngân sách 
nhà nước, chống bù lỗ cho các DNNN yếu 
kém.
- Ủy ban quản lý vốn nhà nước đã 
được thành lập cần thực hiện đầy đủ và 
có hiệu quả chức năng, vai trò của chủ 
sở hữu phần vốn nhà nước tại DNNN, 
bình đẳng về quyền, nghĩa vụ, trách 
nhiệm với các chủ sở hữu khác của DN. 
Với phương thức thoái vốn như trên, 
Thủ tướng Chính phủ đã ban hành danh 
mục DNNN cổ phần hóa theo từng giai 
đoạn (5 năm) với lộ trình cụ thể từng 
năm để các bên có liên quan có thời 
gian cần thiết để xây dựng và thực hiện 
kế hoạch thoái vốn một cách hiệu quả, 
tránh thất thoát vốn nhà nước. Giai đoạn 
từ 2016 đến nay vừa tiếp tục xử lý tồn 
đọng các DNNN chưa thoái vốn của 
giai đoạn 2011-2015 chuyển sang, vừa tiếp tục thực 
hiện kế hoạch thoái vốn theo danh mục DNNN đã 
được phê duyệt theo Văn bản số 991/TTg-ĐMDN 
ngày 10/07/2017 và Danh mục thực hiện thoái vốn 
đến năm 2020 theo Quyết định số 1232/QĐ-TTg 
ngày 17/08/2017, kế hoạch thoái vốn nhằm đáp ứng 
tối thiểu 250.000 tỷ đồng nguồn vốn cho kế hoạch 
đầu tư công trung hạn giai đoạn 2016 - 2020. Giá 
thị trường là căn cứ cho giá đấu thành công và giá 
bán của các thương vụ mua bán, sáp nhập. Mặc dù 
phương thức dựng sổ đã được giới thiệu và đề cập 
đến trong Nghị định 126/2018/NĐ-CP, Nghị định 
32/2018/NĐ-CP, Thông tư 21/2019/TT-BTC. 
Kết quả thực hiện kế hoạch CPH các DNNN đã 
cho thấy sự cố gắng của cả hệ thống chính trị với 93% 
cho 4 năm gần đây. Tỷ lệ hoàn thành vượt kế hoạch 
về số DNNN cổ phần hóa 2 năm 2016 và 2017 là 
do có các DNNN từ kế hoạch của giai đoạn 2011-
2015 chuyển sang, 2 năm 2018 và 2019 đều có tỷ 
lệ hoàn thành kế hoạch CPH chỉ đạt lần lượt là 36% 
và 50%.
Về giá trị vốn nhà nước của các DNNN đã được 
phê duyệt phương án cổ phần hóa 4 năm qua trong 
bảng 2.
Tại các DNNN cổ phần hóa 4 năm qua tỷ lệ vốn 
nhà nước bình quân chiếm 47% giá trị DN, với tổng 
giá trị là 206.694 tỷ đồng, thoái vốn thành công 
theo các quyết định đã được phê duyệt 4 năm qua sẽ 
tạo được nguồn vốn khá lớn cho các mục tiêu đầu tư 
những năm tới. Các chủ thể tham gia mua phần vốn 
của các DNNN theo quyết định CPH 4 năm qua trong 
bảng 3 vẫn cho thấy nhà nước còn đang nắm giữ tỷ 
lệ vốn chiếm trên 40% tổng vốn điều lệ của DN sau 
CPH, tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư chiến lược và các 
bên có liên quan còn thấp.
Tình hình thoái vốn nhà nước tại các Tập đoàn, 
tổng công ty 4 năm qua với tổng giá trị vốn bán thu 
về là 51.429 tỷ đồng gấp 3,18 lần giá trị sổ sách, có 
thể thấy cụ thể trong hình 1.
Trong cả 3 năm qua đều không hoàn thành nhiệm 
vụ thoái vốn theo phê duyệt
Tuy nhiên giá trị vốn thoái thực tế cao hơn so với 
giá trị sổ sách khá cao. Kết quả trong bảng 4.
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCÂSoá 11 (196) - 2019
5 
Bảng 1: Tình hình thực hiện kế hoạch cổ phần hóa DNNN 
giai đoạn 2016 - 09/2019 
Chỉ tiêu ĐVT 2016 2017 2018 2019 
Tổng 
4 năm 
Kế hoạch CPH DNNN DN 55 44 64 18 181 
Thực hiện CPH DNNN DN 66 70 23 9 168 
Tỷ lệ hoàn thành kế hoạch % 120 159 36 50 93 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Kết quả thực hiện kế hoạch CPH các DNNN đã cho thấy sự cố gắng của cả hệ 
thống chính trị với 93% cho 4 năm gần đây. Tỷ lệ hoàn thành vượt kế hoạch về số 
DNNN cổ phần hóa 2 năm 2016 và 2017 là do có các DNNN từ kế hoạch của giai 
đoạn 2011-2015 chuyển sang, 2 năm 2018 và 2019 đều có tỷ lệ hoàn thành kế 
hoạch CPH chỉ đạt lần lượt là 36% và 50%. 
Về giá trị vốn nhà nước của các DNNN đã được phê duyệt phương án cổ phần 
hóa 4 năm qua trong bảng 2 
Bảng 2: Giá trị vốn nhà nước theo quyết định CPH 
Quyết định công bố 
giá trị DN 
ĐVT 2016 2017 2018 2019 Tổng 4 năm 
Tổng giá trị DN Tr.đ 40.206.598 370.362.982 31.706.310 780.552 443.056.441 
Tổng giá trị phần vốn 
của nhà nước “ 27.328.917 161.955.324 16.739.812 670.172 206.694.225 
Tỷ lệ vốn nhà nước 
trong DN % 68 44 53 86 47 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Tại các DNNN cổ phần hóa 4 năm qua tỷ lệ vốn nhà nước bình quân chiếm 
47% giá trị DN, với tổng giá trị là: 206.694 tỷ đồng, thoái vốn thành công theo 
các quyết định đã được phê duyệt 4 năm qua sẽ tạo được nguồn vốn khá lớn cho 
các mục tiêu đầu tư những năm tới. Các chủ thể tham gia mua phần vốn của các 
DNNN theo quyết định CPH 4 năm qua trong bảng 3 vẫn cho thấy nhà nước còn 
đang năm giữ tỷ lệ vốn chiếm trên 40% tổng vốn điều lệ của DN sau CPH, tỷ lệ 
nắm giữ của nhà đầu tư chiến lược và các bên có liên quan còn thấp. 
6 
Bảng 3: Giá trị và cơ cấu thoái vốn tại các DNNN 4 năm qua 
Chỉ tiêu ĐVT 2016 2017 2018 2019 Tổng 4 năm 
Vốn điều lệ Tr.đ 27.190.635 163.445.820 20.278.677 387.394 211.302.525 
Giá trị phần vốn nhà nước 
nắm giữ “ 13.464.196 86.917.177 12.118.927 159.950 112.660.250 
Tỷ lệ nắm giữ của nhà nước % 49,52 53,18 59,76 41,29 53,32 
Giá trị bán cho nhà đầu tư 
chiến lược Tr.đ 8.461.739 51.204.213 2.540.262 62.206.214 
Tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư % 31,12 31,33 12,53 - 29,44 
Giá trị bán cho người lao động Tr.đ 491.380 1.024.183 179.682 48.350 1.743.594 
Tỷ lệ nắm giữ của người LĐ % 1,81 0,63 0,89 12,48 0,83 
Giá trị bán cho tổ chức công đoàn Tr.đ 7.993 31.741 7.368 127 47.229 
Tỷ lệ nắm giữ của CĐ % 0,03 0,02 0,04 0,03 0,02 
Giá trị bán công khai ra ngoài Tr.đ 4.765.326 24.270.033 5.429.437 176.887 34.641.682 
Tỷ lệ nắm giữ của các nhà đầu tư % 17,53 14,85 26,77 45,66 16,39 
Nguồn: Tác giả tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Tình hình thoái vốn nhà nước tại các Tập đoàn, tổng công ty 4 năm qua với tổng 
giá trị vốn bán thu về là 51.429 tỷ đồng gấp 3,18 lần giá trị sổ sách, có thể thấy cụ 
thể trong hình 1 sau: 
Hình 1: Kết quả thoái vốn tại các tập đoàn, tổng công ty nhà nước 
(ĐVT: Triệu đồng) 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
 -
 10000000,0
 20000000,0
 30000000,0
 40000000,0
 50000000,0
 60000000,0
Năm 2016 Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019 Tổng 4 
năm 
Giá trị sổ sách 
Giá trị thu được 
6 
Bảng 3: Giá trị và cơ cấu thoái vốn tại các DNNN 4 năm qua 
Chỉ tiêu ĐVT 2016 2017 2018 2019 Tổng 4 năm 
Vốn điều lệ Tr.đ 27.190.635 163.445.820 20.278.677 387.394 211.302.525 
Giá trị phần vốn nhà nước 
nắm giữ “ 13.464.196 86.917.177 12.118.927 159.950 112.660.250 
Tỷ lệ nắm giữ của nhà nước % 49,52 53,18 59,76 41,29 53,32 
Giá trị bán cho nhà đầu tư 
chiến lược Tr.đ 8.461.739 51.204.213 2.540.262 62.206.214 
Tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư % 31,12 31,33 12,53 - 29,44 
Giá trị bán cho người lao động Tr.đ 491.380 1.024.183 179.682 48.350 1.743.594 
Tỷ lệ nắm giữ của người LĐ % 1,81 0,63 0,89 12,48 0,83 
Giá trị bán cho tổ chức công đoàn Tr.đ 7.993 31.741 7.368 127 47.229 
Tỷ lệ nắm giữ của CĐ % 0,03 0,02 0,04 0,03 0,02 
Giá trị bán công khai ra ngoài Tr.đ 4.765.326 24.270.033 5.429.437 176.887 34.641.682 
Tỷ lệ nắm giữ của các nhà đầu tư % 17,53 14,85 26,77 45,66 16,39 
Nguồn: Tác giả tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Tình hình thoái vốn nhà nước tại các Tập oàn, tổng công ty 4 năm qua với tổng 
giá trị vốn bán thu về là 51.429 tỷ đồng gấp 3,18 lần giá trị sổ sách, có thể thấy cụ 
thể trong hình 1 sau: 
Hình 1: Kết quả thoái vốn tại các tập đoàn, tổng công ty nhà nước 
(ĐVT: Triệu đồng) 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cá của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
 -
 10000000,0
 20000000,0
 30000000,0
 40000000,0
 50000000,0
 60000000,0
Năm 2016 Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019 Tổng 4 
năm 
Giá trị sổ sách 
Giá trị thu được 
56 Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
Điều này cho thấy việc không hoàn thành kế 
hoạch thoái vốn nhà nước tại các DNNN kéo dài qua 
các năm qua khiến cho mục tiêu hoàn thành kế hoạch 
của cả giai đoạn theo phê duyệt của Chính phủ khó 
thành hiện thực.
Về phía bên mua vốn - Nhà đầu tư thực hiện 
đầu tư vốn ở hầu hết các lĩnh vực mà nhà nước 
không cần phải nắm giữ và thực hiện theo đúng 
cơ chế thị trường
Đến tháng 6/2019: Tổng số thu từ cổ phần hóa, 
thoái vốn đã chuyển vào ngân sách nhà nước đạt 74% 
kế hoạch theo Nghị quyết của Quốc hội.
Kết quả cổ phần hóa 2016-6/2019 chậm so với kế 
hoạch đã được phê duyệt, nhưng vẫn còn khả năng 
hoàn thành chuyển 137 DN thành công ty cổ phần 
vào cuối năm 2020.
Về thoái vốn, cả nước đã thoái được 26.222 tỷ 
đồng (giá trị sổ sách), thu về 36.537 tỷ đồng (bằng 
1,40 lần giá trị sổ sách)1. Trong đó: Thoái vốn đầu 
tư ngoài ngành (chứng khoán, ngân hàng, bảo hiểm, 
bất động sản, quỹ đầu tư) là 9.835 tỷ đồng, thu về 
11.086 tỷ đồng (bằng 1,1 lần giá trị sổ sách), đạt 42% 
kế hoạch; chuyển nhượng vốn nhà nước tại các DN 
mà Nhà nước không cần nắm giữ 16.387 tỷ đồng, thu 
về 25.451 tỷ đồng (bằng 1,6 lần giá trị sổ sách)2.
Thoái vốn nhà nước đạt gần 60 nghìn tỷ đồng tại 
406 DN (bao gồm 135 DN năm 2017, 181 DN năm 
2018, 62 DN năm 2019, 28 DN năm 2020), chưa tính 
số DN chưa hoàn thành kế hoạch thoái vốn trước năm 
1 Báo cáo tổng kết công tác sắp xếp, đổi mới DNNN giai đoạn 2011-
2015 của Ban Chỉ đạo Đổi mới và Phát triển doanh nghiệp tại Hội 
nghị triển khai công tác sắp xếp, đổi mới DNNN ngày 06/12/2016
2 Theo Báo cáo số 01/BC-KTNN ngày 31/12/2017 của Kiểm toán 
Nhà nước.
2017 chuyển sang. Đồng thời, các tập đoàn, tổng 
công ty phải thoái vốn tại các ngành, lĩnh vực không 
thuộc ngành nghề kinh doanh chính.
Các DNNN đều lựa chọn phương thức kết hợp 
giữa bán phần vốn nhà nước với phát hành tăng vốn 
điều lệ. Tuy nhiên, tỷ lệ vốn nhà nước nắm giữ tại 
các DN, nhất là các tập đoàn, tổng công ty nhà nước 
còn khá cao, việc bán cổ phần nhà nước vẫn còn 
phụ thuộc rất lớn vào ngành nghề kinh doanh, chiến 
lược bán cổ phần. Về bản chất, vốn cũng là loại hàng 
hóa, nếu là “hàng” tốt thì luôn có những nhà đầu tư 
lớn trong và ngoài nước săn tìm, không thể “ế” hay 
không tìm được người mua (với giá tốt), điển hình 
như thương vụ thoái vốn nhà nước tại FPT telecom, 
Sabeco, Vinamilk. Ngược lại, nếu DNNN yếu kém, 
“hàng” bán không hấp dẫn, bán rẻ cũng sẽ không 
tìm được người mua, sau cổ phần hóa DN cũng 
không thể niêm yết trên sàn do năng lực tài chính 
không đáp ứng đủ các điều kiện của công ty niêm yết 
theo quy định hiện hành Nhà nước phải tích cực và 
chủ động buông bỏ kể cả bán với giá 0 đồng, làm thủ 
tục giải thể, phá sản để chấm dứt sự hao tổn nguồn 
lực tài chính của Nhà nước vào những “động không 
đáy” này.
Ngày 15/8/2019, Thủ tướng Chính phủ đã ban 
hành Quyết định số 26/2019/QĐ-TTg về phê duyệt 
Danh mục DN thực hiện cổ phần hóa đến hết năm 
2020 bao gồm 93 DN, trong đó có những tập đoàn 
kinh tế và tổng công ty nhà nước quy mô rất lớn như 
công ty mẹ các Tập đoàn Công nghiệp Than - Khoáng 
sản (TKV), Tập đoàn Hóa chất (Vinachem), Tập đoàn 
Bưu chính Viễn thông (VNPT), Ngân hàng Nông 
nghiệp và Phát triển nông thôn (Agribank), Tổng 
công ty Thuốc lá, các Tổng công ty Phát điện 1 và 2, 
Tổng công ty Lương thực miền Bắc, MobiFone, v.v...
Việc bán đấu giá cổ phần lần đầu tiếp tục gặp khó 
khăn tương tự giai đoạn 2011-2016. Nghiên cứu về 
kết quả đấu giá cổ phần lần đầu được công bố trên 
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙC Soá 11 (196) - 2019
7 
Hình 2: Tình hình thoái vốn theo QĐ 1232 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Trong cả 3 năm qua đều không hoàn thành nhiệm vụ thoái vốn theo phê duyệt 
Tuy nhiên giá trị vốn thoái thực tế cao hơn so với giá trị sổ sách khá cao. Kết 
quả trong bảng 4 
Bảng 4: Tình hình thoái vốn nhà nước 
theo Quyết định 1322 (ĐVT: Tr. đồng) 
Chỉ tiêu 2017 2018 2019 Tổng 
Vốn thực tế thoái theo sổ sách 2.082.881 1.707.167 783.994 4.574.043 
Vốn thực tế thoái thu về 3.780.318 3.326.956 1.700.646 8.807.920 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 1,81 1,95 2,17 1,93 
Nguồn: Tác giả tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Bảng 5: Tình hình thoái vốn ngoài Quyết định 1232 (ĐVT: Tr. đồng) 
Ngoài QĐ 1232 2017 2018 2019 Tổng 
Số vốn thoái theo sổ sách 3.451.058 334.805 - 3.785.863 
Số vốn thực tế thu được 109.988.492 404.147 - 110.392.639 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 3,187 121 3,308 
Trong đó: Sabeco - 
Số vốn thoái theo sổ sách 3.436.000 3.436.000 
Số vốn thực tế thu được 109.965.000 109.965.000 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 3,200 3,200 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019
Sô lượng 
DN theo 
KH thoái 
vốn 
Sô lượng 
DN thực 
hiện thoái 
vốn 
7 
Hình 2: Tình hình thoái vốn theo QĐ 1232 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Trong cả 3 năm qua đều không hoàn thành nhiệm vụ thoái vốn theo phê duyệt 
Tuy nhiên giá trị vốn thoái thực tế cao hơn so với giá trị sổ sách khá cao. Kết 
quả trong bảng 4 
Bảng 4: Tình hình thoái vốn nhà nước 
theo Quyết định 1322 (ĐVT: Tr. đồng) 
Chỉ tiêu 2017 2018 2019 Tổng 
Vốn thực tế thoái theo sổ sách 2.082.881 1.707.167 783.994 4.574.043 
Vốn thực tế thoái thu về 3.780.318 3.326.956 1.700.646 8.807.920 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 1,81 1,95 2,17 1,93 
Nguồn: Tác giả tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
Bảng 5: Tình hình thoái vốn ngoài Quyết định 1232 (ĐVT: Tr. đồng) 
Ngoài QĐ 1232 2017 2018 2019 Tổng 
Số vốn thoái theo sổ sách 3.451.058 334.805 - 3.785.863 
Số vốn thực tế thu được 109.988.492 404.147 - 110.392.639 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 3,187 121 3,308 
Trong đó: Sabeco - 
Số vốn thoái theo sổ sách 3.436.000 3.436.000 
Số vốn thực tế thu được 109.965.000 109.965.000 
Tỷ lệ vốn bán so với giá trị sổ sách 3,200 3,200 
Nguồn: Tổng hợp theo báo cáo của Cục Tài chính DN - Bộ Tài chính 
0
20
40
60
80
100
120
140
160
180
200
Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019
Sô lượng 
DN theo 
KH thoái 
vốn 
Sô lượng 
DN thực 
hiện thoái 
vốn 
57Taïp chí nghieân cöùu Taøi chính keá toaùn
THOAÙI VOÁN DOANH NGHIEÄP NHAØ NÖÔÙCÂSoá 11 (196) - 2019
Sàn Hà Nội và Thành phố Hồ Chí Minh cho thấy, bên 
cạnh một số giao dịch IPO thành công (như IDICO, 
VINAFOOD2), nhiều DN đạt tỷ lệ bán cổ phần 
lần đầu rất thấp so với phương án đã duyệt như Tổng 
công ty Máy và Thiết bị công nghiệp chỉ đạt 0,1%, 
Công ty Bột mỳ Vinafood1 đạt 4%, Công ty Cao su 
Tân Biên đạt 0,4%, Công ty Cấp nước Gia Lai đạt 
0,04%, GENCO3 đạt 2,8%; Tổng công ty Sông Đà 
đạt 0,4%...
Như vậy, về phương thức thực hiện thoái vốn của 
cả 2 bên cho thấy cả 2 bên đều chưa tìm được tiếng 
nói chung nhằm đạt được mục tiêu, động cơ của quan 
hệ mua bán vốn nhà nước tại các DNNN trong những 
năm qua và còn có thể tiếp tục trong những năm tới. 
Ngoài các nguyên nhân thuộc về chủ quan của bên 
bán - Nhà nước đã thấy rõ thì nguyên nhân khiến bên 
mua không mặn mà với hoạt động thoái vốn hiện nay 
đó là: sự thiếu công khai minh bạch thông tin về DN 
dẫn đến nhà đầu tư khó khăn trong lựa chọn DN mục 
tiêu; quá trình định giá chưa phù hợp thông lệ quốc 
tế khiến nhà đầu tư khó thẩm định sự công bằng của 
mức giá chào bán; quy định khống chế tỷ lệ sở hữu 
của nhà đầu tư nước ngoài; nhà nước định giá khởi 
điểm đấu giá phần vốn nhà nước quá cao. Điều này 
đòi hỏi cả 2 bên có những động thái tích cực hơn nữa, 
nhất là về phía Nhà nước. 
Ý kiến đề xuất: Các giải pháp chính nhà nước 
cần phải thực hiện để khơi thông các bế tắc hiện 
nay và thực hiện được nhiệm vụ thoái vốn đến năm 
2025 theo tác giả chủ yếu là các giải pháp thuộc trách 
nhiệm của bên bán - Nhà nước. Bên cạnh công tác 
truyền thông, thúc đẩy làn sóng khởi nghiệp sáng tạo 
của người Việt ở trong nước, nước ngoài và thu hút 
vốn đầu tư nước ngoài vào Việt Nam, minh bạch hóa 
quan hệ mua, bán vốn nhà nước tại DN theo cơ chế 
thị trường tạo niềm tin cho các nhà đầu tư - bên mua. 
Cụ thể:
Thứ nhất: Tiếp tục thực hiện quyết liệt các giải 
pháp đã áp dụng thành công trong những năm qua, 
dựa trên kinh nghiệm về phương thức thoái vốn từ 
những thương vụ thành công của các DNNN như: 
Vietinbank, VietNam airline, Petrolimex, Vinamilk, 
Sabeco, thất bại của AVG, Tổng công ty Sông Đà...
Thứ hai: Cụ thể, nhất quán và đồng bộ hóa cơ 
chế, chính sách là yếu tố ảnh hưởng quyết định đến 
tiến độ cổ phần hóa năm 2020 và định hướng giai 
đoạn 2021-2025. Vì năm 2017 và năm 2018 mới ban 
hành nhiều quy phạm pháp luật quan trọng về hướng 
dẫn xử lý vấn đề đất đai (Nghị định 01/2017/NĐ-CP), 
về cổ phần hóa (Nghị định 126/2017/NĐ-CP), về sắp 
xếp, xử lý tài sản công (Nghị định 167/2017/NĐ-CP), 
về thoái vốn (Nghị định 32/2018/NĐ-CP)... Việc ban 
hành văn bản chưa kịp thời đã tạo tâm lý chờ đợi, làm 
chậm quá trình xây dựng và phê duyệt phương án tại 
hầu hết DN thuộc kế hoạch cổ phần hóa những năm 
qua.
Thứ ba: Phát huy vai trò của Ủy ban Quản lý vốn 
nhà nước, SCIC trong việc thực hiện trách nhiệm đại 
diện chủ sở hữu tại 19 tập đoàn, tổng công ty quy mô 
lớn, DN có vốn nhà nước, bao gồm cả trách nhiệm 
chỉ đạo, đôn đốc xây dựng và phê duyệt phương án 
cổ phần hóa, xử lý trách nhiệm là chậm tiến độ triển 
khai tại các đơn vị thuộc diện cổ phần hóa, kiện toàn 
bộ máy, nhân lực, nguồn lực để thực thi trách nhiệm 
của Ủy ban Quản lý vốn nhà nước, SCIC đủ mạnh để 
các đơn vị này hoạt động hiệu quả. 
Thứ tư: Ràng buộc và xử lý quyết liệt trách nhiệm 
người đứng đầu ở cả khía cạnh chính trị và kinh tế 
trong cổ phần hóa, thoái vốn nhà nước: Sửa đổi, bổ 
sung, xác định, thực thi và giám sát nghiêm quy định 
của pháp luật về hình thức, mức độ sai phạm, cách 
thức xử lý cũng như xác định rõ cấp có thẩm quyền 
trong đánh giá và xử lý các cơ quan, tổ chức, cá nhân 
có liên quan không hoàn thành kế hoạch cổ phần hóa, 
thoái vốn nhà nước tại DN. Quy định rõ mức độ hoàn 
thành kế hoạch cổ phần hóa, thoái vốn, cơ cấu lại 
DNNN là một trong số các tiêu chí, tiêu chuẩn đánh 
giá kết quả thực hiện nhiệm vụ chính trị của người 
đứng đầu DNNN, cơ quan, tổ chức, cá nhân được 
giao làm đại diện chủ sở hữu nhà nước tại DNNN. 
Tài liệu tham khảo:
 Luật DN số 68/2014/QH13 ngày 26 tháng 11 năm 2014.
Luật quản lý, sử dụng vốn nhà nước đầu tư vào sản xuất, kinh 
doanh tại DN số 69/2014/QH13 ngày 26 tháng 11 năm 2014.
Luật Kiểm toán độc lập số 67/2011/QH12.
Luật Kế toán số 88/2015/QH13.
Nghị định số 71/2017/NĐ-CP hướng dẫn về Quản trị công ty áp 
dụng đối với công ty đại chúng.
Nghị quyết số 09/NQ-CP ngày 03/2/2018 về thành lập Ủy ban 
quản lý vốn nhà nước tại DN.
Nghị định số 32/2018/NĐ-CP sửa đổi, bổ sung một số điều của 
Nghị định số 91/2015/NĐ-CP ngày 13/10/2015 về đầu tư vốn nhà nước 
vào DN và quản lý, sử dụng vốn, tài sản tại DN.
Nghị định số 131/2018/NĐ-CP ngày 29/9/2018 quy định chức 
năng, nhiệm vụ, quyền hạn và cơ cấu tổ chức của Ủy ban quản lý vốn 
nhà nước tại DN.
 Nghị định số 10/2019/NĐ-CP ngày 30/1/2019 về thực hiện quyền, 
trách nhiệm của đại diện chủ sở hữu nhà nước.
Nghị định số 05/2019/NĐ-CP về Kiểm toán nội bộ.
Quyết định số 1515/QĐ-TTg ngày 09/11/2018 ban hành quy chế 
về trình tự, thủ tục, hồ sơ chuyển giao quyền, trách nhiệm của cơ quan 
đại diện chủ sở hữu nhà nước tại các DN về Ủy ban Quản lý vốn nhà 
nước tại DN.
 Quyết định số 26/2019/QĐ-TTg ngày 15/8/2019 về việc phê duyệt 
Danh mục DN thực hiện cổ phần hóa đến hết năm 2020.
Thông tư số 59/2018/TT-BTC ngày 16/7/2018 sửa đổi, bổ sung 
một số điều của Thông tư số 219/2015/TT-BTC ngày 31 tháng 12 năm 
2015 của Bộ Tài chính hướng dẫn một số nội dung của Nghị định số 
91/2015/NĐ-CP ngày 13 tháng 10 năm 2015 của Chính phủ về đầu tư 
vốn nhà nước vào DN và quản lý, sử dụng vốn, tài sản tại DN.