Bài giảng Tài chính doanh nghiệp - Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư

 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 1 
BÀI 1 DOANH LỢI, RỦI RO TRONG HOẠT ĐỘNG ĐẦU TƯ 
Hướng dẫn học 
Doanh lợi và rủi ro là hai yếu tố luôn tồn tại song hành trong mỗi hoạt động đầu tư. Để 
tiến hành đầu tư một cách hiệu quả, mỗi nhà đầu tư dù là cá nhân hay doanh nghiệp đều 
cần phải có những hiểu biết về hai yếu tố này và vận dụng được những kiến thức đó trong 
các hoạt động đầu tư của mình. 
Để học tốt bài này, sinh viên cần tham khảo các phương pháp học sau: 
 Học đúng lịch trình của môn học theo tuần, trả lời các câu hỏi ôn tập đầy đủ và tham 
gia thảo luận trên diễn đàn. 
 Đọc tài liệu: Chương 5, sách “Giáo trình Tài chính doanh nghiệp” (Dùng cho sinh viên 
trong ngành), PGS.TS Lưu Thị Hương (chủ biên), Nxb ĐH Kinh tế Quốc dân, 2014. 
 Sinh viên làm việc theo nhóm và trao đổi với giảng viên trực tiếp tại lớp học hoặc qua email. 
 Tham khảo các thông tin từ trang Web môn học. 
Nội dung 
Bài học này giới thiệu các khái niệm cơ bản về doanh lợi và rủi ro trong trường hợp của 
mỗi tài sản đầu tư riêng lẻ và trường hợp của danh mục đầu tư, cùng với cách đo lường 
chúng. Bài học còn trình bày mối quan hệ giữa rủi ro và doanh lợi của mỗi khoản đầu tư 
và cách lượng hóa mối quan hệ này dựa vào những đại lượng thích hợp. Bên cạnh đó, bài 
học còn đề cập đến vấn đề đa dạng hóa danh mục đầu tư và những vấn đề phát sinh từ đa 
dạng hóa. 
Mục tiêu 
Sau khi học xong bài học này, sinh viên có thể thực hiện được các việc sau: 
 Trình bày được các khái niệm doanh lợi tuyệt đối, tương đối, doanh lợi danh nghĩa, 
thực tế, doanh lợi bình quân, phương sai và độ lệch chuẩn của doanh lợi thống kê theo 
thời gian và cách tính toán các đại lượng này. 
 Trình bày được các khái niệm doanh lợi dự kiến, phương sai và độ lệch chuẩn của 
doanh lợi dự kiến và cách tính toán các đại lượng này. 
 Trình bày được các khái niệm danh mục đầu tư; trọng số của danh mục đầu tư, doanh 
lợi dự kiến và phương sai của danh mục đầu tư và cách tính toán các đại lượng này. 
 Phân biệt được rủi ro hệ thống và rủi ro không có hệ thống. 
 Trình bày được khái niệm đa dạng hóa danh mục đầu tư, tác động và nguyên lý của đa 
dạng hóa. 
 Trình bày ý nghĩa của hệ số beta (β) và cách sử dụng nó trong đo lường rủi ro có hệ thống. 
 Trình bày được ý nghĩa của đường thị trường chứng khoán (SML) và công thức của SML. 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
2 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
Tình huống dẫn nhập 
Cổ phiếu Bông Bạch Tuyết và thảm họa rớt giá 
Thị trường chứng khoán Việt Nam kể từ giữa năm 2008 trở đi chứng kiến tình trạng rớt giá 
nghiêm trọng của không ít mã cổ phiếu, mà điển hình là cổ phiếu BBT của công ty cổ phần Bông 
Bạch Tuyết. Cuối tháng 5/2008, BBT bị liệt vào danh sách những mã chứng khoán có nhiều 
nguy cơ rớt xuống dưới mệnh giá. Điều này đã trở thành hiện thực vào ngày 3/6, khi giá đóng 
cửa của BBT chỉ còn 9.800 VND/cổ phiếu. Ngày 10/7 (một ngày trước khi cổ phiếu BBT tạm 
ngừng giao dịch theo quyết định của Sở Giao dịch Chứng khoán TP HCM), giá cổ phiếu BBT 
rớt xuống mức 8.800 VND. Ngày 21/7, BBT được quay trở lại sàn giao dịch nhưng tình hình 
cũng không khá hơn. Chốt phiên 29/7, giá đóng cửa của BBT chỉ còn 5.800 VND/cổ phiếu. Cổ 
phiếu này tiếp tục đà trượt giá trong suốt thời gian sau đó, thường dao động ở mức chỉ bằng nửa 
mệnh giá, thậm chí có lúc xuống dưới 4.000 VND/cổ phiếu (cuối tháng 12/2008), thấp nhất trên 
sàn giao dịch. 
Ngày 7/8/2009, cổ phiếu BBT chính thức bị hủy niêm yết trên sàn giao dịch HOSE. 6,84 triệu cổ 
phiếu bị hủy với giá trị tương ứng 68,4 tỷ đồng là thiệt hại thực tế mà các cổ đông của công ty cổ 
phần Bông Bạch Tuyết đã phải gánh chịu. 
1. Nguyên nhân nào đã khiến cho cổ phiếu của Bông Bạch Tuyết rớt giá 
nghiêm trọng như trên? 
2. Các nhà đầu tư của cổ phiếu Bông Bạch Tuyết có thể làm gì để phòng tránh 
hoặc giảm thiểu thua lỗ trong tình trạng nêu trên? 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 3 
1.1. Khái quát chung về doanh lợi và rủi ro 
1.1.1. Doanh lợi tuyệt đối và doanh lợi tương đối 
Thu nhập của khoản đầu tư vào một tài sản được cấu thành bởi hai bộ phận: Thứ nhất 
là thu nhập do chính bản thân tài sản đó mang lại và thứ hai là lỗ hoặc lãi do giảm 
hoặc tăng giá của tài sản đầu tư (còn được gọi là lỗ hoặc lãi về vốn). 
Doanh lợi = Thu nhập từ tài sản + Lãi (hoặc lỗ) về vốn (1.1) 
Để minh hoạ rõ hơn, chúng ta hãy nghiên cứu ví dụ sau: 
Ví dụ 1: 
Đầu năm giá một cổ phiếu của doanh nghiệp A là 37 đơn vị tiền tệ (đv), nếu mua 100 
cổ phiếu, ta phải chi một khoản là 3.700 đv. Giả sử rằng: Sau 1 năm doanh nghiệp A 
sẽ trả lãi cổ phần là 1,85 đv cho 1 cổ phần. Vậy ta sẽ nhận được: 
Thu nhập từ cổ phần = 1,85 đv × 100 = 185 đv 
Lại giả sử tiếp rằng vào cuối năm giá mỗi cổ phiếu tăng lên là 40,33 đv, vậy ta có lãi 
về vốn: 
Lãi về vốn = (40,33 đv - 37 đv) × 100 = 333 đv 
Trong trường hợp giá của mỗi cổ phiếu giảm xuống 34,78 đv ta sẽ bị lỗ về vốn: 
Lỗ về vốn = (34,78 đv - 37 đv) × 100 = - 222 đv 
Tổng số doanh lợi trong trường hợp có lãi về vốn: 
Tổng doanh lợi = 185 đv + 333 đv= 518 đv 
Tổng số doanh lợi trong trường hợp có lỗ về vốn: 
Tổng doanh lợi = 185 đv - 222 = - 37 đv 
Giả định rằng một người có một số cổ phần của doanh nghiệp A và không bán cổ 
phiếu vào cuối năm, liệu anh ta có nghĩ rằng có một khoản thu nhập về vốn trong tổng 
số doanh lợi hay không? Tất nhiên câu trả lời là có, bởi vì trên thị trường đã khẳng 
định sự tăng giá cổ phiếu mà anh ta đang có, nếu anh ta muốn có tiền mặt thì có thể 
bán cổ phiếu một cách dễ dàng. Anh ta quyết định không bán là vì cho rằng việc tiếp 
tục đầu tư vào doanh nghiệp A là sự lựa chọn tối ưu. 
Trên đây trình bày về doanh lợi tính bằng số tuyệt đối. Tuy nhiên, trên thực tế, người 
ta hay sử dụng thông tin về doanh lợi dưới dạng số tương đối và gọi nó là doanh lợi 
tương đối. Việc sử dụng doanh lợi tương đối rất thuận tiện vì nó không phụ thuộc vào 
lượng đầu tư thực tế của nhà đầu tư. Thực chất chúng ta chỉ muốn trả lời một câu hỏi 
sẽ nhận được bao nhiêu lãi từ một đơn vị vốn đầu tư. 
Công thức tính doanh lợi tương đối: 
Lãi cổ phần + Mức thay đổi giá cổ phiếu cuối kỳ 
 Doanh lợi tương đối = 
Giá cổ phiếu đầu kỳ (1.2) 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
4 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
Theo ví dụ 1, doanh lợi tương đối được xác định như sau: 
Doanh lợi tương đối = (1,85 + 3,33) / 37 = 0,14 = 14% 
Do sự thuận tiện của doanh lợi tương đối, từ nay về sau khi nói thuật ngữ doanh lợi thì 
có nghĩa là doanh lợi tương đối. 
1.1.2. Doanh lợi thực tế và doanh lợi danh nghĩa 
Doanh lợi được tính toán theo cách ở trên được gọi là 
doanh lợi danh nghĩa. Sở dĩ gọi đó là doanh lợi danh 
nghĩa là vì kết quả đó chưa được điều chỉnh theo lạm 
phát. Cũng với kết quả trên, nếu điều chỉnh nó theo tốc 
độ lạm phát thì sẽ có doanh lợi thực tế. 
Lạm phát tác động đến doanh lợi thực tế như thế nào? 
Giả sử đầu năm giá 1 kg nhôm là 5 đv. Với 100 đv vào đầu năm ta có thể mua được 
20 kg nhôm. Đến cuối năm do lạm phát là 5% nên giá nhôm tăng lên 5%, nghĩa là giá 
1kg nhôm vào cuối năm sẽ là: 5đv + (5đv × 0,05) = 5,25 đv. Nếu đầu năm bỏ ra 100 
đv để mua cổ phiếu, cuối năm bán cổ phiếu và thu được tổng số tiền là 115,5 đv. Giả 
sử vào thời gian đó dùng tiền thu được để mua nhôm sẽ mua được: 115,5/5,25 = 22 kg 
nhôm. Nếu đo doanh lợi bằng lượng nhôm mua được thì doanh lợi tuyệt đối sẽ là: 
(115,5/5,25) - 20 = 2 kg nhôm. Doanh lợi tương đối sẽ là: 2/20 = 0,1 = 10%. Như vậy, 
doanh lợi danh nghĩa ở đây là 15,5% nhưng trên thực tế sức mua chỉ tăng 10%, nói 
khác đi chúng ta chỉ thực sự giàu có hơn trước 10%, nghĩa là doanh lợi thực tế bằng 
10%. Với chỉ số lạm phát là 5%, mỗi đv trong tổng thu nhập danh nghĩa (115,5 đv) sẽ 
giảm 5% trong giá trị thực tế của nó. Vì vậy giá trị thực tế trong khoản đầu tư của ta 
được xác định như sau: 115,5/1,05 = 110 đv (doanh lợi thực tế tuyệt đối là 10 đv và 
doanh lợi thực tế tương đối là 10%). 
Nếu ta gọi R là doanh lợi danh nghĩa, r là doanh lợi thực tế, h là tỷ lệ lạm phát thì ta 
có thể thấy mối quan hệ giữa doanh lợi danh nghĩa, doanh lợi thực tế và tỷ lệ lạm phát 
qua công thức sau đây: 
(1+R) = (1+r) (1+h) (1.3) 
 r = 1
1
1 
h
R (1.4) 
R = r + h + rh (1.5) 
Công thức trên chỉ ra rằng: doanh lợi danh nghĩa có ba bộ phận hợp thành. Bộ phận 
thứ nhất là doanh lợi thực tế (r), bộ phận thứ hai chính là sự đền bù việc giảm giá trị 
của khoản tiền đầu tư ban đầu do lạm phát (h), bộ phận cuối cùng là sự đền bù về việc 
giảm giá trị của doanh lợi do lạm phát (rh). 
Thành phần thứ ba thường rất nhỏ, vì vậy, trên thực tế khi tính toán người ta thường 
bỏ đi . Như vậy, công thức tính doanh lợi danh nghĩa trên thực tế như sau: 
 R = r + h (1.6) 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 5 
1.1.3. Doanh lợi bình quân 
Trên thị trường vốn người ta có thể đầu tư vào nhiều loại tài sản khác nhau như: cổ 
phiếu thường, trái phiếu doanh nghiệp dài hạn, trái phiếu dài hạn của Chính phủ, 
thương phiếu... Mỗi loại đầu tư này mang lại mức doanh lợi khác nhau theo từng thời 
kỳ nhất định. Để thấy được mức doanh lợi của mỗi loại đầu tư cho từng năm, người ta 
cần thu thập doanh lợi thực tế của mỗi loại và tính doanh lợi bình quân cho từng loại ở 
mỗi năm cụ thể. 
Ví dụ 2: 
Năm N, ở một nước nào đó có 10 loại cổ phiếu thường của 10 doanh nghiệp khác 
nhau. Cuối năm N doanh lợi của các cổ phiếu này như sau: 0,1; 0,12; 0,08; 0,20; 0,25; 
0,01; 0,04; 0,50; 0,20; 0,25. 
Doanh lợi bình quân của cổ phiếu thường năm N của nước đang xem xét là: 
0,1 0,12 0,08 0,20 0,01 0,04 0,50 0,20 0,25 0,175
10
Tương tự như vậy ta có thể tính doanh lợi bình quân cho các loại đầu tư khác. Dựa 
trên cơ sở của doanh lợi bình quân hàng năm đã thu thập được, ta có thể xác định 
doanh lợi bình quân cho một thời kỳ dài như : 5 năm, 10 năm, 100 năm... 
Chẳng hạn, nếu ta thu thập được doanh lợi bình quân hàng năm của cổ phiếu thường từ 
năm 1981 đến 1990, ta cộng doanh lợi bình quân của các năm đó rồi chia cho 10. Kết 
quả sẽ cho ta doanh lợi bình quân của cổ phiếu thường cho suốt thời kỳ 1981-1990. 
1.1.4. Rủi ro và mức bù đắp rủi ro 
Có nhiều loại chứng khoán trên thị trường vốn, tại sao 
người ta không chỉ chọn những loại có doanh lợi cao 
nhất để đầu tư? Nguyên nhân dẫn đến những quyết 
định đầu tư khác nhau là vì các loại đầu tư này có độ 
rủi ro khác nhau. Rủi ro được hiểu là khả năng xảy ra 
những biến động trong giá trị của khoản đầu tư, khiến 
cho doanh lợi đạt được trong thực tế khác với doanh 
lợi dự kiến. 
Thông thường, các chính phủ tiến hành vay nợ bằng 
cách phát hành chứng khoán. Những chứng khoán này thể hiện dưới nhiều hình thức 
khác nhau. Trong số các chứng khoán của chính phủ thì tín phiếu thường có thời hạn 
ngắn nhất và lãi suất cũng thường thấp nhất. Tại sao tín phiếu có lãi suất thấp nhất? 
Câu trả lời sẽ là: vì có độ rủi ro thấp nhất và trên thực tế người ta coi tín phiếu là tài 
sản không có rủi ro, hay nói khác đi đây là tài sản có độ rủi ro bằng 0. Có nhiều người 
mong muốn việc đầu tư của họ phải có độ tin cậy cao nhất nên họ rất thích mua tín 
phiếu ngắn hạn. Tuy nhiên, cũng có những người thích mạo hiểm với hy vọng sẽ đạt 
được doanh lợi cao hơn. 
Ngược lại với tín phiếu, cổ phiếu thường là loại tài sản có độ rủi ro cao nhất. Doanh 
lợi của cổ phiếu thường hoàn toàn phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh 
nghiệp, mà kết quả kinh doanh lại là hàm số của rất nhiều biến số. 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
6 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
Theo số liệu thống kê, doanh lợi bình quân hàng năm cho thời kỳ 1926 - 1988 của một 
số tài sản trên thị trường vốn của Mỹ được thể hiện qua bảng sau: 
Các loại tài sản đầu tư Doanh lợi bình quân 
Cổ phiếu thường 12,1% 
Trái phiếu doanh nghiệp dài hạn 5,3% 
Trái phiếu Chính phủ dài hạn 4,7% 
Tín phiếu 3,6% 
Thông thường, rủi ro càng cao thì doanh lợi kỳ vọng càng lớn. Nếu coi tín phiếu có độ 
rủi ro bằng 0 thì trái phiếu Chính phủ dài hạn, trái phiếu doanh nghiệp dài hạn, cổ 
phiếu thường là những tài sản có rủi ro ở những mức độ khác nhau. Sự chênh lệch 
giữa doanh lợi bình quân của các tài sản rủi ro so với doanh lợi của tài sản không có 
rủi ro được gọi là mức bù đắp rủi ro. 
Theo bảng trên, ta có thể tính mức bù đắp rủi ro của các tài sản rủi ro như sau: 
Các loại tài sản rủi ro Mức bù đắp rủi ro 
Cổ phiếu thường 8,5% 
Trái phiếu doanh nghiệp dài hạn 1,7% 
Trái phiếu Chính phủ dài hạn 1,1% 
1.1.5. Phương sai và độ lệch tiêu chuẩn về số liệu thống kê theo thời gian của 
doanh lợi 
Phương sai là tổng các bình phương trung bình của độ chênh lệch giữa doanh lợi thực 
tế và doanh lợi bình quân (ký hiệu là ọ2). Phương sai càng lớn thì doanh lợi thực tế 
càng có xu hướng khác biệt nhiều hơn so với doanh lợi bình quân. Độ lệch tiêu chuẩn 
là căn bậc hai của phương sai (ký hiệu là ). Trong bài này chúng ta sẽ tính toán 
phương sai và độ lệch tiêu chuẩn dựa trên số liệu lịch sử của doanh lợi. Vì vậy, việc 
tính toán sẽ giới thiệu sau đây chỉ đúng cho trường hợp tính toán phương sai dựa trên 
số liệu lịch sử. Trường hợp muốn xác định phương sai cho các khoản doanh lợi dự 
kiến trong tương lai thì cách xác định phương sai sẽ khác so với phương pháp xác 
định được giới thiệu trọng mục này. Để hiểu rõ cách xác định phương sai dựa trên số 
liệu lịch sử của doanh lợi hãy nghiên cứu ví dụ sau đây: 
Ví dụ 3: 
Để tính toán phương sai và độ lệch tiêu chuẩn, giả sử rằng: có một khoản đầu tư đã 
tiến hành được bốn năm với doanh lợi thực tế của từng năm là: 0,10; 0,12; 0,03; -0,09. 
Doanh lợi bình quân sẽ là: (0,10 + 0,12 + 0,03 - 0,09)/4 = 0,04. Chúng ta hãy xem xét 
bảng sau đây: 
(1) 
Doanh lợi thực tế 
(2) 
Doanh lợi bình quân 
(3) 
Chênh lệch (1) - (2) 
(4) 
Bình phương chênh lệch 
0,10 0,04 0,06 0,0036 
0,12 0,04 0,08 0,0064 
0,03 0,04 -0,01 0,0001 
-0,09 0,04 -0,13 0,0169 
0,16 0,00 0,0270 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 7 
Phương sai Var(R) được tính như sau: 
Var (R) = 2 = 0,027/ (4 - 1) = 0,009 
Độ lệch tiêu chuẩn SD(R) được tính như sau: 
SD(R) =  = 009,0 = 0,09487 
Theo bảng trên ta thấy: tổng của chênh lệch luôn luôn bằng 0, điều này giúp chúng ta 
có thể kiểm tra việc tính toán một cách dễ dàng. 
Nếu ta ký hiệu: T là số năm quan sát, Ri là doanh lợi thực tế của năm thứ i, R là doanh 
lợi bình quân hàng năm cho suốt thời kỳ xem xét. Ta sẽ có công thức tính phương sai 
như sau: 
1T 
  
2)(
)(
RRRVar i (1.7) 
Trong đó: i = 1, 2, 3, ... T 
SD(R) = )(RVar (1.8) 
1.2. Doanh lợi, rủi ro và đường thị trường chứng khoán 
Phần trên chúng ta đã trình bày về doanh lợi, doanh lợi bình quân, cách tính phương 
sai và độ lệch tiêu chuẩn của doanh lợi. Trong phần này sẽ tập trung nghiên cứu làm 
thế nào để phân tích doanh lợi và phương sai khi có được thông tin liên quan đến 
doanh lợi dự kiến và xác suất để đạt được doanh lợi dự kiến đó. 
1.2.1. Doanh lợi dự kiến 
Giả sử: xem xét hai cổ phần L và U cho th ...  thể kéo 
dài mãi trên thị trường vốn, bởi vì các nhà đầu tư đổ xô đầu tư vào tài sản A và hầu 
như không có ai đầu tư vào tài sản B nên sẽ xảy ra tình trạng: giá của tài sản A sẽ tăng 
lên và giá của tài sản B sẽ bị hạ thấp. Như đã biết, giá của tài sản và doanh lợi dự kiến 
của nó vận động ngược chiều nhau, do vậy doanh lợi của tài sản A sẽ giảm đi và 
doanh lợi của tài sản B sẽ tăng lên. Việc mua và bán hai loại tài sản này tiếp tục diễn 
ra cho đến khi cả hai tài sản này cùng nằm trên một đường thẳng. Điều đó có nghĩa là: 
cả hai loại tài sản này cùng đề nghị một mức đền bù về sự chịu đựng rủi ro. Nói cách 
khác, trên thị trường cạnh tranh ta có: 
Đây là mối quan hệ cơ bản giữa rủi ro và doanh lợi. Trên đây lấy hai tài sản làm ví dụ, 
cách lập luận trên có thể mở rộng cho nhiều loại tài sản khác nhau tương tự như cách 
làm trên. Trên thực tế, dù có bao nhiêu tài sản đi nữa thì các tài sản này cũng phải vận 
động theo hướng là có cùng một tỷ suất bù đắp rủi ro. Giả sử tài sản này có mức rủi ro 
có hệ thống gấp đôi tài sản khác thì mức bù đắp rủi ro cho tài sản này nhất định phải 
gấp đôi so với tài sản khác. Do các tài sản trên thị trường phải có cùng tỷ suất bù đắp 
rủi ro nên chúng phải được vẽ trên cùng một đường thẳng. Điều này có thể được minh 
hoạ bằng đồ thị sau:  
Như đã chỉ ra trên đồ thị, tài sản A và tài sản B được vẽ trực tiếp trên đường thẳng, vì 
vậy chúng có tỷ suất đền bù rủi ro như nhau. Nếu có một tài sản nào đó nằm phía trên 
đường thẳng này, ví dụ như tài sản C thì giá trị của tài sản C nhất định sẽ tăng lên và 
doanh lợi dự kiến của nó sẽ giảm cho đến khi nằm vào đường thẳng. Tương tự như vậy, 
A f B f
A B
E(R ) - R E(R ) - R=β β
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 21 
nếu có một tài sản nào đó nằm phía dưới đường thẳng này, ví dụ như tài sản D thì giá 
của nó nhất định sẽ giảm đi và doanh lợi dự kiến của nó sẽ tăng lên cho đến khi nằm 
vào đường thẳng. Trên thị trường vốn, hiện tượng như tài sản C thì được gọi là giá cả 
cao hơn giá trị của nó. Còn hiện tượng như tài sản D thì được gọi là giá cả thấp hơn giá 
trị của nó. Đây là quan điểm rất quan trọng để kiểm nghiệm các thị trường tài chính. 
1.2.7.2. Đường thị trường chứng khoán 
Đường thẳng được vẽ như trên cho mọi tài sản trên thị 
trường tài chính là rất quan trọng. Đường thẳng thể 
hiện mối quan hệ giữa rủi ro có hệ thống và doanh lợi 
dự kiến được gọi là đường thị trường chứng khoán 
(SML). Trong tài chính doanh nghiệp, quan điểm về 
giá trị hiện tại thuần túy (NPV) được coi là quan trọng 
nhất, kế theo đó là đường SML. 
Do SML có tầm quan trọng như vậy, nên cần tìm cách để 
biết được phương trình của nó. Giả sử bố trí một danh 
mục đầu tư với toàn bộ các loại tài sản của thị trường. Một danh mục đầu tư như vậy được 
gọi là danh mục đầu tư của thị trường. Doanh lợi dự kiến của nó được viết là E(RM). 
Do tất cả các tài sản trên thị trường phải được vẽ trên đường SML, vì thế danh mục 
đầu tư của thị trường phải bao gồm tất cả các tài sản đó. Để xác định xem có thể vẽ 
đường SML như thế nào, trước hết cần phải xác định cho được hệ số  cho danh mục 
đầu tư của thị trường (M). Do danh mục đầu tư này đại diện cho tất cả các tài sản trên 
thị trường, nên chắc chắn rằng danh mục đầu tư này có mức rủi ro bình quân có hệ 
thống, hay nói một cách khác, M = 1. Đến đây có thể biết được độ dốc của đường 
SML như sau: 
Độ dốc của SML = M f ( )E(R ) R ( )
1
M f
M f
M
E R R
E R Rβ
 (1.14) 
 E(RM) Rf được gọi là mức bù đắp rủi ro của thị trường bởi vì nó là mức bù đắp rủi 
ro cho danh mục đầu tư của thị trường. 
Gọi E(Ri) và i là doanh lợi dự kiến và bêta của một danh mục đầu tư bất kỳ nào đó 
trên thị trường. Ta biết rằng danh mục đầu tư này phải được vẽ trên đường SML vì nó 
phải có cùng tỷ suất đền bù rủi ro giống như các tài sản khác trên thị trường. Vậy ta có 
thể biết: 
i fE(R ) R ( )M f
i
E R Rβ
Nếu viết lại, ta sẽ có: 
E(Ri) = Rf + i [E(RM) - Rf] (1.15) 
Công thức trên được gọi là mô hình định giá tài sản viết tắt là CAPM. 
CAPM chỉ ra rằng: Doanh lợi dự kiến của một tài sản cụ thể nào đó phụ thuộc vào ba 
yếu tố: 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
22 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
 Yếu tố thứ nhất, đó là giá trị thời gian thuần túy của tiền được đo bằng tỷ suất 
không có rủi ro Rf . Tỷ suất này đơn thuần chỉ đền bù cho sự chờ đợi tiền của nhà 
đầu tư và không hề có rủi ro. 
 Yếu tố thứ hai, là sự đền bù cho rủi ro có hệ thống được đo bằng mức rủi ro của thị 
trường [E(RM) Rf]. 
 Yếu tố thứ ba, là mức rủi ro có hệ thống được đo bằng i, đây là mức rủi ro có hệ 
thống cho từng tài sản cụ thể. 
1.2.7.3. Mối liên hệ giữa đường thị trường chứng khoán và chi phí của vốn 
Đường thị trường chứng khoán chỉ cho thấy mức đền bù rủi ro trên thị trường tài 
chính. Bất kỳ một khoản đầu tư mới nào cũng đòi hỏi một mức doanh lợi dự kiến ít 
nhất là bằng mức đền bù của thị trường. Nếu không đạt đến mức đó thì người ta sẽ 
không đầu tư. Các nhà đầu tư chỉ thực sự có lợi nếu họ tìm được các khoản đầu tư mà 
mức doanh lợi dự kiến của chúng cao hơn mức đề nghị của thị trường, bởi vì những 
khoản đầu tư như vậy sẽ có giá trị hiện tại thuần túy dương. Trên cơ sở nhận thức như 
vậy, nếu đặt câu hỏi: tỷ suất chiết khấu để xác định giá trị hiện tại là gì? thì câu trả lời 
sẽ là: nên chọn doanh lợi dự kiến mà thị trường đề nghị cho khoản đầu tư với cùng 
một mức rủi ro có hệ thống. Nói một cách khác, để xác định xem khoản đầu tư của ta 
có giá trị hiện tại dương hay không thì cần phải so sánh thu nhập dự kiến về khoản 
đầu tư mới và mức doanh lợi dự kiến mà thị trường đề nghị cho khoản đầu tư có cùng 
mức rủi ro có hệ thống (tức là có cùng hệ số ). 
Tỷ suất chiết khấu biểu thị bằng mức doanh lợi tối thiểu cần đạt được thường được gọi 
là chi phí của vốn cho một khoản đầu tư nhất định. Ở đây gọi là chi phí vốn bởi vì nếu 
đạt được mức doanh lợi tối thiểu này thì mới đạt đến điểm hoà vốn. Chi phí của vốn 
còn được coi như là chi phí cơ hội cho khoản đầu tư của doanh nghiệp. 
Khi nói rằng khoản đầu tư mới có doanh lợi dự kiến lớn hơn mức doanh lợi mà thị 
trường đền bù cho khoản đầu tư có cùng mức độ rủi ro có hệ thống thì có nghĩa là 
đang sử dụng một cách có hiệu quả vốn đầu tư. 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 23 
Tóm lược cuối bài 
Bài học này giới thiệu những nội dung cơ bản về yếu tố doanh lợi và rủi ro trong hoạt động đầu 
tư, tập trung vào những vấn đề sau: 
 Doanh lợi của một tài sản đầu tư bao gồm thu nhập do chính bản thân tài sản đó mang lại 
cộng với lãi (lỗ) về vốn. Doanh lợi được phân biệt thành doanh lợi tuyệt đối và tương đối, 
doanh lợi thực tế và danh nghĩa, doanh lợi bình quân, doanh lợi dự kiến. 
 Rủi ro của một tài sản đầu tư có thể được đo lường bằng phương sai và độ lệch chuẩn của 
doanh lợi của tài sản đó. 
 Danh mục đầu tư là một nhóm các tài sản đầu tư do người đầu tư nắm giữ. Doanh lợi dự kiến 
và phương sai của danh mục phụ thuộc vào trọng số, doanh lợi dự kiến và rủi ro của các tài 
sản thuộc danh mục. 
 Rủi ro có hệ thống tác động đến toàn bộ hoặc hầu hết các tài sản. Rủi ro không có hệ thống 
chỉ tác động đến một tài sản hoặc một nhóm nhỏ các tài sản. Đa dạng hóa danh mục đầu tư có 
thể loại trừ rủi ro không có hệ thống nhưng không thể loại trừ rủi ro có hệ thống. 
 Mức bù đắp rủi ro của mỗi tài sản chỉ phụ thuộc vào rủi ro có hệ thống của nó. Rủi ro có hệ 
thống của tài sản được đo lường bằng hệ số beta (β). 
 Doanh lợi dự kiến của tài sản đầu tư có thể được ước lượng bằng phương trình của đường thị 
trường chứng khoán: E(Ri) = Rf + βi × [E(RM) – Rf] 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
24 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
Câu hỏi ôn tập 
Câu hỏi tự luận 
1. Trình bày khái niệm doanh lợi trong hoạt động đầu tư. Cho ví dụ về doanh lợi của một hình 
thức đầu tư cụ thể. 
2. Phân biệt doanh lợi tuyệt đối và doanh lợi tương đối; doanh lợi thực tế và doanh lợi danh nghĩa. 
3. Trình bày khái niệm rủi ro và cách xác định mức bù đắp rủi ro của các tài sản đầu tư. 
4. Trình bày các tính toán phương sai và độ lệch chuẩn của doanh lợi được thống kê theo thời 
gian. Cho biết ý nghĩa của các đại lượng này? 
5. Trình bày khái niệm doanh lợi dự kiến và cách tính toán doanh lợi dự kiến của mỗi tài sản đầu tư? 
6. Trình bày cách tính toán phương sai của doanh lợi dự kiến của mỗi tài sản đầu tư? 
7. Danh mục đầu tư là gì? Trình bày khái niệm trọng số của danh mục đầu tư và cách tính toán. 
8. Trình bày cách tính toán doanh lợi dự kiến và phương sai của danh mục đầu tư? 
9. Phân biệt rủi ro có hệ thống và rủi ro không có hệ thống? 
10. Đa dạng hóa là gì? Hãy cho biết tác động và nguyên lý của đa dạng hóa danh mục đầu tư. 
11. Trình bày ý nghĩa của hệ số beta và cách tính toán beta của danh mục đầu tư. Hệ số beta của một 
danh mục đầu tư có mối quan hệ như thế nào với doanh lợi dự kiến của danh mục đầu tư đó? 
12. Đường thị trường chứng khoán (SML) là gì? Trình bày phương trình và mô tả dạng đồ thị 
của SML? Cho biết ý nghĩa của SML? 
Câu hỏi bình luận: 
1. Bình luận ý kiến: “Với mỗi khoản đầu tư, rủi ro càng cao thì lợi nhuận càng lớn”. 
2. Bình luận ý kiến: “Một nhà đầu tư không thể đầu tư nhiều hơn 100% số vốn mà anh ta có”. 
3. Bình luận ý kiến: “Đa dạng hóa có thể loại bỏ hoàn toàn mọi rủi ro của danh mục đầu tư”. 
4. Bình luận ý kiến: “Doanh lợi dự kiến của mỗi khoản đầu tư phụ thuộc đồng thời vào rủi ro 
có hệ thống và rủi ro không có hệ thống của khoản đầu tư đó”. 
5. Bình luận ý kiến: “Không tồn tại cổ phiếu có hệ số beta âm”. 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
TXNHCT03_Bai1_v1.0015105205 25 
Bài tập cuối bài 
Bài 1: 
Các cổ phiếu A, B và C có các mức doanh lợi dự kiến ứng với mỗi tình trạng kinh tế như sau: 
Tình trạng 
kinh tế 
Xác suất xảy ra tình 
trạng kinh tế 
Doanh lợi dự kiến 
của A 
Doanh lợi dự kiến 
của B 
Doanh lợi dự kiến 
của C 
Suy thoái 0,5 -10% -5% 16% 
Hưng thịnh 0,5 20% 12% -4% 
a. Hãy xác định doanh lợi dự kiến bình quân của mỗi cổ phiếu. 
b. Một nhà đầu tư xây dựng danh mục đầu tư trong đó có 20% số vốn được sử dụng để đầu tư 
vào A, 35% đầu tư vào B và phần vốn còn lại đầu tư vào C. Hãy xác định doanh lợi dự kiến 
bình quân của danh mục đầu tư mà người này nắm giữ. 
c. Hãy xác định phương sai của danh mục đầu tư nói trên. 
Gợi ý: 
a. Vận dụng công thức tính toán doanh lợi dự kiến bình quân của mỗi tài sản đầu tư dựa vào doanh 
lợi dự kiến của chúng ứng với mỗi tình trạng kinh tế và xác suất xảy ra tình trạng kinh tế đó. 
b. Tương tự câu a, nhưng mở rộng cho danh mục đầu tư thay vì cho mỗi tài sản riêng lẻ. Lưu ý 
trước khi tính doanh lợi dự kiến bình quân của danh mục cần xác định doanh lợi dự kiến của 
danh mục trong mỗi tình trạng kinh tế. 
c. Tận dụng kết quả trung gian của câu b (doanh lợi dự kiến của danh mục trong mỗi tình trạng 
kinh tế) để tính ra phương sai của danh mục, dựa vào công thức phương sai được trình bày 
trong bài học. 
Bài 2: 
Hai cổ phiếu A và B có hệ số beta lần lượt là βA = 0,8 và βB = 1,3. Biết lãi suất phi rủi ro bằng 5%, 
doanh lợi dự kiến của một tài sản đầu tư có mức độ rủi ro trung bình trên thị trường bằng 14%. 
a. Hãy xác định doanh lợi dự kiến của cổ phiếu A và B dựa vào các thông tin trên. 
b. Một nhà đầu tư xây dựng danh mục với 60% số vốn đầu tư vào cổ phiếu A và 40% còn lại 
đầu tư vào cổ phiếu B. Hãy xác định hệ số beta của danh mục đầu tư này và dựa vào đó để 
tính doanh lợi dự kiến của danh mục đầu tư. 
c. Giả sử mức doanh lợi dự kiến trung bình trên thị trường đầu tư tăng 1%, hãy cho biết doanh 
lợi dự kiến của cổ phiếu A, cổ phiếu B và danh mục đầu tư nêu trên sẽ thay đổi như thế nào? 
Gợi ý: 
a. Vận dụng công thức CAPM đã được trình bày trong bài học. 
b. Vận dụng công thức tính beta của danh mục đầu tư, sau đó thay kết quả tính được vào công 
thức của CAPM. 
c. Có thể lập luận dựa vào ý nghĩa của hệ số beta, hoặc thay giá trị mới của lợi suất trung bình 
trên thị trường vào công thức CAPM áp dụng cho A, B và danh mục để tính ra kết quả. 
Bài 3: 
Một nhà đầu tư có số vốn là 150 triệu VND. Người này đi vay thêm 50 triệu VND ở mức lãi suất 
phi rủi ro bằng 5%, sau đó sử dụng 90 triệu VND trong tổng số vốn có được để đầu tư vào cổ 
phiếu A (tỷ lệ sinh lợi dự kiến 12%), 70 triệu VND để đầu tư vào cổ phiếu B (tỷ lệ sinh lợi dự 
 Bài 1: Doanh lợi, rủi ro trong hoạt động đầu tư 
26 TXNHCT03_Bai1_v1.0015105202 
kiến 15%) và phần còn lại đầu tư vào cổ phiếu C (tỷ lệ sinh lợi dự kiến 18%). Dựa vào các thông 
tin trên, hãy xác định tỷ lệ sinh lợi dự kiến cho khoản đầu tư nói trên? 
Gợi ý: 
Áp dụng công thức xác định doanh lợi dự kiến cho danh mục đầu tư trong trường hợp nhà đầu tư 
có vay vốn ở mức lãi suất xác định. 
Bài 4: 
Một nhà đầu tư đang nắm giữ một danh mục với tỷ lệ sinh lợi dự kiến bằng 11%, hệ số beta bằng 
1,1 và tổng vốn đầu tư $1.100. Người này dự định mở rộng danh mục bằng cách mua 100 cổ 
phiếu của công ty X với giá $15/cổ phiếu. Cổ phiếu X có beta bằng 1,4 và tỷ lệ sinh lợi kỳ vọng 
bằng 14%. Sau khi mua cổ phiếu này, tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng và hệ số beta của danh mục mới sẽ 
bằng bao nhiêu? 
Gợi ý: 
Trước tiên xác định trọng số của danh mục đầu tư mới (bao gồm các chứng khoán của danh mục 
cũ và cổ phiếu X mới mua). Sau đó vận dụng công thức tính tỷ lệ sinh lợi dự kiến và hệ số beta 
cho danh mục mới dựa vào trọng số nói trên cùng với tỷ lệ sinh lợi dự kiến và hệ số beta của 
danh mục ban đầu và cổ phiếu X. 
Bài 5: 
Bạn đang nắm giữ một danh mục đa dạng hóa gồm 20 cổ phiếu thường khác nhau với số vốn đầu 
tư cho mỗi cổ phiếu là $1.000. Hệ số beta của danh mục này là 1,2. Bạn đang cân nhắc bán một 
cổ phiếu có beta bằng 0,6 lấy $1.000 để mua một cổ phiếu khác có beta bằng 1,5. Hãy tính beta 
của danh mục mới? 
Gợi ý: 
Trước tiên có thể xác định hệ số beta trung bình của 19 cổ phiếu còn lại trong danh mục sau khi 
đã bán đi cổ phiếu có beta bằng 0,6. Sau đó vận dụng công thức tính beta cho danh mục đầu tư 
mới sau khi bổ sung cổ phiếu mới với beta bằng 1,5. 
Bài 6: 
Cho các cổ phiếu A, B và C với các thông tin ở hiện tại như sau: 
Cổ phiếu Hệ số beta Tỷ lệ sinh lợi thực tế 
A 0,5 10% 
B 1,1 11,5% 
C 2,0 20% 
Biết lãi suất phi rủi ro trên thị trường bằng 4%, tỷ lệ sinh lợi dự kiến của một cổ phiếu có mức độ 
rủi ro trung bình trên thị trường bằng 12%. Hãy cho biết trong các cổ phiếu A, B và C, cổ phiếu 
đang được định giá cao hơn giá trị hợp lý, cổ phiếu nào đang được định giá thấp hơn giá trị hợp 
lý của nó. Hãy dự đoán biến động về thị giá và tỷ lệ sinh lợi thực tế của các cổ phiếu này trong 
tương lai gần? 
Gợi ý: 
Dựa vào công thức CAPM để xác định tỷ lệ sinh lợi dự kiến hợp lý của mỗi cổ phiếu tương xứng 
với mức độ rủi ro của chúng. So sánh kết quả tính được với tỷ lệ sinh lợi thực tế ở hiện tại để 
đánh giá về nhận định của thị trường với các cổ phiếu này. Có thể dự đoán sự thay đổi về giá và 
tỷ lệ sinh lợi của các cổ phiếu trong tương lai gần theo tác động của luật cung cầu trên thị trường 
đầu tư.