Bài giảng Thị trường chứng khoán - Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung-OTC

 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 43 
BÀI 3 THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN PHI TẬP TRUNG – OTC 
Hướng dẫn học 
Để học tốt bài này, sinh viên cần tham khảo các phương pháp học sau: 
 Học đúng lịch trình của môn học theo tuần, làm các bài luyện tập đầy đủ và tham gia 
thảo luận trên diễn đàn. 
 Đọc tài liệu: 
Giáo trình Thị trường chứng khoán, Trường ĐH Kinh tế quốc dân – Khoa Ngân hàng 
tài chính, Nxb Tài chính (2002). 
 Sinh viên làm việc theo nhóm và trao đổi với giảng viên trực tiếp tại lớp học hoặc qua email. 
 Tham khảo các thông tin từ trang Web môn học. 
Nội dung 
Sinh viên sẽ nắm được các nội dung kiến thức: 
 Những vấn đề chung về thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC); 
 Một số thị trường OTC trên thế giới. 
Mục tiêu 
Sau bài 3, sinh viên sẽ: 
 Hiểu được các khái niệm, vị trí và vai trò của thị trường OTC; 
 Nắm được đặc điểm về hoạt động của thị trường OTC; 
 Được tìm hiểu về một số thị trường OTC trên thế giới. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
44 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
Tình huống dẫn nhập 
Ông Trần Đăng Khâm vừa mở tài khoản chứng khoán tại Công ty chứng khoán Quân đội (MBS), 
ông không chỉ muốn mua cổ phiếu của các công ty cổ phần niêm yết trên Sở Giao dịch chứng 
khoán, mà còn muốn mua cổ phiếu của các công ty cổ phần đại chúng chưa niêm yết. 
Là nhân viên công ty chứng khoán, bạn hãy tư vấn về việc giao dịch những cổ 
phiếu này, đồng thời giúp ông Khâm có những hiểu biết cơ bản về thị trường 
chứng khoán phi tập trung. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 45 
3.1. Những vấn đề chung về thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC) 
3.1.1. Khái niệm 
Thị trường chứng khoán phi tập trung (OTC) là loại thị trường chứng khoán xuất hiện 
sớm nhất trong lịch sử hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán. Thị 
trường được mang tên OTC (Over The Counter) có nghĩa là "Thị trường qua quầy". 
Điều này xuất phát từ đặc thù của thị trường là các giao dịch mua bán trên thị trường 
được thực hiện trực tiếp tại các quầy của các ngân hàng hoặc các công ty chứng khoán 
mà không phải thông qua các trung gian môi giới để đưa vào đấu giá tập trung. 
Như vậy, có thể hiểu, thị trường OTC là thị trường 
không có trung tâm giao dịch tập trung, đó là một 
mạng lưới các nhà môi giới và tự doanh chứng khoán 
mua bán với nhau và với các nhà đầu tư, các hoạt 
động giao dịch của thị trường OTC được diễn ra tại 
các quầy (sàn giao dịch) của các ngân hàng và công ty 
chứng khoán. 
Đặc điểm quan trọng nhất của thị trường OTC để phân biệt với thị trường chứng 
khoán tập trung là cơ chế xác lập giá bằng hình thức thương lượng và thỏa thuận song 
phương giữa người mua và người bán là chủ yếu, còn hình thức xác lập giá bằng đấu 
lệnh chỉ được áp dụng hạn chế và phần lớn là các lệnh nhỏ. Thời kỳ ban đầu của thị 
trường, việc thương lượng giá theo thỏa thuận trực tiếp - "mặt đối mặt" song cho đến 
nay với sự phát triển của công nghệ thông tin, việc thương lượng có thể được thực 
hiện qua điện thoại và hệ thống mạng máy tính điện tử diện rộng. 
Thị trường OTC đóng vai trò của một thị trường thứ cấp, tức là thực hiện vai trò điều 
hòa, lưu thông các nguồn vốn, đảm bảo chuyển hóa các nguồn vốn ngắn hạn thành dài 
hạn để đầu tư phát triển kinh tế. Quá trình phát triển của thị trường OTC là quá trình 
phát triển từ hình thái thị trường tự do, không có tổ chức đến thị trường có tổ chức có 
sự quản lý của Nhà nước hoặc của các tổ chức tự quản và được phát triển từ hình thức 
giao dịch truyền thống, thủ công sang hình thức giao dịch điện tử hiện đại. Hiện nay, 
thị trường OTC được coi là thị trường chứng khoán bậc cao, có mức độ tự động hóa 
cao độ. 
3.1.2. Những đặc điểm cơ bản của thị trường OTC 
Thị trường OTC ở mỗi nước có những đặc điểm riêng, phù hợp với điều kiện và đặc 
thù mỗi nước. Tuy nhiên, hệ thống thị trường OTC trên thế giới hiện nay chủ yếu 
được xây dựng theo mô hình thị trường NASDAQ của Mỹ. 
Vì vậy, có thể khái quát một số đặc điểm chung của thị trường OTC ở các nước như sau: 
 Về hình thức tổ chức thị trường. Thị trường OTC được tổ chức theo hình thức 
phi tập trung, không có địa điểm giao dịch mang tính tập trung giữa bên mua và 
bán. Thị trường sẽ diễn ra tại các địa điểm giao dịch của các ngân hàng, công ty 
chứng khoán và các địa điểm thuận tiện cho người mua và bán. 
 Chứng khoán giao dịch trên thị trường OTC bao gồm 2 loại: Thứ nhất, chiếm 
phần lớn là các chứng khoán chưa đủ điều kiện niêm yết trên Sở giao dịch song 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
46 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
đáp ứng các điều kiện về tính thanh khoản và yêu cầu tài chính tối thiểu của thị 
trường OTC, trong đó chủ yếu là các chứng khoán của các công ty vừa và nhỏ, 
công ty công nghệ cao và có tiềm năng phát triển. Thứ hai là các loại chứng khoán 
đã niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán. Như vậy, chứng khoán niêm yết và 
giao dịch trên thị trường OTC rất đa dạng và có độ rủi ro cao hơn so với các chứng 
khoán niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán. 
 Cơ chế lập giá trên thị trường OTC chủ yếu được thực hiện thông qua 
phương thức thương lượng và thỏa thuận song phương giữa bên mua và bên 
bán, khác với cơ chế đấu giá tập trung trên Sở giao dịch chứng khoán. Hình 
thức khớp lệnh trên thị trường OTC rất ít phổ biến 
và chỉ được áp dụng đối với các lệnh nhỏ. Giá 
chứng khoán được hình thành qua thương lượng và 
thỏa thuận riêng biệt nên sẽ phụ thuộc vào từng nhà 
kinh doanh đối tác trong giao dịch và như vậy sẽ có 
nhiều mức giá khác nhau đối với một chứng khoán 
tại một thời điểm. Tuy nhiên, với sự tham gia của 
các nhà tạo thị trường và cơ chế báo giá tập trung qua mạng máy tính điện tử như 
ngày nay dẫn đến sự cạnh tranh giá mạnh mẽ giữa các kinh doanh chứng khoán và 
vì vậy, khoảng cách chênh lệch giữa các mức giá sẽ thu hẹp do diễn ra sự "đấu 
giá" giữa các nhà tạo lập thị trường với nhau, nhà đầu tư chỉ việc lựa chọn giá tốt 
nhất trong các báo giá của các nhà tạo lập thị trường. 
 Thị trường có sự tham gia và vận hành của các nhà tạo lập thị trường, đó là 
các công ty giao dịch - môi giới. Các công ty này có thể hoạt động giao dịch dưới 
hai hình thức: Thứ nhất là mua bán chứng khoán cho chính mình, bằng nguồn vốn 
của công ty - đó là hoạt động giao dịch. Thứ hai là làm môi giới đại lý chứng 
khoán cho khách hàng để hưởng hoa hồng - đó là hoạt động môi giới. Khác với Sở 
giao dịch chứng khoán chỉ có một người tạo ra thị trường cho mỗi loại chứng 
khoán đó là các chuyên gia chứng khoán, thị trường OTC có sự tham gia và vận 
hành của các nhà tạo lập thị trường (Market Makers) cho một loại chứng khoán 
bên cạnh các nhà môi giới, tự doanh. Nhiệm vụ quan trọng nhất và chủ yếu của các 
nhà tạo lập thị trường là tạo tính thanh khoản cho thị trường thông qua việc nắm 
giữ một lượng chứng khoán để sẵn sàng mua bán, giao dịch với khách hàng. Để 
tạo ra thị trường cho một loại chứng khoán, các công ty giao dịch - môi giới sẽ 
xướng mức giá cao nhất sẵn sàng mua (giá đặt mua) và giá thấp nhất sẵn sàng bán 
(giá chào bán), các mức giá này là giá yết của các nhà tạo thị trường và họ sẽ được 
hưởng các chênh lệch giá thông qua việc mua bán chứng khoán. Hệ thống các nhà 
tạo lập thị trường được coi là động lực cho thị trường OTC phát triển. Muốn tham 
gia trên thị trường OTC, các công ty môi giới phải đăng ký hoạt động với các cơ 
quan quản lý (Ủy ban chứng khoán, Sở giao dịch hoặc Hiệp hội các nhà kinh 
doanh chứng khoán) và có trách nhiệm tuân thủ các chuẩn mực về tài chính, kỹ 
thuật, chuyên môn và đạo đức hàng nghề. 
 Là thị trường sử dụng hệ thống mạng máy tính điện tử diện rộng liên kết tất 
cả các đối tượng tham gia thị trường. Vì vậy, thị trường OTC còn được gọi là thị 
trường mạng hay thị trường báo giá điện tử. Hệ thống mạng của thị trường được 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 47 
các đối tượng tham gia thị trường sử dụng để đặt lệnh giao dịch, đàm phán thương 
lượng giá, truy cập và thông báo các thông tin liên quan đến giao dịch chứng 
khoán... Chức năng của mạng được sử dụng rộng rãi trong giao dịch mua bán và 
quản lý trên thị trường OTC. 
 Quản lý thị trường OTC: Cấp quản lý thị trường OTC tương tự như quản lý hoạt 
động của thị trường chứng khoán tập trung và được chia thành 2 cấp. 
o Cấp quản lý Nhà nước: Do cơ quan quản lý thị trường chứng khoán trực tiếp 
quản lý theo pháp luật về chứng khoán và các luật có liên quan, cơ quan này 
thường là Ủy ban chứng khoán các nước. 
o Cấp tự quản: Có thể do Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán quản lý như 
ở Mỹ, Hàn Quốc, Thái Lan, Nhật Bản... hoặc do trực tiếp Sở giao dịch đồng 
thời quản lý như ở Anh, Pháp, Canada, Pháp... Nhìn chung, nội dung và mức 
độ quản lý ở mỗi nước có khác nhau, tùy thuộc vào điều kiện và đặc thù của 
từng nước nhưng đều có chung mục tiêu là đảm bảo sự ổn định và phát triển 
liên tục của thị trường. 
 Cơ chế thanh toán trên thị trường OTC là linh hoạt và đa dạng. Do phần lớn 
các giao dịch mua bán trên thị trường OTC được thực hiện trên cơ sở thương 
lượng và thỏa thuận nên phương thức thanh toán trên thị trường OTC linh hoạt 
giữa người mua và bán, khác với phương thức thanh toán bù trừ đa phương thống 
nhất như trên thị trường tập trung. Thời hạn thanh toán không cố định như trên thị 
trường tập trung mà rất đa dạng T + 0, T + 1, T + 2, T + x trên cùng một thị 
trường, tùy theo từng thương vụ và sự phát triển của thị trường. 
3.1.3. Phân biệt thị trường OTC với các thị trường chứng khoán khác 
Thị trường OTC và thị trường chứng khoán tập trung 
Thị trường OTC Thị trường Sở giao dịch 
Điểm giống nhau 
Đều là các thị trường có tổ chức, chịu sự quản lý, giám sát của Nhà nước; 
Hoạt động của thị trường chịu sự chi phối của hệ thống Luật chứng khoán và các văn bản pháp luật 
có liên quan. 
Điểm khác nhau 
Địa điểm giao dịch phi tập trung. Địa điểm giao dịch tập trung, có trung tâm giao 
dịch cụ thể. 
Giao dịch bằng cơ chế thương lượng và thỏa 
thuận giá là chủ yếu, hình thức khớp lệnh 
thường sử dụng đối với các lệnh nhỏ tại các thị 
trường OTC mới hình thành. 
Giao dịch thông qua đấu giá tập trung. 
Trên thị trường có thể có nhiều mức giá đối với 
một chứng khoán trong cùng một thời điểm. 
Chỉ có một mức giá đối với một chứng khoán 
trong cùng một thời điểm. 
Giao dịch các loại chứng khoán có độ rủi ro cao. 
Bao gồm 2 loại chứng khoán: chứng khoán 
niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán không 
đủ điều kiện niêm yết trên Sở giao dịch song 
đáp ứng các yêu cầu của cơ quan quản lý thị 
trường OTC. 
Giao dịch các loại chứng khoán có độ rủi ro thấp 
hơn. Các loại chứng khoán phải đáp ứng các 
điều kiện niêm yết của Sở. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
48 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
Sử dụng hệ thống mạng máy tính diện rộng để 
giao dịch, thông tin và quản lý. 
Có thể sử dụng mạng diện rộng để giao dịch 
hoặc không. 
Có các nhà tạo lập thị trường cho một loại 
chứng khoán. 
Chỉ có một nhà tạo lập thị trường cho một loại 
chứng khoán, đó là các chuyên gia chứng khoán 
của Sở. 
Tổ chức quản lý trực tiếp là Sở giao dịch hoặc 
Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán. 
Tổ chức quản lý trực tiếp là Sở giao dịch. 
Cơ chế thanh toán là linh hoạt và đa dạng. Cơ chế thanh toán bù trừ đa phương thống nhất. 
 Thị trường chứng khoán OTC và thị trường chứng khoán tự do 
Thị trường OTC Thị trường tự do 
Điểm giống nhau 
Địa điểm giao dịch là phi tập trung; 
Chủ yếu áp dụng cơ chế xác lập giá qua thương lượng và thỏa thuận; 
Các chứng khoán giao dịch phần lớn là các chứng khoán có tỷ lệ sinh lợi cao, độ rủi ro lớn. 
Điểm khác nhau 
Là thị trường có tổ chức chặt chẽ. Là thị trường không có tổ chức. 
Giao dịch thông qua thỏa thuận qua mạng. Giao dịch thỏa thuận trực tiếp. 
Các chứng khoán mua bán là các chứng khoán 
được phát hành ra công chúng. 
Các chứng khoán mua bán là tất cả các chứng 
khoán phát hành. 
Có sự quản lý, giám sát của Nhà nước và tổ 
chức tự quản. 
Không có sự quản lý của Nhà nước. 
3.1.4. Vị trí và vai trò của thị trường OTC 
3.1.4.1. Vị trí của thị trường OTC 
Thị trường OTC là một bộ phận cấu thành thị trường 
chứng khoán, luôn tồn tại và phát triển song song với 
thị trường chứng khoán tập trung (các Sở giao dịch 
chứng khoán). Tuy nhiên, do đặc điểm khác biệt với 
thị trường tập trung ở cơ chế xác lập giá thương lượng 
và thỏa thuận là chủ yếu, hàng hóa trên thị trường đa 
dạng. Vì vậy, thị trường OTC có vị trí quan trọng trong 
cấu trúc thị trường chứng khoán, là thị trường bộ phận 
hỗ trợ cho thị trường tập trung. 
3.1.4.2. Vai trò của thị trường OTC 
 Hỗ trợ và thúc đẩy thị trường chứng khoán tập trung phát triển; 
 Hạn chế, thu hẹp thị trường tự do, góp phần đảm bảo sự ổn định và lành mạnh của 
thị trường chứng khoán; 
 Tạo thị trường cho các chứng khoán của các công ty vừa và nhỏ, các chứng khoán 
chưa đủ điều kiện niêm yết; 
 Tạo môi trường đầu tư linh hoạt, thuận lợi cho các nhà đầu tư. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 49 
3.2. Một số thị trường OTC trên thế giới 
3.2.1. Thị trường OTC Mỹ (NASDAQ) 
 Đặc trưng thị trường OTC của Mỹ 
Thị trường OTC của Mỹ là mô hình thị trường 
OTC điển hình được phát triển từ thị trường phi tập 
trung tự do mang tính truyền thống, giao dịch 
thông qua thương lượng giá trực tiếp "mặt đối mặt" 
và chủ yếu qua điện thoại. Thị trường này có sự 
quản lý của Nhà nước từ sau Luật chứng khoán sửa 
đổi (Luật Maloney 1938). Thị trường OTC qua 
mạng máy tính Nasdaq được thành lập từ năm 
1971 là bộ phận lớn nhất của thị trường thứ cấp Mỹ xét về số lượng chứng khoán 
giao dịch trên thị trường với trên 15.000 chứng khoán, lớn hơn rất nhiều so với số 
lượng chứng khoán giao dịch trên thị trường tập trung NYSE. Chứng khoán giao 
dịch trên thị trường này chiếm đa số là của các công ty thuộc ngành công nghệ 
thông tin và các công ty vừa và nhỏ. 
Thị trường được vận hành bởi một hệ thống các nhà tạo lập thị trường và các nhà 
môi giới, có khoảng 600 nhà tạo lập thị trường hoạt động tích cực trên Nasdaq và 
trung bình mỗi nhà tạo lập thị trường đảm nhận 8 loại cổ phiếu. Thị trường Nasdaq 
chịu sự quản lý hai cấp: Ủy ban chứng khoán Mỹ (SEC) và Hiệp hội các nhà giao 
dịch chứng khoán quốc gia Mỹ (NASD) quản lý trực tiếp. Thị trường Nasdaq hiện 
nay đã được nối mạng toàn cầu với nhiều thị trường OTC khác trên thế giới. 
Năm 1982, Hiệp hội NASD thành lập thị trường "tinh lọc" của NASDAQ gọi là hệ 
thống thị trường quốc gia (NNM - Nasdaq National Market System). Đây là bộ 
phận thị trường của NASDAQ được tổ chức cho các cổ phiếu được giao dịch sôi 
động nhất và có chất lượng cao hơn, chiếm tới hơn 60% tổng giá trị giao dịch trên 
thị trường NASDAQ. 
 Tiêu chuẩn niêm yết chứng khoán trên thị trường Nasdaq 
Chứng khoán được giao dịch trên thị trường Nasdaq rất đa dạng về chủng loại và 
chất lượng, trong đó chủ yếu là chứng khoán của các công ty mới thành lập, công 
ty vừa và nhỏ, công ty tăng trưởng cao và các công ty công nghệ cao cho đến các 
công ty lớn có chất lượng cao như Intel, Microsoft và các trái phiếu... Các loại 
chứng khoán này cũng được phân thành nhiều bảng giao dịch theo chất lượng 
chứng khoán, thị trường Nasdaq quốc gia (NNM) dành cho chứng khoán chất 
lượng cao hơn chứng khoán giao dịch tại thị trường Nasdaq thông thường. 
Tiêu chuẩn chứng khoán được niêm yết trên Nasdaq được quy định bởi Ủy ban 
chứng khoán và Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán và bao gồm nhiều tiêu 
thức khác nhau tùy theo từng thời kỳ, nhưng tựu chung lại các chứng khoán niêm 
yết là các chứng khoán đã đăng ký theo Luật giao dịch chứng khoán 1934 hay Luật 
công ty đầu tư 1940 và đáp ứng được các tiêu chuẩn về tổng giá trị tài sản công ty; 
vốn và lợi nhuận; giá trị vốn lưu hành của các chứng khoán nợ có thể chuyển đổi; 
số cổ phiếu do công chúng nắm giữ; số lượng cổ đông; số lượng các nhà tạo lập thị 
trường cho loại chứng khoán này (tối thiểu phải có 2 nhà tạo lập thị trường). Đối 
với thị trường NNM, tiêu chuẩn niêm yết chứng khoán cao hơn so với thị trường 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
50 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
Nasdaq thông thường ở các tiêu chí về lợi nhuận ròng/năm, giá cổ phiếu, giá trị thị 
trường của cổ phiếu lưu hành, số nhà tạo thị trường cho chứng khoán (4 người). 
 Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán quốc gia (NASD) 
Hiệp hội được thành lập năm 1939, là tổ chức tự quản có chức năng điều hành hoạt 
động của thị trường OTC. NASD hoạt động dưới sự kiểm tra, giám sát của SEC và 
có những nhiệm vụ chủ yếu sau: 
o Tiêu chuẩn hóa các giao dịch chứng khoán. 
o Thông qua và ban hành các quy tắc hành nghề. 
o Thực hiện chế độ tự quản giữa các thành viên. 
o Thiết lập các quy tắc, quy phạm pháp lý điều chỉnh quyền và nghĩa vụ giữa các 
thành viên và để bảo vệ nhà đầu tư. 
o Cố vấn cho cơ quan nhà nước trong việc quản lý hoạt động của thị trường OTC. 
o Ban hành các thể lệ, nguyên tắc trong việc yết giá, đàm phán và thương lượng 
giá qua hệ thống Nasdaq. 
o Điều tra, hóa giải và giải quyết tranh chấp trên thị trường OTC. 
 Nhà tạo lập thị trường thuộc hệ thống Nasdaq 
Về cơ bản, trên thị trường Nasdaq có hai hình thức nhà tạo lập thị trường là nhà tạo 
lập thị trường bán buôn và bán lẻ. Nhà tạo lập thị trường bán buôn là những người 
chỉ giao dịch với các nhà môi giới khác và thường được gọi là môi giới của môi giới. 
Lợi nhuận của họ thu được từ khả năng giao dịch tức là khả năng mua giá thấp và 
bán giá cao. Nhà tạo lập thị trường bán lẻ khá phổ biến dưới dạng các công ty chứng 
khoán đảm nhận làm môi giới giao dịch, họ tạo ra thị trường cho cổ phiếu đồng thời 
tiến hành một số hình thức dịch vụ tài chính và đầu tư ngân hàng khác. 
Để là một nhà tạo lập thị trường thuộc hệ thống Nasdaq người đó phải được 
NASD chấp thuận. Trong quá trình hoạt động, họ phải thường xuyên yết các giá 
chào bán và đặt mua phù hợp với thị trường. Đồng thời, họ phải luôn duy trì mức 
giá trị vốn thuần tối thiểu đối với từng loại chứng khoán được làm giá, luôn sẵn 
sàng mua hoặc bán ít nhất một đơn vị giao dịch là một lô chẵn 100 cổ phiếu ở mức 
giá yết đã nêu. Sau 90 giây kể từ lúc thực hiện giao dịch, nhà tạo lập thị trường 
phải báo cáo và cuối ngày phải báo cáo khối lượng giao dịch trong ngày cho 
NASD thông qua hệ thống giao dịch do máy tính hỗ trợ (CAES). 
 Hình thức tổ chức thông tin 
Tại thị trường OTC của Mỹ có hai hình thức tổ chức thông tin chính là thông qua 
hệ thống "màn hình" và qua "ấn phẩm". 
o Thông qua hệ thống màn hình Nasdaq 
Với đặc điểm đã được điện toán hóa và nối mạng với các thành viên, hệ thống 
đảm nhận vai trò cung cấp giá chứng khoán cho các nhà tạo lập thị trường, các 
nhà môi giới và nhà đầu tư để tiến hành thương lượng, đàm phán trước khi ký 
hợp đồng giao dịch chứng khoán. Giá được công bố trên hệ thống qua ba cấp độ: 
 Cấp 1: Hệ thống cung cấp cho những thành viên đã đăng ký những thông 
tin cập nhật về giá mua cao nhất và giá bán thấp nhất trên thị trường, từ đó 
họ có thể tìm ra mức giá phù hợp nhất để giao dịch. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 51 
 Cấp 2: Thông qua các thiết bị máy tính nối với hệ thống được lắp đặt ở 
những nơi có hoạt động giao dịch nhộn nhịp nhất, các nhà đầu tư có thể biết 
được giá yết của các nhà tạo lập thị trường 
một cách chính xác và cập nhật nhất. 
 Cấp 3: Hệ thống cung cấp cho các nhà tạo 
lập thị trường đã được NASD Ủy quyền giá 
yết của tất cả các nhà tạo lập thị trường và 
cho phép họ điều chỉnh giá yết của mình. 
o Các báo giá chọn lọc 
Thông qua Ủy ban báo giá của mình, NASD tập hợp hàng ngày các giá chào 
bán và đặt mua của một số loại chứng khoán chọn lọc trên thị trường OTC và 
công bố trên 300 tờ báo khắp cả nước. Một công ty giao dịch môi giới của 
NASD có thể yêu cầu Ủy ban báo giá địa phương đưa thêm một số loại chứng 
khoán vào danh sách báo giá, đề nghị này được chấp nhận hay từ chối là tùy 
thuộc vào chứng khoán đó có đáp ứng được những tiêu chuẩn của Ủy ban 
chứng khoán hay không. 
o Bản báo giá màu hồng và màu vàng 
Cục báo giá quốc gia (NQB) chịu trách nhiệm xuất bản một loại ấn phẩm gọi là 
"bản báo giá" in trên giấy màu hồng báo giá yết và tên của các nhà tạo lập thị 
trường đối với 11.000 cổ phiếu và bản báo giá màu vàng báo giá của các loại 
trái phiếu. Những bản thông báo này được xuất bản hàng ngày và chỉ được 
phân phối cho các công ty chứng khoán đã đặt mua. Các giá báo trên hai bản 
thông báo này không có trên chuyên mục tài chính của các tờ báo khác. 
 Các bước tiến hành giao dịch trên thị trường Nasdaq 
Bước 1: Nhà đầu tư A có nhu cầu mua 100 cổ phiếu của công ty xyz được niêm 
yết trên Nasdaq gọi điện cho người môi giới B. 
Bước 2: Nhà môi giới B viết phiếu đặt mua rồi gửi cho nhà tạo lập thị trường C 
đảm nhận làm giá cho cổ phiếu xyz. 
Bước 3: Nhà tạo lập thị trường C tìm một nhà tạo lập thị trường khác muốn bán 
100 cổ phiếu công ty xyz bằng 2 cách: thông qua NQB hoặc qua Nasdaq. Nếu qua 
Nasdaq, nhà tạo lập thị trường C phải là một thành viên và lúc này, C sẽ tìm nhà 
tạo lập thị trường có mức giá thấp nhất. Còn nếu qua NQB, C sẽ tìm trên "bản báo 
giá màu hồng" để biết một số nhà tạo lập thị trường khác đang nắm giữ cổ phiếu 
xyz và biết giá cả hiện tại của từng người và chọn mức giá phù hợp cho giao dịch 
của mình. 
Bước 4: Nhà tạo lập thị trường C chuyển kết quả giao dịch tới B với mức giá được 
kê cao hơn, B sẽ báo lại cho khách hàng kết quả giao dịch có kèm phí hoa hồng 
môi giới. 
3.2.2. Thị trường OTC ở Châu Á 
3.2.2.1. Thị trường OTC Nhật Bản 
Nhật Bản có hai thị trường OTC cùng hoạt động đồng thời, đó là thị trường Jasdaq và 
thị trường J-net. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
52 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
Thị trường Jasdaq hoạt động từ năm 1991 trên cơ sở phát triển thị trường OTC truyền 
thống hoạt động từ tháng 2/1963 do Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán Nhật 
Bản (JSDA) quản lý. Luật chứng khoán sửa đổi năm 1983 đã đưa thị trường OTC này 
vào quỹ đạo quản lý của Nhà nước, cơ chế thương lượng giá tay đôi giữa các công ty 
chứng khoán và giữa công ty chứng khoán với khách hàng được đổi sang cơ chế đấu 
giá tập trung qua hệ thống các nhà tạo lập thị trường. Hệ thống các nhà tạo lập thị 
trường được áp dụng để cạnh tranh với thị trường tập trung và tạo tính thanh khoản 
cho thị trường OTC. Hiện nay, trên thị trường Jasdaq có 449 công ty làm vai trò tạo 
lập thị trường. 
Chứng khoán giao dịch trên thị trường này là chứng 
khoán của các công ty vừa và nhỏ, công ty có chất 
lượng hạng hai, công ty công nghệ cao. Tiêu chí niêm 
yết trên Jasdaq chủ yếu dựa vào các tiêu chuẩn như 
thời gian thành lập công ty, tài sản ròng, lợi nhuận 
ròng, tổng giá trị thị trường của chứng khoán, số lượng 
cổ đông, số lượng chứng khoán lưu hành, ý kiến kiểm toán và các tiêu chí khác. Tính 
đến thời điểm cuối năm 1999 đã có 929 chứng khoán được giao dịch trên thị trường 
này, tăng hơn gấp 3 lần so với năm 1990 (300 chứng khoán). Chứng khoán không đủ 
điều kiện giao dịch trên Sở giao dịch và thị trường khu vực II cũng được sự hỗ trợ để 
giao dịch qua mạng Jasdaq tương tự như đối với thị trường Nasdaq Mỹ. 
Hệ thống giao dịch và thông tin tự động qua mạng Jasdaq theo mô hình Nasdaq Mỹ 
được chính thức đưa vào hoạt động từ năm 1991 để thúc đẩy thị trường OTC phát 
triển, bao gồm 2 mạng bộ phận đảm nhận 2 chức năng riêng: mạng giao dịch và mạng 
thông tin. Mạng giao dịch được sử dụng để khớp các lệnh giao dịch tự động và mạng 
thông tin được dùng cho các nhà tạo lập thị trường báo giá tập trung, thông báo về các 
giao dịch đã thỏa thuận và truyền phát các thông tin khác. 
Thị trường J-net mới được đưa vào hoạt động từ tháng 5 năm 2000, chịu sự quản lý 
trực tiếp của Sở giao dịch chứng khoán Osaka (OSE), được tổ chức dành cho các 
chứng khoán không được niêm yết trên Sở giao dịch nhằm đáp ứng yêu cầu tiết kiệm 
thời gian và chi phí cho các đối tượng tham gia thị trường, hoạt động theo phương 
thức thương lượng giá. Thành viên của OSE, người đầu tư và trung tâm quản lý được 
trực tiếp nối mạng với nhau thông qua một mạng điện tử đa tầng, tạo điều kiện cho 
các đối tượng này có thể chia sẻ thông tin thị trường. 
Đặc trưng của J-Net là cung cấp các dịch vụ với giá rẻ, tốc độ nhanh, tiện lợi và có thể 
truy cập trực tiếp thông tin thị trường, J-Net cũng là mạng được nối với các mạng 
khác trong nước và quốc tế. Hiện nay OSE và JSDA đang xúc tiến việc hợp nhất thị 
trường Jasdaq và J-net này để thúc đẩy hoạt động giao dịch các chứng khoán OTC 
hơn nữa. Mô hình thị trường J-net là mô hình giao dịch được đánh giá có tiềm năng 
phát triển. 
3.2.2.2. Thị trường OTC Hàn Quốc (Kosdaq) 
Thị trường OTC truyền thống của Hàn Quốc được thành lập tháng 04/1987 nhằm tạo 
môi trường hoạt động cho các chứng khoán không được niêm yết trên Sở giao dịch 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 53 
chứng khoán Hàn Quốc (KSE), thị trường chịu sự kiểm soát của Hiệp hội các nhà 
kinh doanh chứng khoán (KSDA) thành lập năm 1953. 
Tháng 04/1997, Chính phủ Hàn Quốc quyết định tổ chức lại và thúc đẩy phát triển thị 
trường này bằng việc thành lập thị trường mạng máy tính điện tử Kosdaq nhằm tạo điều 
kiện cho các công ty mạo hiểm, công ty công nghệ cao, quỹ tương hỗ và các công ty 
vừa và nhỏ không đủ tiêu chuẩn niêm yết trên thị trường tập trung có thể huy động vốn 
trực tiếp. Thị trường được xây dựng theo mô hình thị trường Nasdaq, tiến hành giao 
dịch qua mạng điện tử có sự kiểm soát của trung tâm. Các tổ chức niêm yết trên thị 
trường Kosdaq phải đáp ứng một số tiêu chí cơ bản như mức vốn điều lệ tối thiểu, tỷ lệ 
phát hành ra công chúng... Tuy nhiên, việc đấu giá được thực hiện theo phương thức 
đấu lệnh tập trung tương tự như sở giao dịch. 
Thị trường Kosdaq là một trong những thị trường được quản lý khá hiệu quả. Hiện 
nay, thị trường Kosdaq đang rất phát triển và có khả năng cạnh tranh lớn với thị 
trường của những chứng khoán có chất lượng cao KSE. Tốc độ tăng thị phần hàng 
năm của thị trường này lớn hơn nhiều so với thị trường tập trung và chiếm khoảng 
98% tổng giao dịch trái phiếu của TTCK. Tính đến tháng 12/1999, giá trị giao dịch 
bình quân của Kosdaq là khoảng 1/3 so với KSE. 
Tháng 03/2000, thị trường thứ ba (OTC-BB) theo mô hình Nasdaq OTC-BB của Mỹ 
chính thức đi vào hoạt động nhằm tạo điều kiện huy động vốn cho các trái phiếu và 
các cổ phiếu chưa đủ tiêu chuẩn niêm yết trên KSE và trên Kosdaq. Thị trường này sử 
dụng mạng điện tử Kosdaq để giao dịch tương tự như 
thị trường OTC-BB Mỹ. Phương thức xác lập giá trên 
thị trường này là phương thức thông lệnh tự động 
(crossed matching) trên cơ sở tự động tiến hành khớp 
hai lệnh có giá và khối lượng như nhau. Đây là phương 
pháp thương lượng giá tự động đang được áp dụng tại 
một bộ phận của thị trường Nasdaq Mỹ. 
3.2.2.3. Thị trường OTC Malaysia (Mesdaq) 
Tháng 5/1996, Chính phủ Malaysia bắt đầu xem xét khả năng xây dựng một thị trường 
OTC nhằm đáp ứng nhu cầu huy động vốn của các công ty công nghệ cao, công ty có 
vốn nhỏ, công ty liên doanh... Hội đồng Chứng khoán Malaysia đã nghiên cứu tổ chức 
và hoạt động của các thị trường OTC trên thế giới và dự kiến thành lập thị trường 
Mesdaq độc lập với Sở giao dịch chứng khoán Kuala Lumpur. Thị trường Mesdaq được 
kỳ vọng sẽ đóng vai trò quan trọng đối với TTCK Malaysia tương tự như Nasdaq đối 
với Mỹ. Thị trường này sẽ tạo điều kiện cho các công ty nhỏ, công ty công nghệ cao 
huy động vốn và xa hơn nữa là thu hút các công ty khác trên thế giới. Việc xây dựng thị 
trường này nằm trong chiến lược phát triển kinh tế và trước mắt là chiến lược hoàn 
thành sự nghiệp công nghiệp hóa - hiện đại hóa đất nước vào cuối năm 2020. 
Mesdaq khai trương hoạt động ngày 30/04/1999, với phương châm nằm trong bốn 
chữ: công bằng, hiệu quả, linh hoạt và công khai (FELT). Mesdaq là một công ty 
trách nhiệm hữu hạn của các thành viên trực tiếp sở hữu dưới dạng một tổ chức tự quản, 
có vị trí độc lập với Sở giao dịch Kuala Lumpur và cũng không thuộc Hiệp hội các nhà 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
54 TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 
kinh doanh chứng khoán. Đây đồng thời là tổ chức hoạt động phi lợi nhuận, tự hạch 
toán thông qua phí thành viên và phí niêm yết. Hệ thống trung gian thị trường bao gồm 
các nhà bảo lãnh phát hành, tư vấn đầu tư, các nhà tài trợ, các nhà tạo lập thị trường... 
Tiêu chuẩn niêm yết trên thị trường này bao gồm các tiêu chí về kinh nghiệm trong lĩnh 
vực hoạt động kinh doanh, mô hình hoạt động công ty, triển vọng của công ty, các mâu 
thuẫn lợi ích tồn tại liên quan đến công ty, chương trình nghiên cứu phát triển. 
 Bài 3: Thị trường chứng khoán phi tập trung - OTC 
TXNHCK03_Bai3_v1.0015107201 55 
Tóm lược cuối bài 
Thị trường OTC đã giúp sinh viên nắm được các nội dung về: 
 Khái niệm, vị trí và vai trò của thị trường OTC; 
 Đặc điểm về hoạt động của thị trường OTC; 
 Một số thị trường OTC trên thế giới.